2012年9月及第三季度部分主要宏觀(guān)數據已于近日發(fā)布。筆者認為，9月PMI出現反彈，可能更多的是季節性因素使然。
另外，雖然投資項目的“準生證”被大批發(fā)放出來(lái)，但由于地方項目資本金緊張使得新項目無(wú)法及時(shí)上馬，結果本月固定資產(chǎn)投資預計仍繼續下滑至20.0%。在消費平穩、出口低迷的背景下，唯一的“主心骨”投資欲振乏力，直接使得第三季度GDP增速未能企穩，預計會(huì )繼續下滑至7.4%左右。
企穩預期一再落空，無(wú)疑會(huì )使市場(chǎng)對于增長(cháng)的悲觀(guān)看法長(cháng)期化。在此背景下，市場(chǎng)對信用風(fēng)險更加關(guān)注。
筆者認為，實(shí)際上，情況在緩慢改善。首先，QE3后美元走軟，為人民幣修正偏高的有效匯率提供了機會(huì )（前提人民幣暫時(shí)不能重拾升值步伐），從這個(gè)意義上說(shuō)，一個(gè)季度之后的出口情況將可望有所改善。其次，一些地產(chǎn)企業(yè)重新開(kāi)始購地動(dòng)作，也多少有助于改善一些地方政府的資金來(lái)源，而信托融資等又有重新抬頭的跡象，地方債、ABN、平臺債等發(fā)行速度加快。這意味著(zhù)，當前制約地方上項目的項目資金不足問(wèn)題，隨著(zhù)時(shí)間推移將能夠有所緩解。與此同時(shí)，隨著(zhù)越來(lái)越多企業(yè)意識到困難的長(cháng)期性，去庫存的速度也會(huì )加快。
當務(wù)之急應是設法緩解項目資本金不足，但也可能“病急亂投醫”。從經(jīng)濟邏輯來(lái)說(shuō)，匯率調整本可“一招解千愁”，然而，由于種種原因可能目前無(wú)法調整。
既然給定匯率不做調整，那么，財政政策的力度就不得不加大。自5月開(kāi)始，雖然大量投資項目獲得“準生證”，但受制于項目資本金嚴重不足而無(wú)法啟動(dòng)，銀行信貸和債券融資也因此無(wú)法進(jìn)入。因此，當務(wù)之急應該是設法解決項目資本不足的問(wèn)題，最直接的辦法就是再度宣布下調項目資本金比例。
作為應景安排，法定存款準備金率可能宣布下調。如果經(jīng)濟低于預期，也可能“會(huì )”第三次降息。但是，考慮到此前兩次降息之后房地產(chǎn)出現的“三載調控一日回復”的狀態(tài)、以及當年日本泡沫經(jīng)濟的生成機制（出口疲弱誘發(fā)經(jīng)濟低迷和投資刺激，客觀(guān)上不得不執行低利率的政策，最終導致地產(chǎn)泡沫迅速膨脹。我國當前住宅雖限購，但商業(yè)物業(yè)則正在快速膨脹），因此，“不建議”繼續降息，在必要時(shí)可以考慮引導金融機構利用浮動(dòng)空間的調節作用。
最后，經(jīng)濟是有周期的，任何經(jīng)濟都無(wú)法經(jīng)歷無(wú)休眠地持續高增長(cháng)。在過(guò)去將近20年里，我國全部上市公司負債率持續提高，從50%左右一直上升到目前的接近90%，已趨近經(jīng)驗“警戒線(xiàn)”。面對2009-10年之間形成的“萬(wàn)仞之巔”的產(chǎn)能，除非能夠再次復制當年的刺激規模，否則，即便當前刺激力度能達“百尺之上”，經(jīng)濟仍會(huì )呈現欲振乏力的狀態(tài)，只能讓時(shí)間來(lái)漸進(jìn)消解庫存。因此，建議適度容忍經(jīng)濟的調整，更多采取市場(chǎng)化的手段，比如加快匯率形成機制改革。