上世紀八十年代中期，日本成為全球最大的貿易順差國，日元國際化亦隨之開(kāi)始。然而，時(shí)至今日，日元的國際貨幣地位并無(wú)太大變化，無(wú)論是日元在各國央行外匯儲備中的占比、日元國際債券的發(fā)行數量，還是日元在全球外匯交易市場(chǎng)成交金額等指標，都無(wú)法與美元或歐元相提并論。對于日元國際化失敗的成因，至今仍是眾說(shuō)紛紜。筆者曾著(zhù)文論及貿易順差與人民幣國際化的關(guān)系，本文仍試圖以貿易順差與對外投資為線(xiàn)索，從中尋找日元國際化失敗給中國的啟示�！�
日元國際化失敗的一個(gè)主要原因在于，美元占據國際貨幣體系的主導地位，使得日本無(wú)法通過(guò)日元國際化將巨額貿易順差成功轉化為海外的直接投資。上世紀八十年代，日本在開(kāi)始推行日元國際化時(shí)所面臨的國際環(huán)境，與十九世紀的英國完成金本位制下的英鎊國際化，有很大的不同。時(shí)過(guò)境遷，殖民地時(shí)代已化為歷史云煙而一去不復返，美國取代了昔日大英帝國世界霸主的地位。戰后崛起的日本只能在以美國為中心建立的國際經(jīng)濟和金融秩序和框架下進(jìn)行貿易和投資活動(dòng)。
事實(shí)上，美元主導的國際貨幣體系是日元國際化的最大障礙。上世紀八十年代中期起，日本貿易順差以每年500億美元的規模累積，迅速取代上世紀五六十年代的美國，成為全球最大的貿易順差國，在世界貿易中的地位與十九世紀的英國亦大體相當。但是，日本進(jìn)出口貿易中以日元結算的比例相當低。美國經(jīng)濟學(xué)家麥金農（Ronald
McKinnon）曾估算，1990年日本僅40%以下的出口和15%以下進(jìn)口采用日元進(jìn)行結算，而在對外投資中采用日元結算的比例就更少。
從1985年起，日本對美國等發(fā)達國家的直接投資開(kāi)始大幅增加，以致于當時(shí)美國媒體驚呼，日本正在“買(mǎi)下美國”。與此同時(shí)，日本養老基金和保險基金亦開(kāi)始大舉進(jìn)軍美國市場(chǎng)，大規模購買(mǎi)美國長(cháng)期國債。由于日本對于美國等發(fā)達國家的投資大都以美元計價(jià)，無(wú)法做到像十九世紀英國使用本國貨幣進(jìn)行海外投資那樣對沖貨幣風(fēng)險。1995年4月，在日元對美元新一輪的升值狂潮中，創(chuàng )下80日元兌換1美元的歷史性高位，與日元國際化早期的1985年240日元兌換1美元的水平相比，上升幅度竟高達200%。由于無(wú)法對沖匯率風(fēng)險，日本在美國等成熟市場(chǎng)的產(chǎn)業(yè)及金融投資均遭到前所未有的巨大損失，日元國際化前景從此蒙上陰影�！�
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過(guò)度依賴(lài)美國消費市場(chǎng) |
日元國際化失敗另一重要的原因在于，日本出口貿易對于美國消費市場(chǎng)的過(guò)度依賴(lài)。20世紀八十年代中期起步的日元國際化，其中一個(gè)重要的舉措，就是利用日本在亞洲地區的影響，對亞洲四小龍、東盟各國以及中國進(jìn)行日元直接投資活動(dòng)并向這些國家提供日元貸款。
