中國連續5年成為全球第二大債權國，但我國的對外凈債權僅僅存在于賬面，對外凈債權的收益率十分低下。這種資產(chǎn)結構失衡帶來(lái)的國際資本流動(dòng)與匯率波動(dòng)風(fēng)險，也對傳統貨幣政策形成新挑戰。我們應該擴大居民個(gè)人用匯，逐步實(shí)現藏匯于民，進(jìn)一步放松個(gè)人資本項目跨境交易，徹底改善中國對外資產(chǎn)負債嚴重失衡的現狀。
國際頭寸表是國家資產(chǎn)負債表的重要組成部分，由于我國對外資產(chǎn)負債結構的失衡，導致我國處于較大的風(fēng)險敞口之下，因此，防范資產(chǎn)負債結構性風(fēng)險對于中國金融和經(jīng)濟安全意義重大。
一般而言，一國對外經(jīng)濟交往（流量）和對外資產(chǎn)負債狀況（存量）分別集中反映在其國際收支平衡表和國際投資頭寸表中，如同企業(yè)資產(chǎn)負債表一樣，國際投資頭寸表是國家對外的資產(chǎn)負債表，是一國對外金融資產(chǎn)和負債狀況的整體反映，也是國家宏觀(guān)經(jīng)濟決策和市場(chǎng)涉外風(fēng)險防范的重要信息參考。
中國成為全球第二大凈資產(chǎn)國
國際上，對外資產(chǎn)負債之和占國內生產(chǎn)總值（GDP）的比重代表一個(gè)國家對外金融開(kāi)放的程度。2004至2011年以來(lái)，中國對外資產(chǎn)和對外負債均呈現出迅速增長(cháng)態(tài)勢，年均增速分別達26%和24%，凈資產(chǎn)更是增長(cháng)30%以上，中國也連續5年成為全球第二大凈資產(chǎn)國，也就是債權大國�？梢哉f(shuō)，從經(jīng)濟循環(huán)的角度看，對外資產(chǎn)主要是歷年來(lái)貿易順差累積的結果，也是我們改革開(kāi)放30多年來(lái)成果的體現；但是另一方面，我國的對外凈債權僅僅存在于賬面，對外凈債權的收益率十分低下。根據外管局的數據，截至2011年底，中國對外資產(chǎn)為4.72萬(wàn)億美元，對外負債為2.94萬(wàn)億美元。盡管中國對外凈資產(chǎn)高達1.77萬(wàn)億美元，但2011年中國的對外投資凈收益卻為-268億美元，是20年來(lái)最大的負值。我們到底該如何看待這一負收益？
事實(shí)上，這種“負收益”與我國的對外資產(chǎn)結構失衡有很大關(guān)系。從國際頭寸表的構成上看，對外資產(chǎn)包括對外直接投資、證券投資、其他投資和儲備資產(chǎn)以及金融衍生品等；對外金融負債包括來(lái)華直接投資、證券投資、其他投資和金融衍生品等。在對外資產(chǎn)中儲備資產(chǎn)比重過(guò)高，多年來(lái)幾乎都占到總資產(chǎn)的七成左右，在對外負債中，直接對外投資（FDI）也過(guò)高，占到總負債的六成左右，這就是中國對外資產(chǎn)負債的非常獨特的“7：6結構”。我國外來(lái)投資主要是對華直接投資，而對外投資主要是儲備資產(chǎn)的運用，由于前者主要是股權投資，后者主要是債權投資，而一般情況下股權投資的收益率要大于債權投資的收益率，因此就造成了我國凈資產(chǎn)收益率很低，多年來(lái)為逆差的局面。
對外資產(chǎn)結構失衡帶來(lái)風(fēng)險
