在貨幣政策刺激效應、庫存回補等因素的影響下，全球制造業(yè)逐步回暖，并引發(fā)經(jīng)濟復蘇的希望。然而從大的趨勢看，當前世界經(jīng)濟仍處于景氣周期的下行階段，這就決定了制造業(yè)尚不具備穩定復蘇的條件，全球制造業(yè)復蘇之路并非坦途。
摩根大通全球制造業(yè)PMI數據顯示，1月份全球制造業(yè)PMI指數升至七個(gè)月高位的51.2，較上月回升0.7個(gè)百分點(diǎn)，連續第二個(gè)月高于榮枯分水嶺，其中生產(chǎn)指數為52.0%，比12月份回升0.2個(gè)百分點(diǎn)。全球制造業(yè)下滑態(tài)勢得以緩解，但是否就此進(jìn)入一個(gè)穩定的增長(cháng)周期恐怕還為時(shí)尚早。根據我們的判斷，當前的全球制造業(yè)復蘇更像是一種反彈而不是反轉。
各國制造業(yè)并未真正改善還在于，與制造業(yè)相關(guān)的三大周期尚未明顯啟動(dòng)。首先，庫存周期尚未步入良性循環(huán)。以美國為例，數據顯示，美國1月購進(jìn)價(jià)格指數達到55.5%,較2011年12月的47.5%大幅提升，原材料庫存指數達到49.5%,較2011年12月的45.5%大幅提升,購進(jìn)價(jià)格提升下的原材料庫存回補動(dòng)力較強，但這很可能是產(chǎn)成品庫存大幅調整背景下，加速生產(chǎn)補庫存。由于外部需求只是稍有企穩而并沒(méi)有形成向上的拐點(diǎn)，最終需求不旺，零售庫存對供應商庫存消化幅度有限，企業(yè)進(jìn)一步補庫存動(dòng)力不足，因此這種補庫存可能只是階段性補庫存，難以進(jìn)入補庫存的良性循環(huán)。
其次，離資本投資周期的真正啟動(dòng)還為時(shí)尚早。資本投資周期是由利潤驅動(dòng)導致投資擴張所帶來(lái)的經(jīng)濟周期，這是一種平均持續時(shí)間在10年左右的經(jīng)濟周期。美國自2002年四季度開(kāi)始的最近一輪周期，走完朱格拉周期至少要到明年底。投資周期的一個(gè)顯著(zhù)觀(guān)察指標是設備投資。2008年和2009年，美國國內投資萎縮嚴重地影響了經(jīng)濟增長(cháng)。按照美國商務(wù)部經(jīng)濟分析局測算，2008年和2009年，國內投資對實(shí)際GDP增長(cháng)的貢獻分別是負1.53個(gè)百分點(diǎn)和負3.24個(gè)百分點(diǎn)。由于短期內缺乏新興技術(shù)和產(chǎn)業(yè)變革來(lái)提振資本回報率，進(jìn)入新的固定資產(chǎn)投資周期還為時(shí)尚早。
最后是需求周期。全球制造業(yè)難以進(jìn)入穩定增長(cháng)軌道，更主要原因是全球供需失衡的深層次矛盾還未有效解決，全球經(jīng)濟的潛在總產(chǎn)出和潛在需求構成長(cháng)期負面影響。
從產(chǎn)出缺口衡量，全球產(chǎn)出總缺口收縮還比較明顯。所謂產(chǎn)出缺口是指實(shí)際產(chǎn)出與潛在產(chǎn)出之間的缺口，它反映了總需求與總供給之間的差異。當一國的實(shí)際產(chǎn)出低于潛在產(chǎn)出水平時(shí)，產(chǎn)出缺口為負，說(shuō)明總需求比總供給增加得慢，反之則為正。2008-2009年的衰退造成美國的產(chǎn)出缺口占到GDP的6%，而2010年也只降至5.6%和5.5%，是歐元區的2倍多。根據IMF數據庫，先進(jìn)經(jīng)濟體從上世紀80年代至今全球產(chǎn)出缺口的均值水平大約為-1.02%，2010年的缺口大約為-3.6%，而2011年的估算值為-3.4%，這說(shuō)明盡管產(chǎn)出缺口已經(jīng)出現回升勢頭，但缺口依然很大。
