種種事實(shí)表明，人民幣當前的弱勢并沒(méi)有隨人民幣國際化的加速推動(dòng)而扭轉。一面是人民幣國際化在不斷加速，一面是人民幣貶值預期正在形成，問(wèn)題出在哪里？也許，人民幣盯住美元，跛腳的人民幣國際化是核心所在。
目前人民幣的匯率更多關(guān)注了經(jīng)常項目的平衡，但盯住“一籃子貨幣”的匯率形成機制，依然無(wú)法擺脫美元價(jià)值波動(dòng)帶來(lái)的負面沖擊。例如，2011年9月美聯(lián)儲開(kāi)始的“扭轉操作”、以及對隨之而來(lái)的對歐債危機持續惡化，以及全球可能出現“二次探底”的恐慌情緒加劇，市場(chǎng)風(fēng)險偏好銳減，都凸顯出美元避風(fēng)港的效應，從而對人民幣匯率產(chǎn)生了不小的沖擊。
事實(shí)上，人民幣在2005年啟動(dòng)“7·21匯改”后，除了2008年金融危機后兩年多的“暫時(shí)停歇”，大部分時(shí)間相當于“匯改即升值”，七年來(lái)累計升值近30%。但細查今年以來(lái)的走勢，人民幣匯率出現了新變化：截至7月31日，以美元兌人民幣的6.3320中間價(jià)計，7月人民幣兌美元小幅貶值0.11%，為今年以來(lái)第四次出現單月貶值。此前三次分別出現在1月、3月和5月，單月貶值幅度分別為0.17%、0.04%和0.90%。
在歐債波折不斷、美國經(jīng)濟復蘇步伐遲疑的大環(huán)境下，短期內全球經(jīng)濟環(huán)境不可能得到根本性改善，于是，非美元和高風(fēng)險資產(chǎn)相繼遭到拋棄，美元資產(chǎn)受捧的局面難以改變，在相當一段時(shí)間內，人民幣兌美元仍將維持弱勢�，F在，國際貿易結算的三條一般法則，以及國際儲備貨幣份額的六成都由美元把持，環(huán)球銀行金融電信協(xié)會(huì )（swift）數據也進(jìn)一步顯示，在信用證結算中，美元占比84%，歐元占據7%，人民幣僅占據1.9%的份額，因此，中美貨幣主導權之間的差距還是相當巨大的。
在這樣的現實(shí)格局下，筆者以為，人民幣當前的弱勢很難通過(guò)加速推動(dòng)人民幣的國際化來(lái)改變。國際金融危機暴發(fā)迄今4年來(lái)，人民幣國際化以超乎預想的速度跨越式發(fā)展。央行《中國貨幣政策執行報告（2011）》的數據顯示，跨境貿易人民幣結算自試點(diǎn)開(kāi)始到全國推廣以來(lái)的兩年多時(shí)間里，結算業(yè)務(wù)呈現爆發(fā)式增長(cháng)勢頭，結算量從2009年末的35.8億元猛增到2011年末的2.08萬(wàn)億元，達到初始規模的581倍。香港銀行體系的人民幣存量從2009年末的627.2億元上升至2011年末的5885.3億元，達到初始規模的9.4倍。
此外，我國香港、倫敦、新加坡已或正準備建立人民幣離岸市場(chǎng)，但對人民幣國際地位提升而言，由于無(wú)法滿(mǎn)足金融市場(chǎng)和金融產(chǎn)品的廣度和深度，自然無(wú)法把人民幣計價(jià)金融資產(chǎn)納入真實(shí)匯率當中，也就無(wú)法讓匯率直接反映金融資產(chǎn)收益吸引國際投資者更偏好使用人民幣的現實(shí)，并賦予超越人民幣匯率單邊升值的更大投資功能。人民幣當前的匯率走勢自然受制于經(jīng)常項目賬戶(hù)的“漲落”。當前，中國外部盈余已大幅降低，自從2009年以來(lái)，中國貿易順差和經(jīng)常項目順差占GDP比重已顯著(zhù)下降。2009年、2010年貿易順差占GDP比重分別為3.9%和3.0%，2011年降至2.0%。目前，我國按美元口徑計算的貿易盈余比2008年頂峰時(shí)已下降了45%，而未來(lái)，隨著(zhù)中國出口高增長(cháng)的動(dòng)力衰減，人民幣升值的階段性停滯甚至貶值預期越來(lái)越強烈，高順差的時(shí)代也將漸行漸遠。
受到人民幣貶值預期的影響，人民幣“資產(chǎn)池”正在泄漏，外匯占款的趨勢性下降態(tài)勢也早已顯露。今年1月至6月新增外匯占款3026億元，還不及去年同期增量的15%，7月新增外匯占款由于順差、FDI較上月減少，熱錢(qián)繼續流出而由正轉負，繼4月后今年第二次負增長(cháng)。這樣，今年前七個(gè)月的月均外匯占款增量?jì)H426億。新增外匯占款出現了罕見(jiàn)的弱增長(cháng)和負增長(cháng)局面。由此預計，全年新增外匯占款約一萬(wàn)億左右，大大低于歷史平均水平。
由此，中國貨幣創(chuàng )造主渠道正在發(fā)生趨勢性的變化，這對央行的傳統貨幣政策是新的挑戰：盡管央行不必如以往那樣，通過(guò)不斷提高存款準備金率和發(fā)行央票來(lái)“沖銷(xiāo)貨幣”，減小了沖銷(xiāo)和財務(wù)成本，但央行也將無(wú)法再借新增外匯占款而維持低利率，市場(chǎng)利率將逐漸回歸到接近自然利率的均衡狀態(tài)。如果外匯占款連續負增長(cháng)、資本持續外流，則很可能進(jìn)一步加劇人民幣貶值的預期。
為避免形成惡性循環(huán)，擺脫人民幣被美元牽制的局面，首要的是要擺脫盯住美元或者盯住現有國際貨幣的模式，提升人民幣計價(jià)金融資產(chǎn)在人民幣真實(shí)匯率當中的地位。這就需要央行更靈活地在債券市場(chǎng)上“吞吐貨幣”，更多發(fā)揮在岸金融市場(chǎng)特別是在岸債券市場(chǎng)的作用。國際經(jīng)驗表明，極富深度、廣度的在岸債券市場(chǎng)之“池”，是一國經(jīng)濟潛力的重要體現，也是現有國際貨幣依賴(lài)的匯率之“錨”。目前的主要國際貨幣如美元、歐元、日元、英鎊等，其在國內無(wú)不具有與GDP規模相匹配的債券市場(chǎng)，國際清算銀行的數據顯示，截至去年底，國內債券存量與GDP之比，美國為174.46%、歐元區德、法、意、西四國平均水平為114.65%、日本為248.03%、英國為74.95%，而我國僅為45.28%。
因此，進(jìn)一步推動(dòng)利率、匯率市場(chǎng)化改革，進(jìn)一步提升人民幣投資和計價(jià)功能，需要壯大中國金融和債券市場(chǎng)的規模，更需要有資產(chǎn)證券化的同步推進(jìn)。