今年的貨幣政策，在年初時(shí)應該是十分清晰的，即要讓貨幣增長(cháng)與信貸增長(cháng)回歸常態(tài)，而不是處于非常態(tài)。那么常態(tài)是什么？就是貨幣增長(cháng)和銀行信貸增長(cháng)與實(shí)體經(jīng)濟增長(cháng)要求相配比。比如，假定今年的GDP增長(cháng)為8%，CPI增長(cháng)為4%，由此，今年銀行信貸增長(cháng)速度應該保持在12%。從前5月的情況來(lái)看，整個(gè)貨幣增長(cháng)與信貸增長(cháng)的運行基本上沒(méi)有脫離這個(gè)軌跡。
不過(guò)，隨著(zhù)最近國內經(jīng)濟增長(cháng)回落的速度超出預期，5月PMI突然間快速回落，以及市場(chǎng)預測第二季度的GDP增長(cháng)與CPI可能進(jìn)一步回落，從而使央行突然決定下調存貸款利率，以此來(lái)降低國內經(jīng)濟下行的風(fēng)險，提振國內經(jīng)濟的信心。對于這次央行雙管齊下的減息（既下調存貸款利率，也擴大的存貸款利率上下浮動(dòng)的區間），市場(chǎng)反應激烈，認為這是政府在救股市與樓市。但是，實(shí)際效果如何，未來(lái)中國貨幣政策如何走，還得進(jìn)一步觀(guān)察。不過(guò)，在本文看來(lái)，如何保證中國貨幣政策在常態(tài)下運行，它是保證中國經(jīng)濟持續穩定發(fā)展的關(guān)鍵，否則中國經(jīng)濟又可能重蹈2009－2010年房地產(chǎn)泡沫之覆轍。
在本文看來(lái)，面對當前中國經(jīng)濟增長(cháng)下行，盡管有內外部之原因，但這是政府宏觀(guān)調控的預期目標，更重要的是有比較的參照系問(wèn)題。也就是說(shuō)，當前國內經(jīng)濟增長(cháng)的下行，只是相對于2009－2010年那樣高增長(cháng)年代來(lái)說(shuō)其增長(cháng)水平是低了一些。但是那幾年以房地產(chǎn)投機炒作來(lái)推高的GDP不僅不可持續，而且也嚴重透支了未來(lái)中國經(jīng)濟發(fā)展�？梢哉f(shuō)，這種經(jīng)濟是不健康的。因此，當前中國經(jīng)濟應恢復到平常與健康增長(cháng)。比如，今年一季度的GDP增長(cháng)8.1%與前幾個(gè)季度相比的確增長(cháng)有所下行，但與同期全球其它國家的經(jīng)濟增長(cháng)速度相比則是不可同日而語(yǔ)的，歐洲不少?lài)覄t處于負增長(cháng)狀態(tài)下，美國經(jīng)濟增長(cháng)也只有2%左右。
在這種意義上，當前國內經(jīng)濟增長(cháng)莫說(shuō)達到8%以上沒(méi)有問(wèn)題，即使第二季的經(jīng)濟增長(cháng)真正下行到8%以下會(huì )有多少問(wèn)題嗎？同樣是沒(méi)有問(wèn)題。所以，政府宏觀(guān)調控的經(jīng)濟政策不應該有太多的變化，貨幣政策的預調微調也不應太多的改變。
現在市場(chǎng)要求貨幣政策適時(shí)松動(dòng)最大理由是隨著(zhù)PPI的負增長(cháng)及CPI下行，國內部分領(lǐng)域價(jià)格水平處于通貨緊縮的狀態(tài)下，因此應該通過(guò)降息來(lái)提振市場(chǎng)。不過(guò)，這里有幾個(gè)問(wèn)題需要解釋。一是PPI的負增長(cháng)一定會(huì )導致CPI全面下行嗎？如果按照成熟市場(chǎng)的經(jīng)濟邏輯，這個(gè)問(wèn)題答案是肯定的。因為，PPI是CPI先行指標。但我們是否記得2004－2006年，當時(shí)PPI是兩位數增長(cháng)，甚至于幅度達到兩成以上，但是當時(shí)PPI快速上漲并沒(méi)有很快傳導到CPI上去。因為，這種PPI的上漲而被國家統計局所規定的投資品的房?jì)r(jià)所接收了或PPI上漲很快傳導到房?jì)r(jià)上去了而沒(méi)有很快傳導到CPI上來(lái)�，F在同樣的情況，盡管PPI是負增長(cháng)，它要傳導到CPI上去，仍然是相當間接的。
