近期公布的數據顯示，8月CPI同比上漲2.0%，進(jìn)出口總值同比增長(cháng)0.2%。通過(guò)對當前幾個(gè)敏感數據和穩增長(cháng)政策分析，我們認為，當前經(jīng)濟增長(cháng)不會(huì )像2008年那樣實(shí)現V型反轉，但正在緩慢企穩，穩增長(cháng)政策效應正逐漸顯現。
首先探討CPI與經(jīng)濟增長(cháng)的關(guān)系。一般來(lái)說(shuō)高通脹與經(jīng)濟過(guò)熱聯(lián)系在一起，通縮與經(jīng)濟衰退聯(lián)系在一起。8月CPI同比增速回升至2％當然不是通脹的概念，但是否傳遞經(jīng)濟企穩的信息，還要分析CPI回升的原因才能做出判斷。
CPI上升有成本拉動(dòng)與需求推動(dòng)兩方面的壓力。具體分析8月份CPI上漲的因素，貢獻最大的是蔬菜食品價(jià)格。蔬菜食品環(huán)比上漲14.3％，同比上漲23.8％。不管導致蔬菜價(jià)格上漲是因為季節因素還是自然災害造成的需求不變、供應量減少，都是總需求層面主導的因素推動(dòng)。
另外，8月消費品價(jià)格同比上漲2.1％，比7月高出0.4個(gè)百分點(diǎn)，主要是水電、燃料價(jià)格上漲的貢獻。水電、燃料價(jià)格同比上漲3％，比上月高出0.5個(gè)百分點(diǎn)。水電燃料價(jià)格上漲不論是因為居民夏天空調使用量增加，還是因為生產(chǎn)性能源消費增長(cháng)所致，也都屬于總需求層面的推動(dòng)。
8月CPI增速回升主要是總需求上升推動(dòng)的。根據經(jīng)濟學(xué)的基本結論，總需求上升推動(dòng)價(jià)格總水平上升的同時(shí)，經(jīng)濟也同步增長(cháng)。8月份CPI回升將釋放經(jīng)濟增長(cháng)緩慢企穩的信號。
其他數據也支持經(jīng)濟逐漸企穩的判斷。8月份的制造業(yè)分行業(yè)PMI數據顯示了對未來(lái)經(jīng)濟增長(cháng)預期的變化。我們注意到，石油加工和煉焦業(yè)、有色金屬及壓延加工、通訊設備計算機及其他電子設備制造業(yè)、交通運輸設備制造業(yè)等行業(yè)的制造業(yè)PMI指數，一改1-7月的頹勢開(kāi)始增長(cháng)。這些重量級的行業(yè)預期改變，增加了經(jīng)濟增長(cháng)企穩的“分量”。
我們也關(guān)注到了3月開(kāi)始發(fā)布的非制造業(yè)PMI指數，并對比了非制造業(yè)經(jīng)濟活動(dòng)現狀指數與經(jīng)濟活動(dòng)預期指數。首先，非制造業(yè)與制造業(yè)出現分化。非制造業(yè)的經(jīng)濟活動(dòng)現狀PMI指數除個(gè)別行業(yè)以外都在50％的臨界點(diǎn)以上，說(shuō)明非制造業(yè)經(jīng)濟活動(dòng)一直都是處于活躍和增長(cháng)的狀態(tài)，與制造業(yè)今年以來(lái)的下滑態(tài)勢明顯不同。其次，所有非制造業(yè)經(jīng)濟活動(dòng)預期PMI指標無(wú)一例外地高于經(jīng)濟活動(dòng)現狀指標，而且大多數預期指標大幅高于現狀指標。非制造業(yè)PMI釋放了非常積極的信號，這說(shuō)明接受問(wèn)卷調查的采購經(jīng)理人對未來(lái)行業(yè)的增長(cháng)具有很高的信心。長(cháng)期來(lái)看，非制造業(yè)發(fā)展顯示增長(cháng)結構的調整，而近期非制造業(yè)的快速發(fā)展對于年內經(jīng)濟增長(cháng)企穩將起到舉足輕重的作用。
