上周，歐洲央行行長(cháng)德拉吉“盡一切努力捍衛歐元”的豪言壯語(yǔ)給市場(chǎng)注入了一劑強心針，市場(chǎng)中的每個(gè)人都開(kāi)始猜測歐洲央行可能計劃改變政策路線(xiàn)，采取一系列非常大膽的非常規政策措施來(lái)試圖拯救歐元。但事實(shí)上這個(gè)聲明的內容相當泛泛，并沒(méi)有包括任何一個(gè)具體的計劃，只是重新確認了歐洲央行會(huì )竭盡所能幫助政策制定者解決危機。更為困惑的是，聲明似乎并不是代表歐洲央行，僅僅是個(gè)人之言，歐洲央行內部并沒(méi)達成一致意見(jiàn)，德國更是頻頻反對。這意味著(zhù)歐洲央行短期內推出大膽的非常規措施的可能性并不是太大。
　　當前，歐洲央行最容易采取的措施仍是調降基準利率，并將隔夜存款利率降至負值。但歐洲央行已經(jīng)發(fā)現貨幣政策傳遞機制受阻，造成利率下調以緩解歐元區外圍國家金融環(huán)境的效果相當有限，并有可能導致歐元區各國利率分化，因此歐洲央行可能還需要采取更多的非常規措施。
　　歐洲央行具體選擇哪種非常規措施來(lái)改善貨幣政策傳導渠道的關(guān)鍵判定標準是：該措施是否會(huì )修復主權債券市場(chǎng)或者繞開(kāi)他們對私人部門(mén)提供更加直接的幫助。這主要包括重啟債券購買(mǎi)計劃（SMP）以及長(cháng)期再融資操作（LTRO），甚至，效仿美聯(lián)儲和英國央行，啟動(dòng)印鈔機進(jìn)行所謂的“量化寬松”，以切實(shí)增加市場(chǎng)流動(dòng)性。
　　在過(guò)去，修復主權債券市場(chǎng)主要靠歐洲央行通過(guò)SMP直接購買(mǎi)政府債券，但SMP的重啟可能會(huì )破壞當前歐洲央行各決策者的內部妥協(xié)，且SMP的有效性亦有爭論。2010年SMP實(shí)施階段，意大利和西班牙10年期國債對德國國債的利差從100個(gè)基點(diǎn)翻倍至200基點(diǎn)，而2011年期間，利差從260基點(diǎn)幾乎翻倍至500基點(diǎn)。不過(guò)，考慮到這一計劃能夠被快速實(shí)施，因此如果歐洲央行重啟SMP，還是可以暫時(shí)緩解市場(chǎng)情緒。
　　而為了增加金融市場(chǎng)流動(dòng)性，歐洲央行也于2011年底和2012年初實(shí)施了兩輪總額逾萬(wàn)億歐元的3年期LTRO，但是，兩輪LTRO對非金融企業(yè)的貸款幾乎沒(méi)有任何作用，歐元區的信貸市場(chǎng)并未因為L(cháng)TRO而被激活，且歐洲領(lǐng)導人所期望的銀行利用低息長(cháng)期貸款購買(mǎi)邊緣國家債券的套利交易也未盛行，大量的資金堆積在歐洲央行賬戶(hù)之中。不過(guò)，和重啟SMP類(lèi)似，雖然效果有限，但容易執行，如果推出第三輪LTRO，市場(chǎng)情緒也可被短暫激活。
　　顯然，不管重啟與否，上述非常規措施只能在短期內奏效，市場(chǎng)仍需要有另一種強有力的非常規措施以長(cháng)期影響外圍國家債市。毫無(wú)疑問(wèn)，這一措施便是制造出大量貨幣來(lái)購買(mǎi)所有歐元區主權債務(wù)，且不采用任何沖銷(xiāo)式操作。目前被市場(chǎng)寄予希望的給予ESM銀行牌照就是當前歐洲央行考慮的一種類(lèi)似于量化寬松的長(cháng)久解決歐洲債務(wù)危機辦法。
　　該措施的威力十分強大，因為成為一家銀行后，ESM就能通過(guò)向歐洲央行貸款來(lái)增加杠桿，極大地擴張其債券購買(mǎi)火力，滿(mǎn)足西班牙和意大利新增債務(wù)需求，成為兩國“最后的國債購買(mǎi)者”，就像美聯(lián)儲和英國央行所做的那樣。這將會(huì )打消市場(chǎng)對救助基金火力不足的擔憂(yōu)。不過(guò)，由于授予ESM銀行牌照相當于央行向政府提供融資，這是被歐盟條約禁止的，而且，德國立法者仍然非�？咕蹺CB將銀行牌照授予ESM，所以，短期內該措施很難實(shí)現。
　　總體而言，歐洲央行出臺何種挽救歐債危機的措施及其效果仍具有很大的不確定性。因為簡(jiǎn)單重啟SMP或是LTRO，恐怕不足以平抑西意兩國國債收益率的升勢。即便EFSF/ESM單純直接入市購買(mǎi)債券，其規模與市場(chǎng)上大量的沽空資金相比，仍是杯水車(chē)薪。給與ESM銀行牌照雖能成為解決危機的“火箭彈”，但短期內實(shí)現幾無(wú)可能。