二是當前國內通貨膨脹的壓力已經(jīng)緩和了嗎？當前由于受季節性因素的影響，一些農產(chǎn)品價(jià)格下降也是自然。再加上歐美經(jīng)濟還沒(méi)有走出危機之困境，國際大宗商品價(jià)格下跌也有利于國內通貨膨脹壓力減緩。而全國房?jì)r(jià)下降也會(huì )逐漸影響整個(gè)價(jià)格水平。但總體上來(lái)說(shuō)，國內通貨膨脹的壓力并非如市場(chǎng)期望的那樣已經(jīng)全面下降，而是工資上漲剛性、國內一些資源性產(chǎn)品價(jià)格上漲，早幾年房?jì)r(jià)暴漲對物價(jià)水平推動(dòng)，以及導致物價(jià)水平全面上漲的貨幣性泛濫的條件并沒(méi)有根本上的改變等，這些都會(huì )增加國內通貨膨脹的壓力。貨幣政策放松只會(huì )增加這種壓力而不會(huì )減弱其壓力。
三是現有市場(chǎng)不少人士認為，當看到CPI回落到國內銀行一年期存款利率之下時(shí)，就以為這就為央行下調存貸利率提供數據上的支持。因為，這時(shí)利率下調不會(huì )導致居民存款負利率。但是，這些人為何就沒(méi)有去計算過(guò)，在過(guò)去的十年，國內居民存款有62%以上時(shí)間是處于負利率的狀態(tài)下。假定現有的CPI回落到居民一年期存款利率之下，有降息的空間。那這些人就沒(méi)有想過(guò)，中國長(cháng)期負利率本身就導致居民財富被無(wú)形的“蒸發(fā)”�，F有又有人認為要通過(guò)降息來(lái)減輕企業(yè)融資負擔，卻沒(méi)有考慮過(guò)，這么多年負利率也已被無(wú)形的轉移到債務(wù)人手上嗎？然而索幸的是，這次央行減息對這方面的問(wèn)題采取新思路，即讓存款利率可上浮10%。而這點(diǎn)既有利于銀行利率市場(chǎng)化，也有利于保護存款人的利率。
還有，當前市場(chǎng)看法是，近兩個(gè)月來(lái)銀行需求疲弱，就在于銀行貸款利率過(guò)高，從而導致民間信貸市場(chǎng)利率更是讓企業(yè)承受不了。當前國內銀行貸款基準利率為6.56%，而溫州民間借貸利率平均高達21.58%。因此，銀行貸款利率下調是必然，要盡快動(dòng)用貨幣政策的價(jià)格工具，下調基準利率，以便增加企業(yè)信貸需求，刺激企業(yè)投資欲望等。而這次央行降息不僅下調基準利率而且也下調貸款利率下浮空間，這對企業(yè)融資本成本降低是有利的。但問(wèn)題是這些銀行貸款流向了哪里？如果市場(chǎng)利率很高（比如溫州或其他民間信貸市場(chǎng)），而銀行的利率下調的很低，那么這種利率下調只是為金融權貴者增加獲利空間，對真正融資困難的企業(yè)來(lái)說(shuō)并非受益。這幾年的情況就是如此，大量銀行資金用去了“炒錢(qián)”“炒房”。
實(shí)際上，不僅中國的金融體系與歐美發(fā)達國家根本不同，而且其基準利率與其它國家的基準利率也不一樣。在“存款利率上限管理、貸款利率下限管理”的制度安排下，國內銀行之間的競爭并非是價(jià)格上競爭，而是信貸規模的競爭。在這樣的情況下，基準利率遠遠低于市場(chǎng)利率，誰(shuí)獲得銀行信貸誰(shuí)就有利可圖，因此，就目前的情況來(lái)看，國內銀行信貸不存在疲弱的問(wèn)題。只不過(guò)，銀行不愿意讓貸款進(jìn)入風(fēng)險過(guò)高的企業(yè)或行業(yè)而已。再加上，貸款利率存在巨大彈性，即在基準利率上下浮20%，上浮可達100%。在這種情況下，銀行基準利率向下浮動(dòng)對信貸需求的影響微乎其微。當然，基準利率水平下移，再有利的是獲得銀行信貸的當事人。也就是說(shuō)，央行要把握好當前國內貨幣政策調整的底線(xiàn)，不可通過(guò)信貸過(guò)度擴張的方式來(lái)刺激企業(yè)投資及推高資產(chǎn)泡沫。否則，中國經(jīng)濟會(huì )進(jìn)入2009－2010年以信貸拉動(dòng)的房地產(chǎn)泡沫高增長(cháng)。
正是從上述三個(gè)方面來(lái)分析，當前國內貨幣政策工具要堅持讓今年的信貸規模及貨幣增長(cháng)保持常態(tài)的底線(xiàn)，只是采取預調微調的方式來(lái)保證實(shí)體經(jīng)濟對流動(dòng)性需要。而貨幣政策工具可以是下調銀行存款準備金率及公開(kāi)市場(chǎng)操作，銀行存貸款利率變化還是慎重為好，這是保證國內經(jīng)濟持續穩定增長(cháng)主要防線(xiàn)。