出口增長(cháng)下滑主要是外需環(huán)境影響。近期如果出臺出口退稅政策，可能在一定程度上緩解出口企業(yè)的利潤壓力。事實(shí)上，如果沒(méi)有在短期內造成大規模失業(yè)，出口增長(cháng)下行應成為進(jìn)一步倒逼加工貿易轉型的契機。單純從穩增長(cháng)的角度來(lái)看，今年進(jìn)出口增長(cháng)對經(jīng)濟增長(cháng)的貢獻應從過(guò)去兩年的負貢獻轉變?yōu)檎暙I。
至于9月PMI綜合指數連續四個(gè)月下降，綜合其他分析，我們更傾向于9月PMI下降屬于慣性下滑的解釋。經(jīng)濟周期理論認為，經(jīng)濟不論處于上升還是調整階段，都需要一定的時(shí)間區間。換句話(huà)說(shuō)，也就是上行態(tài)勢會(huì )持續一段時(shí)間，下行的態(tài)勢也會(huì )持續一段時(shí)間。多長(cháng)時(shí)間出現所謂“拐點(diǎn)”，要綜合分析引起本次變化的各種因素，內部和外部修復是否順應調整規律形成合力以及效應何時(shí)顯現。
我們認為本次穩增長(cháng)的政策效果將呈現一種逐漸顯現的態(tài)勢，而不是“V”型快速反轉。穩增長(cháng)需要與經(jīng)濟結構內生修復結合起來(lái)，不能靠政策“刺激”而一蹴而就。今年1-8月份投資數據顯示，第一輪政策效應正在逐漸顯現。統計局數據顯示，第一產(chǎn)業(yè)的投資出現增長(cháng)。第三產(chǎn)業(yè)的交通倉儲、批發(fā)零售業(yè)、科學(xué)研究和技術(shù)服務(wù)、水利環(huán)境公共設施等各領(lǐng)域的投資，都顯示不同程度的增長(cháng)。特別是第二產(chǎn)業(yè)與經(jīng)濟增長(cháng)最密切相關(guān)的能源使用領(lǐng)域的電力、人力、燃氣及水生產(chǎn)和供應投資增長(cháng)較快。對能源的需求增長(cháng)開(kāi)始恢復，充分顯示有效投資需求逐漸釋放，經(jīng)濟的活力增強。
近期出臺的第二輪近萬(wàn)億穩增長(cháng)項目啟動(dòng)，應該是穩增長(cháng)政策的連續性安排，而不是因為8月份數據顯示經(jīng)濟弱勢而刻意出臺的“刺激”政策。穩增長(cháng)需要一個(gè)過(guò)程，需要一系列針對性政策的支持，政策出臺也不會(huì )是一次性的刺激性應急措施，而是有步驟的連續安排。我們傾向于第二輪項目啟動(dòng)應該看作三個(gè)月前開(kāi)始的穩增長(cháng)計劃的一部分。
此外，第二輪穩增長(cháng)舉措與第一輪穩增長(cháng)政策思路完全一致。從被批準的項目類(lèi)別可以看出，兼顧當期穩增長(cháng)與推動(dòng)持續增長(cháng)的目的非常明確。這些項目啟動(dòng)增加當期投資，無(wú)疑對穩增長(cháng)有直接作用，而這些項目完成，可以改善中西部基礎設施的薄弱環(huán)節，突破城市化進(jìn)一步發(fā)展的瓶頸，為這些地區的持續發(fā)展創(chuàng )造條件。
這些萬(wàn)億投資項目基本要在未來(lái)8年內完成，這顯然區別于短期刺激增長(cháng)的思路，平均每年1000多億的投入，中央財政投入應該可以保證，地方財政配套也沒(méi)有太大的壓力，銀行也不會(huì )缺乏信貸融資資金。因此，貨幣政策沒(méi)必要大規模釋放流動(dòng)性，延續現在的思路和使用公開(kāi)市場(chǎng)操作工具實(shí)現調節流動(dòng)性的概率較大。