“十二五”期間，我國將建設約3600萬(wàn)套保障房，其中，廉租、公租保障房將成為建設重點(diǎn)。但是大規模建設和運營(yíng)租賃性保障房意味著(zhù)巨額資金投入，需要通過(guò)多種融資方式滿(mǎn)足資金需求。房地產(chǎn)信托投資基金能夠以信托投資基金的形式引導民間資本進(jìn)入公共服務(wù)領(lǐng)域，既有利于滿(mǎn)足中小投資者和機構投資者對房地產(chǎn)行業(yè)的投資需求，又能夠創(chuàng )新租賃性保障房建設的融資渠道和建成后的運營(yíng)方式，可以作為有效解決保障房長(cháng)期發(fā)展機制的一種新選擇。
我國租賃性保障房資金需求規模
近年來(lái)，由于產(chǎn)權性保障房存在扭曲與漏洞百出的弊端及分配中的非公正現象，租賃性保障房已成為我國發(fā)展保障房的主要方式�！秶窠�(jīng)濟和社會(huì )發(fā)展第十二個(gè)五年規劃綱要》中明確規定，要重點(diǎn)發(fā)展公共租賃住房，逐步使其成為保障性住房的主體。
按照住房和城鄉建設部的相關(guān)規劃，我國“十二五”期間將建設約3600萬(wàn)套保障性住房，2011年開(kāi)始大規模建設，當年開(kāi)工建設了1000萬(wàn)套，其中包括廉租房和公租房的保障房占到建設總量的40％，如果按照該比例推算，“十二五”期間我國至少將建設租賃性保障房1440萬(wàn)套。按照住房與城鄉建設部估算的成本標準，保障房建設平均每套需要花費13萬(wàn)—14萬(wàn)元，因此，我們可以大概推算出“十二五”期間租賃性保障房的建設資金大約在人民幣2萬(wàn)億元左右，但這是住建部按照保障房的全國平均建筑成本計算的，租賃性保障房的建設大多集中在大中城市，這些城市的土地成本和建筑成本均要高于全國平均水平，因此，租賃性保障房的建設資金需求將明顯超過(guò)2萬(wàn)億元。
同時(shí)，與產(chǎn)權性保障房在出售后即能迅速收回建設資金不同，租賃性保障房以收取租金的方式，資金回收期很長(cháng)，建設資金無(wú)法像產(chǎn)權房建設那樣循環(huán)使用，這進(jìn)一步加大了租賃性保障房的融資需求。另外，租賃性保障房的運營(yíng)還需要大量的管理、物業(yè)、維修等后續費用，因此，我國租賃性保障房建設和運營(yíng)面臨巨大的資金壓力。
我國租賃性保障房的資金供給狀況
目前，我國租賃性保障房建設以地方政府為主進(jìn)行，資金來(lái)源主要有：中央財政撥款、地方政府的土地出讓金收入的10％、住房公積金的收益以及地方政府債、銀行貸款、信托貸款、房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)的墊資等，整體而言，在資金來(lái)源上，租賃性保障房建設仍然延續了過(guò)去政府項目建設的融資模式，即以外部借款、尤其是銀行貸款為主的模式。在銀根收縮情況下，保障房建設更面臨較大的資金缺口。當前，兩年期保障房信托產(chǎn)品的年化收益率都在10％以上，這說(shuō)明我國各地方政府在保障房建設承受巨大資金壓力情況下，不得不以較高成本融入建設資金。這既加大了財政風(fēng)險，同時(shí)也不利于租賃性保障房其后的運營(yíng)。
實(shí)際上，對租賃性保障房而言，其最大的功效在于按照政府的要求，以合理價(jià)格為被保障對象提供住房，至于租賃性保障房的產(chǎn)權屬于政府還是屬于其他社會(huì )主體并不重要。實(shí)際生活中，由于缺乏激勵約束機制，政府管理運營(yíng)租賃性保障房的總體效率通常并不高。因此，為在一定程度上緩解租賃性保障房的建設資金壓力，并提高租賃性保障房的運營(yíng)效率，需要通過(guò)金融創(chuàng )新，為租賃性保障房建設與運營(yíng)探索新的資金來(lái)源渠道和新的更有效的機制。
房地產(chǎn)信托投資基金及其應用于租賃性保障房領(lǐng)域的優(yōu)勢
房地產(chǎn)信托投資基金
（RealEstateInvestmentTrusts，簡(jiǎn)稱(chēng)“REITs”）于1960年在美國誕生，該基金最初被界定為“有多個(gè)受托人作為管理者，并持有可轉換的收益股份所組成的非公司組織”，從這一界定可以看出，REITs是一種由專(zhuān)門(mén)資產(chǎn)管理機構發(fā)行的、匯集特定多數投資者的資金進(jìn)行房地產(chǎn)投資、并將投資凈收益分配給投資者的一種信托基金。從本質(zhì)上看，REITs屬于房地產(chǎn)資產(chǎn)證券化的一種方式，房地產(chǎn)所有者將存量房地產(chǎn)通過(guò)打包出售給外部投資者從而可以提前收回初始資金，而且由于商業(yè)性房地產(chǎn)能夠帶來(lái)租金收益和房產(chǎn)增值，REITs能夠給投資者帶來(lái)長(cháng)期穩定的收益，REITs的分紅比例一般不低于收益的90％，因此受到養老金、捐贈基金等長(cháng)期機構投資者的歡迎。
