7月份經(jīng)濟數據已陸續公布，其中，消費價(jià)格指數（CPI）、生產(chǎn)價(jià)格指數（PPI）、工業(yè)增加值、出口和新增貸款等多項數據遠遜于市場(chǎng)預期，好幾項甚至創(chuàng )下了近幾個(gè)月新低。不少人因此預測，為了“穩增長(cháng)”，中國政府將出臺新的刺激性貨幣政策。但客觀(guān)來(lái)看，當前復雜的經(jīng)濟形勢使央行處于十分困難的選擇中，單純放松貨幣效果不會(huì )很好。
在市場(chǎng)看來(lái)，經(jīng)濟增長(cháng)率下行、銀行信貸增長(cháng)疲弱、CPI回到“1時(shí)代”、PPI連續5個(gè)月的負增長(cháng)、出口增長(cháng)落到谷底等，都為貨幣政策放松打開(kāi)了通道。但從另一方面看，今年上半年央行已經(jīng)降低存款準備金率、下調了基準利率，打破了堅持兩年多的房地產(chǎn)宏觀(guān)調控的信貸底線(xiàn)，其后果是市場(chǎng)預期轉變、不少城市房?jì)r(jià)又開(kāi)始上升。更為重要的是，貨幣政策逆轉能否真的起到降低企業(yè)融資成本、增加企業(yè)投資需求、扭轉經(jīng)濟增長(cháng)下行態(tài)勢的作用，也是十分令人懷疑的。
首先，上半年雖然全國國內生產(chǎn)總值（GDP）增長(cháng)率下行到7.8%，但全國有一半以上省市GDP增長(cháng)率在11%以上，八成以上省市GDP增長(cháng)率在9.5%以上，只有4個(gè)省市（廣東、浙江、上海及北京）GDP增長(cháng)率低于8%，放松貨幣并不能輕易改善這幾個(gè)地區的經(jīng)濟形勢。
廣東等4個(gè)省市的GDP增長(cháng)下行主要原因有三個(gè)：一是房地產(chǎn)泡沫擠出，使得投資增長(cháng)下降、價(jià)格水平下移及相關(guān)產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)能過(guò)剩等。二是外需減少使工業(yè)增長(cháng)由前十年的高速增長(cháng)（廣東2001年~2011年年均增長(cháng)率18.8%）大幅下滑到7%，而這種情況在短期內是無(wú)法改變的。三是廣東、浙江兩省從出口導向型經(jīng)濟轉向內需主導型經(jīng)濟是一個(gè)漫長(cháng)的過(guò)程�？傊�，通過(guò)放松貨幣政策來(lái)扭轉廣東浙江等部分省市疲弱的經(jīng)濟增長(cháng)態(tài)勢并非易事，相反，貨幣政策過(guò)度寬松還容易再次把這些省市的房地產(chǎn)泡沫重新吹大。這是中央政府不愿意看到。
其次，從當前銀行信貸增長(cháng)的情況來(lái)看，盡管7月份銀行信貸增長(cháng)只有5400多億，比市場(chǎng)預期低，但是這并非是企業(yè)信貸需求疲軟，而是因為中國金融市場(chǎng)的融資方式和融資工具以及銀行信貸行為發(fā)生較大變化。
2003年以前銀行信貸在整個(gè)社會(huì )融資中的比重達90%，而到2011年這一比重下降到58%了，今年上半年整個(gè)社會(huì )融資總額達到7.8萬(wàn)億，銀行信貸比重只占60%左右。7月份社會(huì )融資總額達1.02萬(wàn)億，銀行信貸占比只有53%，而當月企業(yè)債券發(fā)行就達到4000億以上。直接融資渠道作用增強，既可降低企業(yè)融資成本也可降低銀行的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險，同時(shí)還可以減弱央行動(dòng)用貨幣政策工具的頻率。市場(chǎng)上不少人預測，如果7月份出來(lái)的數據遜于市場(chǎng)預期，央行很快就會(huì )動(dòng)用貨幣政策工具，但是面對當前的實(shí)際情況，央行選擇是十分困難的。
第三，在市場(chǎng)看來(lái)，央行上半年曾在一個(gè)月內兩次降息，依據就是CPI快速下降，并且降息打了一個(gè)提前量。中國央行貨幣政策工具變化最重要的參考是CPI，這種分析有一定的道理，但并非全然，央行突然降息很大程度上是要降低地方政府融資平臺及國有企業(yè)重大項目的融資成本，從而幫助國內銀行降低風(fēng)險，CPI的下行只是為降息提供了一個(gè)契機。
因此，7月份CPI同比增長(cháng)1.8%，央行是否會(huì )據此來(lái)調整貨幣政策還是相當不確定的。因為7月份的CPI降到1.8%，主要的是基數效應在起作用，7月份的CPI環(huán)比則是上升的。更為重要的是，中國的CPI主要受食品價(jià)格，特別是豬肉價(jià)格波動(dòng)的影響，當豬肉的價(jià)格開(kāi)始回穩（政府正在采取措施），國內農產(chǎn)品的價(jià)格由于自然災害開(kāi)始上升時(shí)，8月份及之后月份的CPI可能面臨逆轉回升。再加上國際市場(chǎng)大宗商品價(jià)格開(kāi)始上升（比如石油及糧食），輸入型通貨膨脹很快就會(huì )傳導到國內市場(chǎng)。再加上國內外金融市場(chǎng)的流動(dòng)性泛濫并沒(méi)有多少改變。國際上大量流動(dòng)的“熱錢(qián)”隨時(shí)都可能進(jìn)入中國。在這種情況下，如果央行進(jìn)一步動(dòng)用貨幣政策放寬流動(dòng)性，國內通貨膨脹壓力也可能會(huì )火上澆油。所以，央行貨幣政策最好是靜觀(guān)其變。
在當前的復雜經(jīng)濟形勢下，不應該根據現有數據的表象作簡(jiǎn)單與判斷與決策。正如央行第二季度貨幣政策報告中所指出的那樣，央行應綜合運用多種貨幣政策工具組合，引導貨幣與信貸適度增長(cháng)，保持合理的社會(huì )融資規模，優(yōu)化流動(dòng)性管理等。