今年以來(lái)，外管局審批合格境外機構投資者(QFII)大幅提速：截至2012年9月19日，外匯局累計核準157家合格境外機構投資者，投資額度308.18億美元，其中今年以來(lái)核準了72家機構91.78億美元的投資額度(含追加投資額度)，遠遠超過(guò)去年全年的19.2億美元和前年的30.5億美元。
QFII審批大幅提速，是在中國資本項目和金融市場(chǎng)管制逐漸開(kāi)放的背景下發(fā)生的。在2002年QFII試點(diǎn)開(kāi)始實(shí)施以來(lái)的三次擴容中，擴容幅度呈放大趨勢。2007年根據第二次中美戰略經(jīng)濟對話(huà)成果而進(jìn)行的第二次擴容中，QFII額度從100億美元增加到了300億美元；而在今年4月證監會(huì )宣布的新一輪擴容中，QFII額度新增了500億美元。在去年下半年以來(lái)新興市場(chǎng)經(jīng)濟體經(jīng)濟波動(dòng)、市場(chǎng)參與者對新興市場(chǎng)預期惡化的背景下，我國跨境資本流入減緩，對外直接投資和組合投資的管制大幅度放松，致使去年四季度以來(lái)我國外匯占款和外匯儲備出現罕見(jiàn)的負增長(cháng)，外匯占款5個(gè)月平均增量?jì)H有129億元人民幣，與此前月均3000億元的水平不可同日而語(yǔ)，QFII資本流入的副作用由此大大減輕。加之中國資本市場(chǎng)規模之大，已經(jīng)不是這樣規模的QFII能夠輕易操縱得了，也為大幅度提高合格境外機構投資者投資額度創(chuàng )造了條件。
同時(shí)，從中國證券市場(chǎng)國際化平穩可持續發(fā)展的視角來(lái)看，大幅度增加QFII投資額度有著(zhù)特殊的意義，而這一點(diǎn)在境外中國概念股做空浪潮中更是意義重大。
筆者認為，“證券市場(chǎng)國際化”包括三個(gè)層次內容，對于中國這樣一個(gè)發(fā)展中國家而言，其發(fā)展層次依次如下：最基礎的層次是上市公司業(yè)務(wù)國際化，即本土上市公司的營(yíng)業(yè)收入很大一部分來(lái)自國際貿易和海外經(jīng)營(yíng)；第二個(gè)層次是內資公司境外上市；第三個(gè)層次是外國公司境內上市。數十年來(lái)，特別是上世紀90年代以來(lái)，上述三個(gè)層次的證券市場(chǎng)國際化在國內外取得了長(cháng)足發(fā)展，但其負面影響也相當明顯，其中很大一部分風(fēng)險源于信息不對稱(chēng)。
外部投資者與企業(yè)內部人之間的信息不對稱(chēng)是證券市場(chǎng)天然存在的問(wèn)題。而在其他條件相同的情況下，境外上市企業(yè)的信息不對稱(chēng)天然高于境內上市企業(yè)，國外上市企業(yè)的信息不對稱(chēng)天然高于國內境外上市企業(yè)。由于在證券市場(chǎng)國際化第二層次上發(fā)達國家和地區資本市場(chǎng)總體上比來(lái)自發(fā)展中國家和地區的上市公司更強勢，而且信息不對稱(chēng)對風(fēng)險厭惡型投資者構成了一種潛在風(fēng)險，信息不對稱(chēng)造成的價(jià)格扭曲通常是發(fā)展中國家和地區上市公司不得不在境外資本市場(chǎng)付出“風(fēng)險貼水”的代價(jià)，由此導致其境外上市收益大打折扣。中小型企業(yè)克服此類(lèi)信息不對稱(chēng)和股價(jià)折扣問(wèn)題要付出的服務(wù)費等成本相對于其融資收益比例更高。正因為如此，由于不滿(mǎn)公司估值過(guò)低、企業(yè)收益與為之付出的服務(wù)費等成本不相稱(chēng)，近兩年泰富電氣、康鵬化學(xué)、大連傅氏等一批境外上市中國企業(yè)，已經(jīng)相繼宣布將推行私有化退市，未來(lái)這類(lèi)企業(yè)還會(huì )越來(lái)越多。
