鑒于國內尚沒(méi)有證券集體訴訟體制，將民事訴訟作為投資者權益保護的輔助體制比較妥當。除此之外，應當建立公司上市之后對于遭遇欺詐發(fā)行投資者的直接返還體制，懲罰欺詐發(fā)行人與保薦人，更大限度保護投資者。
日前因洪良國際于2009年申請赴港上市時(shí)，兆豐資本沒(méi)有履行保薦人的職責，被香港證監會(huì )吊銷(xiāo)保薦人牌照，并處罰款4200萬(wàn)港元，據稱(chēng)這是香港歷來(lái)最高的罰款金額。消息甫出，引發(fā)內地資本市場(chǎng)一片稱(chēng)贊聲。而更早前因洪良國際招股說(shuō)明書(shū)中的數據虛假、對投資人有誤導，以及嚴重夸大公司的財政狀況，香港證監會(huì )在其上市不到3個(gè)月，即將其起訴到高等法院，并隨即將公司停牌，凍結集資所得9.9億多港元，要求退還給投資者，更是大快人心。
保薦機構難逃其咎
如果兆豐資本作為保薦人未履行保薦職責發(fā)生在內地，會(huì )是什么結果呢？我國《證券法》第一百九十二條規定：保薦人出具有虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏的保薦書(shū)，或者不履行其他法定職責的，責令改正，給予警告，沒(méi)收業(yè)務(wù)收入，并處以業(yè)務(wù)收入一倍以上五倍以下的罰款；情節嚴重的，暫�；蛘叱蜂N(xiāo)相關(guān)業(yè)務(wù)許可。對直接負責的主管人員和其他直接責任人員給予警告，并處以三萬(wàn)元以上三十萬(wàn)元以下的罰款；情節嚴重的，撤銷(xiāo)任職資格或者證券從業(yè)資格。
法條很抽象，如果聯(lián)系實(shí)際發(fā)生的例子，可能就會(huì )更為具體地理解我國內地法律的規定。比如在綠大地欺詐發(fā)行案中，其保薦人聯(lián)合證券（現華泰聯(lián)合證券）收取了1200萬(wàn)元的承銷(xiāo)及保薦費用。如果在綠大地欺詐發(fā)行過(guò)程中，當時(shí)的保薦人聯(lián)合證券沒(méi)有依法履行保薦職責，根據證券法規定，聯(lián)合證券最高則可能被沒(méi)收業(yè)務(wù)收入1200萬(wàn)元，并處6000萬(wàn)元罰款，吊銷(xiāo)保薦人牌照。
在綠大地的上市保薦書(shū)中，聯(lián)合證券稱(chēng)“有充分理由確信發(fā)行人申請文件和公開(kāi)發(fā)行募集文件不存在虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏；保證推薦文件、與履行保薦職責有關(guān)的其他文件不存在虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏”等等，言之鑿鑿。而當綠大地被認定“招股說(shuō)明書(shū)中編造重大虛假內容，發(fā)行股票，數額巨大”，并構成欺詐發(fā)行股票罪時(shí)，此時(shí)的聯(lián)合證券應承擔什么樣的法律責任？當年的承諾和保證還有效嗎？可惜至今尚未從公開(kāi)信息看到聯(lián)合證券以及相關(guān)保薦代表人被中國證監會(huì )立案調查的信息，更遑論嚴厲處罰了。
雖然聯(lián)合證券未被立案調查、未被處罰，是否說(shuō)明它在綠大地欺詐上市過(guò)程中沒(méi)有任何責任？為何不究責？再?lài)绤栐偻晟频耐顿Y者保護法律體系也無(wú)法避免違法行為的出現，面對足夠的誘惑，總歸有人以身試法。筆者看來(lái)，監管有效性的測試，應該是公司一出現違規，證監會(huì )立即對其作出反應，并用行動(dòng)告訴投資者。只有違法者在最短時(shí)間內受到最嚴厲打擊，投資者才能放心在中國資本市場(chǎng)投資。
呼吁建立欺詐發(fā)行上市受損投資者直接返還體制
目前，筆者所代理的投資者訴綠大地證券虛假陳述責任糾紛案也將把聯(lián)合證券作為共同被告，要求其承擔連帶賠償責任，并且需要其在訴訟過(guò)程中自證清白，否則即應擔責。聯(lián)合證券能否證明自己在綠大地欺詐發(fā)行過(guò)程中沒(méi)有過(guò)錯，拭目以待。綠大地投資者只有通過(guò)民事起訴途徑挽回損失，也反映出投資者的另外一個(gè)無(wú)奈。
相比香港證監會(huì )將洪良國際停牌，并凍結集資所得9.9億多港元，要求退還給投資者，我們還有很長(cháng)的路要走。其實(shí)，這才是洪良國際欺詐發(fā)行案中所顯示的香港證券法與內地證券法最大的差異。目前內地證券法規定將募集資金返還投資者的情況，僅限于已發(fā)行但并未上市的階段，典型案例如勝景山河案、江蘇恒久案。在公司上市之后，是否應該設置一套機制將欺詐發(fā)行募集的資金返還給投資者，應該在證券法未來(lái)的修訂中引起注意。
雖然根據國內目前的證券法以及虛假陳述侵權司法解釋?zhuān)谏鲜泄颈蛔C監會(huì )行政處罰或生效刑事判決認定欺詐發(fā)行后，投資者可依法提起證券民事賠償訴訟，要求發(fā)行人、保薦人等有責主體承擔民事賠償責任。但從近10年虛假陳述民事賠償案件司法實(shí)踐來(lái)看，存在虛假陳述侵權司法解釋不夠詳細、地方保護主義比較嚴重等問(wèn)題，同時(shí)對于損失與欺詐發(fā)行之間因果關(guān)系以及系統風(fēng)險認定上，也存在很多瑕疵。
更加可惜的是，雖然困難重重后可以獲得一些賠償，但投資者通過(guò)起訴獲取賠償的人數比例偏少。近年出現的虛假陳述民事賠償案件中，提起訴訟的投資者人數超過(guò)100位的非常罕見(jiàn)。從目前來(lái)看，因其參與主體較少，投資者維權積極性不高，等待被動(dòng)保護的想法比較強烈。鑒于國內尚沒(méi)有證券集體訴訟體制，只要不提起訴訟就無(wú)法獲得賠償等因素，將民事訴訟作為投資者權益保護的輔助體制比較妥當。除此之外，建立一種在上市之后對于遭遇欺詐發(fā)行投資者的直接返還體制，以更大幅度保護投資者和懲罰欺詐發(fā)行人、保薦人。
從兆豐資本遭香港證監會(huì )天價(jià)罰單一案來(lái)看，在保薦人的責任上，內地缺少的并不是嚴苛的法律，而是將現有的法律激活，讓保護投資者合法權益真正成為工作的重中之重。如果將嚴厲的法律放置不用，保薦人也就忘記了自己存在的意義，淪為欺詐發(fā)行的幫兇和資本市場(chǎng)牟利的機器。在這樣背景下的保薦意見(jiàn)，對于投資者的投資決策及證監會(huì )發(fā)行申請核準，都會(huì )起到嚴重誤導作用。