資本項目不能不開(kāi)放，也不能完全開(kāi)放，如何把握資本項目開(kāi)放的步伐和節奏，筆者認為關(guān)鍵在于區分不同貨幣項下的資本項目，有選擇地進(jìn)行開(kāi)放或實(shí)行可兌換。對儲備貨幣項下的資本項目可兌換，要謹慎；對本幣項下的資本項目開(kāi)放，可以積極推進(jìn)；而對主權貨幣項下的資本項目可兌換，要平等協(xié)商推進(jìn)。
根據國際貨幣基金組織關(guān)于資本項目的項目分類(lèi)，合計為7大類(lèi)43項。根據國家外匯管理局的研究，43項中，完全可兌換和基本可兌換的資本項目達到了三分之二左右，而嚴格管理或禁止的項目只有1/3。如果區分儲備貨幣與本幣項下的資本項目，區分進(jìn)出，項目可以達到7大類(lèi)，78個(gè)項目；如果區分主權貨幣，則項目更多。以此判斷，目前也只有40%左右的資本項目是基本可兌換，60%目前尚未可兌換。因此，資本項目可兌換或資本項目開(kāi)放還有很多空間，但總體要保障資本項目在開(kāi)放中的安全。
筆者認為，實(shí)現資本項目可兌換，要堅持外債總量控制。債務(wù)危機是經(jīng)濟金融危機的主要形式之一。1997-1998年亞洲金融危機中，韓元兌美元匯率急劇貶值，重要原因之一是韓國的債務(wù)從危機前的800多億美元增加到1800多億美元。但很多企業(yè)在境外借貸的債務(wù)不在外債統計數字中，原因是1995年韓國加入OECD組織的時(shí)候，被要求允許企業(yè)自由借債。
2011年6月末，我國外債余額6425億美元，占全部外匯儲備（31975億美元）的20%。其中，登記外債4028億美元，占外匯儲備12.6%，具備完全償付能力。外債余額中，短期外債4621億美元，占全部外債余額的近72%。而短期外債中，貿易信貸（52%）和貿易融資（23%）占短期外債的75%。這個(gè)比例表明，企業(yè)通過(guò)正常的貿易經(jīng)濟活動(dòng)，可以?xún)斶�短期外債。
應該說(shuō)，我國目前對外債實(shí)行嚴格的管制，國內企業(yè)、商業(yè)銀行不得借用外債。2004年開(kāi)始，我國對境內外資銀行實(shí)行了外債余額時(shí)點(diǎn)和總量控制，這可以避免和防范債務(wù)危機，也可以避免國際投機資本通過(guò)外資銀行流入我國。國際經(jīng)驗表明，發(fā)展中國家發(fā)生金融危機時(shí)，投機資金大進(jìn)大出都是通過(guò)外資銀行進(jìn)行的，而對外資銀行實(shí)行外債總量控制，從制度上杜絕了投機資金大進(jìn)大出的可能。
總體來(lái)說(shuō)，未來(lái)比較長(cháng)的時(shí)期內，只要堅持外債余額的時(shí)點(diǎn)總量控制，加強對企業(yè)境外債務(wù)的控制，我國就不會(huì )發(fā)生債務(wù)危機。未來(lái)甚至應該將人民幣債權債務(wù)也納入總量控制范圍，這樣有利于避免人民幣跨境導致的匯率危機。
資本項目的風(fēng)險在于對儲備貨幣開(kāi)放，如果選擇幣種，進(jìn)行有條件開(kāi)放，可以避免開(kāi)放風(fēng)險。
一是對境外人民幣開(kāi)放。資本項目選擇本幣進(jìn)行完全開(kāi)放沒(méi)有風(fēng)險。也就是說(shuō)，允許人民幣自由流出，也允許人民幣自由流入，允許境外機構在境內開(kāi)設人民幣賬戶(hù)，這些都不會(huì )帶來(lái)風(fēng)險。因為流出的本幣相對國內來(lái)說(shuō)，規模很小，比重也小，不會(huì )產(chǎn)生投機風(fēng)險，而是正常的市場(chǎng)波動(dòng)風(fēng)險。因此，在推進(jìn)跨境貿易人民幣結算過(guò)程中，可以逐步放開(kāi)人民幣證券、債券市場(chǎng)，同時(shí)允許境外機構在境內直接開(kāi)立人民幣賬戶(hù)，進(jìn)行債券、證券、理財投資。
二是對非儲備貨幣開(kāi)放。人民幣和其他非儲備貨幣的地位是平等的，這些非儲備貨幣的金融資產(chǎn)規模有限，投機能力有限，雙邊的或多邊的本幣項下資本項目開(kāi)放不會(huì )產(chǎn)生巨大的投機沖擊。因此，資本項目的開(kāi)放，可以選擇非儲備貨幣進(jìn)行突破，這有利于規避儲備貨幣資本的投機風(fēng)險，也有利于實(shí)現投資的地區和市場(chǎng)的多元化。這需要我們在非儲備貨幣國家之間積極開(kāi)展協(xié)商，讓雙邊的本幣跨境履行貨幣的基礎職能。所有主權貨幣在國內都具有貨幣的基礎職能，為什么出了國門(mén)就不具備，雙方不得不認同第三方貨幣履行貨幣的基礎職能呢？筆者認為，關(guān)鍵在于我們沒(méi)有認識到儲備貨幣的風(fēng)險和危害，沒(méi)有看到主權貨幣跨境履行貨幣職能的好處�，F在，儲備貨幣匯率波動(dòng)劇烈，虛擬資產(chǎn)巨大，價(jià)格虛高，危機重重，采用非儲備貨幣履行跨境職能，有利于規避儲備貨幣的長(cháng)期風(fēng)險。
三是對儲備貨幣對等開(kāi)放。儲備貨幣也是主權貨幣，但因為其特殊性，完全對其開(kāi)放，風(fēng)險巨大。對儲備貨幣，原則上不開(kāi)放資本市場(chǎng) 。如果開(kāi)放，則實(shí)行雙邊談判和對等開(kāi)放，并設立總額控制。要求對等投資，即儲備貨幣國家的貨幣進(jìn)入本國債券市場(chǎng) 、證券市場(chǎng)的資金規模多大，人民幣到對方債券市場(chǎng)、證券市場(chǎng)投資的規模也有多大，而且對方必須接受人民幣投資，否則對方就沒(méi)有實(shí)現資本項目開(kāi)放。
四是選擇項目逐步突破。目前，應首先從人民幣項下的信用證、保函和對外擔保以及相應的賬戶(hù)管理開(kāi)始放開(kāi)，從允許境外機構在境內發(fā)行人民幣股票、債券并以人民幣出境為突破，逐步推進(jìn)雙邊、多邊和區域性資本項目開(kāi)放或資本項目可兌換。當然，還可以選擇銀行間的人民幣和非主權貨幣借貸進(jìn)行突破。
目前，我國證券市場(chǎng)、債券市場(chǎng)對儲備貨幣的開(kāi)放，實(shí)行總額控制，風(fēng)險可控。對本幣境外資金進(jìn)入，也是總額控制。將來(lái)境外機構到境內發(fā)行股票和債券，只要有完全的監督和管理制度，其風(fēng)險可控，可以不設立額度。