沈聯(lián)濤先生在《十年輪回——從亞洲到全球的金融危機》一書(shū)指出，1985至1997年，日本對亞洲各國的直接投資金額從14億美元增加到111億美元，增加幅度接近8倍。日本成為這一時(shí)期亞洲新興經(jīng)濟體中唯一最大的對外直接投資來(lái)源國。日本大規模直接投資于亞洲國家，使該地區變成日本的全球供應鏈體系中重要生產(chǎn)基地。例如，泰國被稱(chēng)為“亞洲的底特律”，因為日本汽車(chē)制造商和零部件供應商聚集到泰國建立地區性汽車(chē)生產(chǎn)中心。除了輸出到亞洲地區的直接投資外，日本官方援助和市場(chǎng)貸款、出口信貸以及以日元標價(jià)債權也在這段時(shí)期顯著(zhù)增加。據有關(guān)資料統計，1994至1997年間，日本向新興經(jīng)濟體的凈資本流量平均每年達350億美元，大約比目前流量多4倍。
值得注意的是，亞洲國家大都采用將本國貨幣與美元軟掛鉤形式，維持本幣與美元兌換某種形式的固定匯率。這使得亞洲國家的國際收支平衡表以美元計價(jià)和結算，而且這些國家銀行體系的外幣債務(wù)也采用美元為計價(jià)單位。因此，一旦亞洲國家大量吸收來(lái)自日本的直接投資和日元貸款而加入日本企業(yè)的全球供應鏈體系，就發(fā)生了經(jīng)濟學(xué)家經(jīng)常提及的、同一供應鏈體系上存在兩種貨幣標準的難題。
舉例而言，當一家日本企業(yè)在亞洲國家進(jìn)行直接投資活動(dòng)時(shí)，仍以產(chǎn)品出口美國市場(chǎng)作為目標。這家日本企業(yè)通常從日本銀行體系獲得日元貸款，在亞洲國家設立生產(chǎn)基地，把日元折合成為美元，計算包括當地的土地、原材料、勞動(dòng)力等生產(chǎn)資源投入，產(chǎn)品制造完成后再出口到美國市場(chǎng)。企業(yè)將出口獲得美元收入再折算成為日元，用于歸還日本銀行體系的貸款。在匯率穩定的前提下，日本企業(yè)在亞洲地區的投資活動(dòng)是可以循環(huán)持續下去的。然而，一般企業(yè)的投資活動(dòng)往往是以超過(guò)10年為期間進(jìn)行投資回報預算的，在此期間，匯率出現大幅波動(dòng)必然造成企業(yè)投資回報預期出現巨大偏差。1995年出現日元兌美元的持續大幅升值，引發(fā)日本銀行在亞洲地區的大規模撤資。有經(jīng)濟學(xué)家估計，1995年6月到1999年，日本銀行從整個(gè)亞洲撤資規模達到2352億美元，其金額幾乎達到這一時(shí)期亞洲國內生產(chǎn)總值（GDP）的10%。不少經(jīng)濟學(xué)家認為，正是由于日本銀行體系大規模撤資行動(dòng)誘發(fā)了亞洲金融風(fēng)暴，導致日本企業(yè)在東南亞的供應鏈體系崩潰。由此可見(jiàn)，對美國出口市場(chǎng)的依賴(lài)，使得日本無(wú)法擺脫美元的魔咒。日本試圖通過(guò)對亞洲地區投資打通日元國際化路徑的種種努力，因1997年發(fā)生的亞洲金融風(fēng)暴而遭受重大挫折。
當前中國取代日本成為全球最大的貿易順差國，面臨與當年日本頗為相似的國際經(jīng)濟和金融環(huán)境。想要避免重蹈日元國際化失敗的覆轍，中國人民幣國際化必須另辟蹊徑。筆者認為，至關(guān)重要的是，中國必須充分認識自身?yè)碛械拇髧匚缓蛻鹇詢(xún)?yōu)勢，避免將人民幣國際化錯誤地納入現有的國際經(jīng)濟、金融的秩序和框架。具體地說(shuō)，日本當年在美國政治壓力下被迫將日元升值，從而導致日本海外金融資產(chǎn)遭受重大損失的事例，不應在中國身上重現。
中國應當尋求將貿易順差累積形成美元外匯儲備過(guò)高的問(wèn)題，最終納入中美兩國對等協(xié)商的框架之內，通過(guò)中美兩國之間的戰略性對話(huà)和溝通，形成兩國貿易和匯率協(xié)調新機制。套用貨幣主義大師弗里德曼的一句話(huà)，美元太重要了，以致于不能把它交給美國。從這一思路出發(fā)，人民幣國際化可以不用過(guò)分擔心人民幣貿易結算帶來(lái)的美元凈流入增加的問(wèn)題，從而走出一條獨立的發(fā)展之路。