產(chǎn)出缺口的另一個(gè)衡量指標是產(chǎn)能利用率。以美國為例，2011年12月份，美國產(chǎn)能利用率為75.9%，但比較1972年至2010年統計期間的長(cháng)期均值的80.4%，仍有不小距離。在最近20年的歷史上，美國兩次產(chǎn)能利用率探底分別發(fā)生在1990年至1991年間和2001年至2002年間。在兩次經(jīng)濟衰退周期中，產(chǎn)能利用率分別下跌至78.7%和73.5%。此波產(chǎn)能利用率自2009年6月谷底的67.3%，一路震蕩走高至長(cháng)期均值，隨后在低位徘徊。
去杠桿化是每一輪危機后的必經(jīng)之路。次貸危機引起了居民部門(mén)的去杠桿化，歐債危機引起的是政府部門(mén)的去杠桿。伴隨著(zhù)全球經(jīng)濟由衰退走向復蘇，主要經(jīng)濟體都會(huì )經(jīng)歷3-5年的去杠桿化過(guò)程。2012年是去杠桿化過(guò)程的中前期，全球經(jīng)濟增速較2011年有所放緩。
從需求缺口看，發(fā)達國家過(guò)度消費導致了龐大的家庭債務(wù)，美日歐現階段陷入規模約為1萬(wàn)億美元的總需求不足狀態(tài)。盡管中國內需正成為全球經(jīng)濟復蘇的主要需求動(dòng)力，但中國消費的增加還不足以彌補美國消費的萎縮。中國家庭消費僅占GDP35%。美國個(gè)人消費總額約10萬(wàn)億美元，差不多是中國個(gè)人消費總額1.6萬(wàn)億美元的6-7倍。相比之下，日本和德國家庭消費增加有一定余地，然而迄今為止，這些國家從衰退中復蘇的動(dòng)力并非來(lái)自國內需求的擴張，而是像危機前一樣，依靠出口驅動(dòng)型增長(cháng)，因此對全球而言尚有很大的需求缺口。
展望未來(lái)，全球經(jīng)濟和總需求最大的拖累還是主權債務(wù)危機。發(fā)達國家債臺高筑仍將是拖累全球經(jīng)濟復蘇的最大隱患。資產(chǎn)負債表的艱難修復、中長(cháng)期增長(cháng)放緩以及主權債務(wù)危機解決的復雜性和艱巨性，都決定著(zhù)世界經(jīng)濟的走向越來(lái)越不確定。
2012年債務(wù)融資高峰期即將到來(lái)，全球債務(wù)失控風(fēng)險加大，全球金融市場(chǎng)將面臨巨大的風(fēng)險與挑戰，“多米諾骨牌”效應不容小覷。2012年歐元區政府大約需要融資7940億歐元，比長(cháng)期平均規模高出1000多億歐元。其中，第一季度預計將發(fā)行債券2340億歐元，占全年需融資規模近30%。第一季度2340億歐元的發(fā)債預期中，1月份就占820億歐元，2月份和3月份則將減至760億歐元。歐洲經(jīng)濟恐怕仍將陷入財政緊縮、融資困境以及隨之導致的私人部門(mén)信貸量減少之間的惡性循環(huán)，這必將通過(guò)貿易鏈和信貸鏈影響全球經(jīng)濟、貿易及制造業(yè)產(chǎn)出。世界經(jīng)濟將不得不面對“有效需求不足”與“生產(chǎn)過(guò)�！敝g的長(cháng)期矛盾。