截至9月初，央行連續十周的逆回購操作，創(chuàng )下近10年來(lái)連續操作時(shí)間最長(cháng)的紀錄。為何偏愛(ài)逆回購？背后又有哪些更深層次的政策含義？事實(shí)上，央行貨幣調控思路和貨幣政策操作手法正在發(fā)生重要改變，從中可以看出央行正加速推進(jìn)利率市場(chǎng)化進(jìn)程。
央行近期的流動(dòng)性操作與外匯儲備和外匯占款增速大幅放緩有關(guān)。當前，在資本跨境流出以及企業(yè)和居民“資產(chǎn)外幣化、負債本幣化”加劇的雙重沖擊下，新增外匯占款出現罕見(jiàn)的弱增長(cháng)和負增長(cháng)局面。中國貨幣增長(cháng)方式和政策傳導機制正在發(fā)生實(shí)質(zhì)性變化，這個(gè)轉折點(diǎn)在2011年三季度便開(kāi)始了。今年上半年新增外匯占款僅3026億美元，不及去年同期增量的15%，期間甚至出現過(guò)兩次負增長(cháng)，貨幣流動(dòng)性出現了一定程度的“漏損”，外匯占款作為貨幣增長(cháng)來(lái)源的重要性將下降，甚至負貢獻，但這也為利率市場(chǎng)化迎來(lái)關(guān)鍵的時(shí)間窗口。
近期，市場(chǎng)一直寄望貨幣當局調整存款準備金率，不過(guò)，降準未必有效和對癥。央行有兩個(gè)主要的流動(dòng)性調控工具——存款準備金率和公開(kāi)市場(chǎng)操作。過(guò)去，存款準備金率在吸收過(guò)多的流動(dòng)性上發(fā)揮了主要作用，調整存款準備金率主要集中用于吸收銀行體系過(guò)多的美元。而當下的現實(shí)情況是，在美元短缺和外流的情況下，降準也難以根本改變貨幣滲漏的情況。央行正在扭轉只能通過(guò)高收益率來(lái)吸引商業(yè)銀行購買(mǎi)央票的“對沖模式”，而選擇在公開(kāi)市場(chǎng)通過(guò)逆回購等方式更加靈活地“回吐貨幣”。越來(lái)越頻繁的逆回購操作，使得回購操作和逆回購操作之間的利差不斷縮窄，并能夠引導短期市場(chǎng)利率的形成及貨幣市場(chǎng)的利率走向。因此，在利率市場(chǎng)化快速推進(jìn)的大背景下，逆回購利率正在成為央行引導市場(chǎng)利率走向的一個(gè)政策目標利率。
國內金融機構也開(kāi)始使用利率化杠桿，對外匯流動(dòng)進(jìn)行有效“截留”，而這正是央行在二季度貨幣政策報告中所提出的，希望“引導金融機構用好利率浮動(dòng)定價(jià)權”的具體體現。7月13日建行開(kāi)始下調外幣存款利率，隨后中行、農行和工行也分別下調了美元、歐元的外幣存款利率，各個(gè)期限的利率均有調整，降幅在25%以上，縮小了境內外外幣存款的利差。利差的降低在某種程度上降低了外匯資產(chǎn)的吸引力，放緩和減少了“資產(chǎn)外幣化”的速度和規模。這種利率引導的作用更加直接和有針對性，進(jìn)一步放大了預期的政策效果。
當然，公開(kāi)市場(chǎng)的逆回購和下調外幣存款利率并非真正意義上的利率市場(chǎng)化，但如果聯(lián)系之前的貸款下行浮動(dòng)區間擴大、債券市場(chǎng)的擴張，以及央行利率調控機制的完善等舉措，就可以看出央行正在向利率市場(chǎng)化逐步靠近的政策意圖。
中國面臨著(zhù)貨幣政策由“被動(dòng)”轉向“主動(dòng)”的時(shí)間窗口，這也預示著(zhù)央行貨幣政策中間目標正趨向多元化，中國金融領(lǐng)域深層次改革正在加快：有序推動(dòng)債券市場(chǎng)對外開(kāi)放，增強微觀(guān)主體利率敏感性，不斷推動(dòng)金融工具產(chǎn)品的創(chuàng )新，積極促進(jìn)相關(guān)金融衍生產(chǎn)品的發(fā)展。畢竟，利率市場(chǎng)化過(guò)程本身就是一個(gè)金融改革和創(chuàng )新的過(guò)程。