當然，假如某一概念已在證券市場(chǎng)上贏(yíng)得了投資者的廣泛認同，對盈利和增長(cháng)的預期能夠壓倒對風(fēng)險的厭惡，跨境上市的信息不對稱(chēng)此時(shí)反而會(huì )增強境外市場(chǎng)投資者對盈利和增長(cháng)的預期，進(jìn)而抬高股價(jià)。
作為全世界第二經(jīng)濟大國和經(jīng)濟增長(cháng)率最高的大國，外部市場(chǎng)對中國經(jīng)濟預期總體上趨向改善，境外上市中國公司獲得這種額外“中國溢價(jià)”的幾率大大提高。前幾年新能源、網(wǎng)絡(luò )和中國消費等概念的公司尤其容易獲得這種額外的“中國溢價(jià)”，從而令意欲上市的公司趨之若鶩。
正由于信息不對稱(chēng)可能造成上述“美麗”的結果，一些中國公司特別是網(wǎng)絡(luò )概念公司即使明知是“惡之花”也為其所惑，花費了太多精力用于“包裝”業(yè)績(jì)，結果給那些海外律師事務(wù)所和做空者創(chuàng )造了難得的可乘之機。這兩年海外資本市場(chǎng)興起中國概念股做空浪潮，根源就在于此。這股浪潮一旦興起并成了氣候，發(fā)展中國家和地區企業(yè)在發(fā)達國家資本市場(chǎng)天然存在的信息不對稱(chēng)和風(fēng)險貼水問(wèn)題就進(jìn)一步惡化，進(jìn)而激勵某些機構和個(gè)人利用這種走向極端的信息不對稱(chēng)，以及市場(chǎng)參與者非理性的恐慌性群體行為，實(shí)施“造假打假”策略做空牟利。他們用不全面、曲解乃至捏造的質(zhì)疑激起恐慌性的拋售浪潮，遭遇質(zhì)疑的公司股價(jià)暴跌，做空者獲利。今年7月渾水研究一手制造的新東方事件就是這樣發(fā)生的。
未來(lái)中國證券市場(chǎng)國際化發(fā)展到第三個(gè)層次——外國公司境內上市時(shí)，這些外國證券同樣會(huì )面臨源于信息不對稱(chēng)的風(fēng)險貼水和溢價(jià)問(wèn)題，由此產(chǎn)生的股價(jià)背離價(jià)值的大幅波動(dòng)和種種道德風(fēng)險顯然不利于擬議中的國際板可持續發(fā)展。
要解決這一問(wèn)題，監管和法律的威懾都不過(guò)是成本高昂的事后措施，通常也不能挽回當事者的全部損失。筆者認為，引進(jìn)來(lái)自外國證券母國的投資者，在事前即可降低信息不對稱(chēng)程度，進(jìn)而減輕上述股價(jià)背離價(jià)值的大幅度波動(dòng)和相關(guān)道德風(fēng)險問(wèn)題。在實(shí)踐中，當境外中國概念股普遍存在大幅度風(fēng)險貼水而股價(jià)過(guò)低時(shí)，來(lái)自中國大陸的投資已經(jīng)在不同程度上緩解了這一問(wèn)題。從這個(gè)角度看，大幅度擴大QFII額度之舉也為日后國際板創(chuàng )造了較平穩運行的環(huán)境，如相關(guān)部門(mén)能?chē)@這條思路展開(kāi)構思一系列相關(guān)措施，其正面效益潛力還可進(jìn)一步發(fā)掘出來(lái)。