我國的對外資產(chǎn)結構失衡會(huì )帶來(lái)國際資本流動(dòng)與匯率波動(dòng)的風(fēng)險。除了國際頭寸表收益的不平衡、結構的不平衡之外，分布也并不平衡，就是對外資產(chǎn)在政府部門(mén)和非政府部門(mén)之間分布的不平衡。中國對外凈資產(chǎn)共計2萬(wàn)億美元，其中政府部門(mén)儲備資產(chǎn)為3.2萬(wàn)億美元，非政府部門(mén)對外凈負債1.2萬(wàn)億美元，相當于GDP的近20%。私人部門(mén)的資產(chǎn)配置失衡帶來(lái)一個(gè)長(cháng)期的問(wèn)題：由于私人部門(mén)的債務(wù)風(fēng)險過(guò)于集中，企業(yè)大量的對外負債并沒(méi)有相應的對外資產(chǎn)相匹配，資產(chǎn)負債表依然比較脆弱，并沒(méi)有脫離傳統意義上的外債風(fēng)險。迄今為止，FDI已經(jīng)積累了大量的未分配利潤。一旦中國經(jīng)濟形勢出現逆轉，對人民幣資產(chǎn)回報率預期顯著(zhù)下降，就會(huì )把人民幣資產(chǎn)轉換為外匯資產(chǎn)，從而加劇人民幣貶值的壓力，對于這種可能出現的風(fēng)險我們也需保持高度警惕。
我國的對外資產(chǎn)結構失衡對傳統貨幣政策形成新挑戰。一方面，由于私人部門(mén)購買(mǎi)外匯資產(chǎn)的增加，央行被動(dòng)收回人民幣流動(dòng)性，造成一定程度的貨幣緊縮；而另一方面，在形成人民幣貶值預期的情況下，非政府部門(mén)增加美元減少人民幣資產(chǎn)，在國內資產(chǎn)配置上則表現為增加貨幣資產(chǎn)，減少風(fēng)險資產(chǎn)配置，因此流動(dòng)性需求上升，在相同的貨幣供給下貨幣條件顯得更緊，這直接導致貨幣增長(cháng)方式和政策傳導機制可能發(fā)生變化。外匯占款作為基礎貨幣創(chuàng )造的機制將會(huì )弱化。實(shí)際上，2011年三季度這個(gè)轉折點(diǎn)開(kāi)始了。今年上半年新增外匯占款僅為3026億美元，不及去年同期增量的15%，期間甚至出現過(guò)兩次負增長(cháng)，貨幣流動(dòng)性出現了一定程度的“漏損”。外匯占款作為貨幣增長(cháng)來(lái)源的重要性將下降，甚至負貢獻，這同樣是新的政策挑戰。
應逐步實(shí)現藏匯于民
無(wú)論我們是否愿意面對，中國長(cháng)期經(jīng)濟增長(cháng)的國際國內格局正在發(fā)生著(zhù)重大改變，這既是對人民幣匯率的考驗，也是對貨幣當局和決策者的新挑戰。在這種新的格局變化下，如何重新定位建立在升值預期基礎上的人民幣國際化路徑？如何增強貨幣政策的有效性和彈性？如何改革國際收支賬戶(hù)發(fā)生趨勢性改變下的外匯管理制度？這些都是擺在決策者面臨更大的挑戰。
為規避中國式對外資產(chǎn)負債結構性風(fēng)險，必須積極調整對外資產(chǎn)配置結構，降低儲備資產(chǎn)的比重，逐步調整由政府主導持有對外資產(chǎn)的格局，私人部門(mén)將從凈負債狀態(tài)轉變?yōu)榛酒胶獾馁Y產(chǎn)狀態(tài)。應該以擴大居民個(gè)人用匯自主權為著(zhù)力點(diǎn)，逐步實(shí)現藏匯于民，進(jìn)一步放松個(gè)人資本項目跨境交易，如允許境內居民個(gè)人進(jìn)行境外投資，包括境外實(shí)業(yè)投資和證券投資等，徹底改善中國對外資產(chǎn)負債嚴重失衡的現狀。