近日美歐均宣布了新的量化寬松計劃，但其政策效應可能遠小于此前兩輪政策。同時(shí)，量化寬松計劃再度攪動(dòng)全球資本流向，伴隨美元波動(dòng)，國內貨幣調控可能面臨雙向壓力。當前國內政策不應跟隨全球貨幣“放水”，需要更多考量國內因素，在穩增長(cháng)目標下按照既定趨向展開(kāi)。
　　QE3是此前寬松政策的延續，對全球流動(dòng)性擴張的影響可能小于此前兩輪量化寬松政策。
　　其一，央行向市場(chǎng)“放水”體現為央行資產(chǎn)負債表的擴張。2008年9月美聯(lián)儲的資產(chǎn)為9000億美元，而經(jīng)過(guò)4年兩輪QE（共計2.35萬(wàn)億美元）的擴表，目前美聯(lián)儲的資產(chǎn)負債表已經(jīng)擴展至2.82萬(wàn)億美元。但自2011年8月開(kāi)始至今，美聯(lián)儲就沒(méi)有再行擴表，甚至開(kāi)始悄然縮表，期間美聯(lián)儲的杠桿從55倍下降至目前的50.7倍。
　　其二，QE3的主要目標是壓低長(cháng)端利率。目前美國整體債券市場(chǎng)利率處于過(guò)去30年中歷史最低區間，再行將整體市場(chǎng)利率顯著(zhù)推低一個(gè)臺階的意義不大。未來(lái)一段時(shí)間，完成每月400億美元的MBS（機構抵押貸款支持債券）的采購計劃，不一定會(huì )體現為美聯(lián)儲資產(chǎn)負債表的擴張。
　　其三，其他經(jīng)濟體未必會(huì )一致跟進(jìn)，有些新興市場(chǎng)國家甚至擔憂(yōu)通脹而選擇繼續緊縮。例如，俄羅斯央行于9月13日上調所有重要利率25個(gè)基點(diǎn)，在消費者物價(jià)指數(CPI)高過(guò)于其6%目標后，該舉措反映了其對通脹的擔憂(yōu)，而這一擔憂(yōu)不只屬于俄羅斯。
　　當前國際資本流動(dòng)不確定性很大，隨著(zhù)美元波動(dòng)，國內貨幣調控可能面臨雙向壓力。
　　從2011年7月至2012年7月底，美元指數累計漲幅超過(guò)10%。7月末以來(lái)，受QE3推出預期影響，美元指數高位回落。QE3計劃的宣布短期內改變美元上升態(tài)勢，也對人民幣產(chǎn)生升值壓力。在美聯(lián)儲宣布推出QE3之后，人民幣對美元中間價(jià)已經(jīng)連續5個(gè)交易日上漲。
　　如果各國央行同時(shí)采取寬松政策，會(huì )帶來(lái)各國幣值的重估，加劇匯率波動(dòng)，跨境資本流動(dòng)的不確定性也將增大。從長(cháng)期來(lái)看，美國有望在發(fā)達經(jīng)濟體中率先走向復蘇，美元缺乏大幅貶值的基礎。如果美國經(jīng)濟持續復蘇或復蘇好于預期，美元指數可能再次走強，屆時(shí)人民幣會(huì )再度面臨貶值壓力。如果此時(shí)我國央行跟隨“放水”，推高國內資產(chǎn)價(jià)格上漲，那么當資本流向再度逆轉導致泡沫破滅時(shí)，國內經(jīng)濟將不堪重負。
　　各經(jīng)濟體去杠桿化進(jìn)程的不同，也決定了貨幣政策不應同步。盡管歐美國家在應對金融危機中采取了量化寬松政策，但在過(guò)去四年中，歐美經(jīng)濟體私人部門(mén)處于去杠桿化的過(guò)程中，目前去杠桿化已基本結束，例如美國的房?jì)r(jià)已跌至底部。
　　中國則不同，2009-2011年信貸的大量擴張，事實(shí)上在為中國經(jīng)濟“加杠桿”，目前國內去杠桿化尚未結束。
　　物價(jià)走勢也會(huì )對國內貨幣政策的進(jìn)一步寬松構成掣肘。受基數降低等影響，8月CPI同比漲幅出現一定回升，目前看年內回升力度不會(huì )太大，但明年初開(kāi)始豬肉價(jià)格等可能面臨新一輪的反彈，給通脹帶來(lái)新的壓力。需要注意的是，受勞動(dòng)力成本、資源性產(chǎn)品和部分不可貿易品價(jià)格存在趨勢性上漲壓力等影響，當前物價(jià)對需求擴張仍比較敏感，擴張性政策刺激增長(cháng)的效應可能下降，但刺激通脹的效應則在增強。因此，政策應考慮防止經(jīng)濟陷入滯脹局面。
　　當前中國宏觀(guān)經(jīng)濟調控需要更多以國內因素為主要參照，在穩增長(cháng)目標下按照既定趨向展開(kāi)，在保持寬松的基調上適度微調。今年6月以來(lái)，實(shí)際利率已經(jīng)下行，短期內再度降息的可能性不大，未來(lái)可結合外匯占款的走勢適度調節存款準備金率水平。當然，如果經(jīng)濟下行趨勢不改甚至惡化，不排除貨幣政策會(huì )加大寬松力度。