為解決我國當前面臨的租賃性保障房建設所需資金及后續管理運營(yíng)的問(wèn)題，可考慮設立租賃性保障房REITs，由基金管理者與地方政府達成協(xié)議，地方政府可以將部分租賃性保障房作為基礎資產(chǎn)，與小區周邊的商業(yè)出租房等資產(chǎn)打成一個(gè)資產(chǎn)包，然后基金管理者按照資產(chǎn)包的整體規模大小向社會(huì )公眾或特定投資者發(fā)行REITs份額籌集資金，再用相應資金向租賃性保障房的所有者（一般為政府所屬的保障房投資中心或其他相應機構）購買(mǎi)資產(chǎn)包，REITs所屬的專(zhuān)業(yè)物業(yè)管理人員按照政府的有關(guān)政策要求對租賃性保障房進(jìn)行日常管理，被保障對象定期向基金繳納的租金，則成為REITs持有人獲得投資收益的主要來(lái)源。（REITs的基本運作模式如圖所示）
租賃性保障房REITs本質(zhì)上是公私合作伙伴關(guān)系的一種具體形式，即民間資本以信托投資基金的形式進(jìn)入政府提供的租賃性保障房的公共服務(wù)領(lǐng)域。具體而言，通過(guò)REITs方式發(fā)展租賃性保障房具有以下優(yōu)勢：
1．能夠使地方政府用于租賃性保障房的建設資金周轉起來(lái)，滿(mǎn)足租賃性保障房的后續開(kāi)發(fā)資金需求。租賃性保障房的重要特點(diǎn)是資金回收期長(cháng)和需要占用大量長(cháng)期資金。目前，地方政府所融入的信貸資金或者其它臨時(shí)性借款的期限相對較短，必須通過(guò)不斷地借新還舊將相應資金展期，以維持租賃性保障房的建設及運營(yíng)。這種續短為長(cháng)的融資方案給地方政府帶來(lái)巨大的財務(wù)支出壓力，引入REITs投資租賃性保障房之后，地方政府可以將用于租賃性保障房建設的資金提前回收，并且可以用于更多租賃性保障房的后續開(kāi)發(fā)。
2．由專(zhuān)業(yè)人員管理租賃性保障房，提高了運營(yíng)效率。與政府出資建設和運營(yíng)租賃性保障房的方式相比，通過(guò)REITs方式提供的租賃性保障房的管理人員隊伍更加精干和高效，政府付出的成本也比直接運營(yíng)要小得多。同時(shí)，由于租賃性保障房REITs獲得的收益與租戶(hù)的滿(mǎn)意程度及租金的支付情況直接相關(guān)，從而能夠激勵租賃性保障房REITs所屬的租賃性保障房物業(yè)管理人員為租戶(hù)提供更加貼心、周到與高效的服務(wù)。
3．實(shí)現租賃性保障房運營(yíng)與監管的分離。租賃性保障房REITs發(fā)行后，相關(guān)的租賃性保障房的產(chǎn)權已經(jīng)轉移到基金持有人共有，并授權REITs管理機構雇傭部分物業(yè)管理人員進(jìn)行管理。REITs管理機構要按照政府相關(guān)部門(mén)的要求和政策對租賃性保障房管理運營(yíng)，并且服從政府部門(mén)的監管。與政府直接建設、直接運營(yíng)的方式相比，租賃性保障房REITs實(shí)現了租賃性保障房運營(yíng)與監管的分離，政府出臺的租賃性保障房政策更能夠維護被保障對象的利益。
4．為投資者開(kāi)拓了新的投資渠道。REITs作為一種金融產(chǎn)品，其風(fēng)險收益匹配狀況相比股票、債券等資產(chǎn)而言的特色是：從長(cháng)期看，REITs的整體收益與股票雖然有差距，但收益的確定性要遠遠大于股票資產(chǎn)；與債券相比，其收益的確定性相似，而收益率明顯高于債券資產(chǎn)。尤其是REITs產(chǎn)品存續期均較長(cháng)，收益也比較穩定，通常是壽險公司、養老金等機構投資者所青睞的長(cháng)期投資工具。
發(fā)展租賃性保障房REITs面臨的主要問(wèn)題及相關(guān)政策建議
