伴隨宏觀(guān)經(jīng)濟預期下滑風(fēng)險的增加，隱藏在公司經(jīng)營(yíng)過(guò)程中的風(fēng)險不斷暴露，業(yè)績(jì)預期下滑公告、公司裁員風(fēng)波等個(gè)案事件的曝光更成為引致股價(jià)大幅跳水的導火索，甚至一些持專(zhuān)業(yè)投資理念的機構投資者也抱怨“躺著(zhù)中槍”。當類(lèi)似情況發(fā)生時(shí)，股價(jià)往往大幅下跌但成交規模卻很小，導致投資者持有的金融財富大幅縮水，這種不能讓投資者按照期望價(jià)格迅速成交的風(fēng)險，就是一種流動(dòng)性風(fēng)險。
流動(dòng)性風(fēng)險產(chǎn)生的主要根源在于新信息的沖擊，這可能是非交易時(shí)間的信息帶來(lái)的系統性的外部沖擊，也可能是由于市場(chǎng)缺乏有效性，投資者獲取信息存在差異而在交易過(guò)程中產(chǎn)生的新的交易需求，結果就是買(mǎi)方或賣(mài)方不能以期望的價(jià)格實(shí)現成交而產(chǎn)生一定的損失。
在股市上，單個(gè)投資者很難通過(guò)自身單一的交易行為來(lái)改變股價(jià)運行方向，因此投資者一般都是流動(dòng)性的接受者，多樣化的投資者交易需求為市場(chǎng)和股票提供了流動(dòng)性。若信息沖擊對投資者的估值影響產(chǎn)生的預期一致，多樣化的交易需求就被單一化的交易需求取代，股票的買(mǎi)、賣(mài)雙方便出現極大不平衡，股票流動(dòng)性隨即下降，投資者交易需求很難得到滿(mǎn)足，投資者為完成交易不得不支付更高的買(mǎi)價(jià)或以更低的賣(mài)價(jià)拋出，由此增加了股價(jià)波動(dòng)幅度，流動(dòng)性風(fēng)險也隨之急劇增加，這又更進(jìn)一步惡化了股票的流動(dòng)性，最終甚至可能使股票流動(dòng)性在短時(shí)間內降為零。
值得注意的是，對于擁有大規模資金的投資者，為了止損的需要而賣(mài)出股票，由于持有規模較大，他們的賣(mài)出行為可能會(huì )導致短期股票的供求嚴重失衡，股價(jià)很容易沿著(zhù)一個(gè)方向變化，這會(huì )進(jìn)一步影響其持有剩余股票的價(jià)值從而產(chǎn)生新的賣(mài)出交易需求，而其他持有該股的投資者同樣也為了止損而需要拋出，進(jìn)而導致股價(jià)持續下跌。在這一階段，原本不相關(guān)的股票可能呈現出高相關(guān)性和變化的協(xié)同性，進(jìn)而帶動(dòng)市場(chǎng)價(jià)格全面下跌，投資者不得不為滿(mǎn)足風(fēng)險約束條件而被動(dòng)交易，隨之引發(fā)新一輪價(jià)格恐慌和流動(dòng)性危機。在這種內生變化機制下，一方面進(jìn)行股票的變現大大增加了執行成本，另一方面在操作的過(guò)程中，也將當前在其投資組合中其他股票存在的流動(dòng)性壓力擴散出去造成更大的流動(dòng)性風(fēng)險，從而使投資者遭受?chē)乐氐馁Y產(chǎn)縮水。
如何管理風(fēng)險流動(dòng)性？據筆者的研究，可從三個(gè)方面著(zhù)手：一是證券監管部門(mén)在上市公司質(zhì)量、信息披露、機構投資者的投資行為監管方面下大力度，保證影響市場(chǎng)的信息能迅速反映到股價(jià)中，降低投資者交易過(guò)程中的信息不對稱(chēng)，降低股價(jià)波動(dòng)的風(fēng)險。同時(shí)，真正培養投資者的長(cháng)期投資理念，雖然近年監管層一直倡導長(cháng)期價(jià)值投資理念，但由于滬深上市公司較少具備“長(cháng)期投資”的基因而使得長(cháng)期投資無(wú)法獲得較好收益，股指“十年漲幅為零”便折射出長(cháng)期投資的不可行性。滬深股市典型的特征是換手率過(guò)高，雖然以前有學(xué)者將換手率作為衡量股票流動(dòng)性?xún)?yōu)劣的標準，事實(shí)上這個(gè)指標反映了投資者的非理性程度，換手率越高在一定程度上反映了投資者對股票估值存在著(zhù)較大分歧，這意味著(zhù)股價(jià)中所反映的信息不充分。如果上市公司能給投資者比較好的預期，那投資者是愿意去長(cháng)期持有股票的，這樣股市就會(huì )相對比較穩定。所以，政府倡導長(cháng)期投資的理念是對的，只是需從多方面規范。二是要重視中小投資者風(fēng)險教育。由于中國資本市場(chǎng)相關(guān)的法律制度還不健全，投資者對金融投資的風(fēng)險認識不夠，投資行為很難理性，在波動(dòng)巨大的股市上很多中小投資者虧損慘重。目前雖然投資者風(fēng)險教育被提上日程，但實(shí)質(zhì)性開(kāi)展并不容易，政府和監管部門(mén)不能完全寄希望于投資者自身學(xué)習來(lái)認識和承受風(fēng)險，要有必要的風(fēng)險提示和引導，規范證券公司投資者風(fēng)險教育的客觀(guān)性、科學(xué)性和公正性。而對于中小投資者，也應重視金融資產(chǎn)流動(dòng)性，避免盲目買(mǎi)入那些交易不太活躍或過(guò)于活躍，股價(jià)波動(dòng)幅度較大的股票，更不要有投機性心理。三是政府在必要時(shí)應采取相關(guān)措施影響中微觀(guān)的流動(dòng)性。
筆者研究發(fā)現，市場(chǎng)流動(dòng)性風(fēng)險呈現出典型的非對稱(chēng)效應，即在流動(dòng)性較好時(shí)，政府發(fā)布一定的利空消息并不會(huì )對股票流動(dòng)性產(chǎn)生較大負面沖擊；而當流動(dòng)性較差時(shí)，利空消息則會(huì )加速市場(chǎng)流動(dòng)性陷入惡性循環(huán)，致使流動(dòng)性風(fēng)險急速增加而帶來(lái)金融資產(chǎn)價(jià)格的持續下跌。因此，就我國宏觀(guān)經(jīng)濟現狀而言，利空消息將在一段時(shí)期內持續困擾股市，政府不應僅僅關(guān)注宏觀(guān)的流動(dòng)性，也應關(guān)注中微觀(guān)的流動(dòng)性不足而采取一定措施。（作者系經(jīng)濟學(xué)博士，現任教于上海師范大學(xué)金融學(xué)院）