現階段，我國發(fā)展租賃性保障房REITs還存在一些問(wèn)題，需考慮政策的必要優(yōu)惠支持。最大現實(shí)問(wèn)題是資金回收期長(cháng)，甚至難以回收的威脅。據報道，萬(wàn)科在廣州建設了首個(gè)公租房項目萬(wàn)匯樓，投資4824萬(wàn)元，即使扣除其中1500萬(wàn)元的萬(wàn)科“企業(yè)公民社會(huì )責任”專(zhuān)項經(jīng)費，按照目前的租金收入扣除管理運營(yíng)費后以每年獲得5萬(wàn)元利潤計算，萬(wàn)科這一項目的投資至少需要57年才可以收回。低水平的投資收益水平，將嚴重制約主要通過(guò)租金收入獲得收益的房地產(chǎn)信托投資基金進(jìn)入租賃性保障房建設和運營(yíng)領(lǐng)域。因此，我國發(fā)展租賃性保障房REITs的重要前提在于：通過(guò)一定的制度設計，使REITs獲得一個(gè)符合市場(chǎng)預期的合理的長(cháng)期收益率。目前來(lái)看，可以考慮給予租賃性保障房REITs以下優(yōu)惠措施：
1．租賃性保障房REITs在建設或者收購保障房過(guò)程中，地方政府在相關(guān)的土地使用、稅收政策等方面給予REITs一定的優(yōu)惠。同時(shí)還可以規定，在租賃性保障房經(jīng)營(yíng)一定年限之后，REITs可將其作為正常出租房按照市場(chǎng)價(jià)格出租房屋，提高其未來(lái)的投資收益率，或者允許REITs將相應租賃性保障房作為商品房在二級市場(chǎng)上賣(mài)出，使之一方面能夠實(shí)現其前期投入資本的回收，另外還可能由于房地產(chǎn)的市場(chǎng)化增值獲得額外收益。
2．為租賃性保障房REITs經(jīng)營(yíng)管理所需的融資活動(dòng)提供財政貼息、擔保。為鼓勵租賃性保障房REITs的發(fā)展，可以規定，如果REITs在相應業(yè)務(wù)擴展過(guò)程中面臨融資需求，政府所有的政策性擔保公司可以為租賃性保障房REITs的融資進(jìn)行擔保，或者財政為其融入的資金進(jìn)行貼息，降低租賃性保障房REITs的相關(guān)財務(wù)成本，發(fā)揮財政資金四兩撥千斤的杠桿效應。
3．直接給予租賃性保障房REITs一定的財政補貼。租賃性保障房REITs投資與運營(yíng)保障房，實(shí)際擔當了政府向滿(mǎn)足保障標準的社會(huì )公眾提供公共服務(wù)的職能。由于政府會(huì )對租賃性保障房的租金水平給予嚴格限制，租賃性保障房REITs收取的租金可能連房屋的維修、公共區域管理、衛生清理等的費用都支付不了，同時(shí)，租賃性保障房REITs開(kāi)展業(yè)務(wù)之后，政府就無(wú)需設置專(zhuān)門(mén)的租賃性保障房的日常管理人員，也無(wú)需承擔租賃性保障房的后續管理成本，因此，政府可以將節約的部分資金以財政補貼的方式直接給予租賃性保障房REITs，但財政補貼的標準和金額要與租賃性保障房REITs向被保障對象提供的服務(wù)種類(lèi)和服務(wù)質(zhì)量等指標相掛鉤。
除了收益率較低的問(wèn)題，發(fā)展租賃性保障房REITs還存在其它一些障礙，例如，在法律法規方面，我國《信托法》規定，信托投資公司發(fā)行的信托產(chǎn)品不能超過(guò)200份，每份不能低于5萬(wàn)元，這與REITs需能夠在市場(chǎng)上公開(kāi)發(fā)行和公開(kāi)轉讓的要求有所沖突，也不利于社會(huì )公眾主動(dòng)投資到REITs中；在稅收方面，REITs公司需要繳納相應稅收，而REITs投資者還需要繳納個(gè)人所得稅等，可能會(huì )帶來(lái)當事人對重復征稅的顧慮；在房地產(chǎn)轉讓方面，房地產(chǎn)的產(chǎn)權轉換手續繁瑣會(huì )降低REITs的運營(yíng)效率；在監管方面，目前中國人民銀行和證監會(huì )都從不同角度對REITs的發(fā)展和未來(lái)監管提出了相應思路，但存在多頭監管的傾向；此外，缺乏具備相應金融和房地產(chǎn)交叉領(lǐng)域知識的專(zhuān)業(yè)人才，等等。
上述問(wèn)題表明，我國發(fā)展租賃性保障房REITs是一個(gè)涉及多方面的系統工程，需要有關(guān)各方加強配合，有效協(xié)調REITs發(fā)展涉及的相關(guān)各部委的工作，并在修訂相關(guān)法律法規的基礎上，解決發(fā)展REITs過(guò)程中面臨的諸如稅收政策、房地產(chǎn)轉換手續、行業(yè)監管以及人才儲備等諸多問(wèn)題，以求順利推出租賃性保障房REITs，通過(guò)制度創(chuàng )新，緩解我國發(fā)展租賃性保障房面臨的資金短缺壓力并提升后續運營(yíng)效率。