國開(kāi)行和交行相繼獲批發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，因次貸危機而停滯近四年的資產(chǎn)證券化重新?lián)P帆起航。重啟后，除了規模、基礎資產(chǎn)范圍等方面都較以往有所進(jìn)步，最大的看點(diǎn)還在于發(fā)行場(chǎng)所能否突破銀行間市場(chǎng)，進(jìn)入交易所市場(chǎng)。
　　眾所周知，自從1997年停止商業(yè)銀行在證券交易所證券回購及現券交易，全國銀行間債券市場(chǎng)逐漸形成并壯大。我國債券市場(chǎng)被分割為銀行間市場(chǎng)和交易所市場(chǎng)，這兩個(gè)市場(chǎng)分屬不同部門(mén)管理，很難互通交易。以往信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，包括重啟后國開(kāi)行的首單產(chǎn)品，均為銀行發(fā)起，信托公司作為受托和發(fā)行人，在銀行間市場(chǎng)發(fā)售。這樣就造成了信貸資產(chǎn)仍然是在銀行間交易流轉，風(fēng)險并未轉移出銀行系統，使得之前證券化的意義大打折扣。
　　信貸資產(chǎn)證券化本質(zhì)上是銀行將表內資產(chǎn)通過(guò)合法渠道出表，具體做法就是由受托人發(fā)行證券產(chǎn)品，將一部分貸款售出。銀行借此回籠資金，保證了資產(chǎn)流動(dòng)性，并且滿(mǎn)足了資本充足率、存貸比等監管指標�，F行的政策下，受托人主要由信托公司來(lái)?yè)�任，發(fā)行的產(chǎn)品也只能在銀行間市場(chǎng)出售，局限性在于信貸資產(chǎn)不過(guò)是從一家銀行手中賣(mài)到了另一家銀行，并且銀行間市場(chǎng)對風(fēng)險的偏好低，不利于基礎資產(chǎn)范圍的擴大。
　　截止到目前，我國還沒(méi)有一例信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品登陸交易所。雖然一直傳聞交行將填補這項空白，通過(guò)券商作為管理人，為證券化增添新路徑，但消息遲遲沒(méi)有落地。其中的原因，除了基于對創(chuàng )新的謹慎，還因涉及到多個(gè)監管部門(mén)，需要在制度和政策上重新整合。由于我國金融目前仍屬于分業(yè)監管，銀行和信托公司歸銀監會(huì )監管，對應于銀行間交易市場(chǎng)，而券商歸證監會(huì )監管，對應于交易所市場(chǎng)。
　　以往是各耕各的地、各收各的糧，如果允許信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品進(jìn)入交易所市場(chǎng)，還意味著(zhù)兩塊田地之間的藩籬出現松動(dòng)。這也符合了我國由逐漸向混業(yè)經(jīng)營(yíng)轉變的趨勢。雖然證券公司發(fā)行企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品已經(jīng)逐漸成熟，但證券公司受讓管理信貸資產(chǎn)，此前并無(wú)先例。信貸資產(chǎn)證券化步子能邁多大，考驗監管者的魄力和智慧。相信這樣的政策到來(lái)并不需要等太久。
　　信貸資產(chǎn)證券化能否開(kāi)拓新的發(fā)行途徑和發(fā)售場(chǎng)所，意義不僅在于證券化本身，還關(guān)系到各金融機構的利益格局，具有一定的戰略引導作用。若單從技術(shù)層面，如何給證券化產(chǎn)品增信則是另一個(gè)值得關(guān)注的看點(diǎn)。
　　此次重啟試點(diǎn)，政策上專(zhuān)門(mén)提到了，“各發(fā)起機構應持有由其發(fā)起的每一單資產(chǎn)證券化中的最低檔次資產(chǎn)支持證券的一定比例，該比例原則上不得低于每一單全部資產(chǎn)支持證券發(fā)行規模的5%”。這樣的規定其實(shí)也是吸取了美國次貸危機的教訓，要求有自留5%的風(fēng)險，以避免風(fēng)險的擴散。目前發(fā)售的證券化產(chǎn)品采用分層設計，至少分為優(yōu)先、次級等級別。這種設計符合了高風(fēng)險高收益、低風(fēng)險低收益的原則，滿(mǎn)足不同的投資者。更為重要的是，要求發(fā)起行購買(mǎi)最低級別的產(chǎn)品，一旦出現風(fēng)險，將有發(fā)起銀行首先承擔。
　　通過(guò)產(chǎn)品分層設計和承擔損失的先后順序安排，并強制發(fā)起人購買(mǎi)最低級別產(chǎn)品，實(shí)現了低等級證券持有人對高等級證券持有人的內部增信和發(fā)起人的自我增信。
　　這種增信措施的缺點(diǎn)在于，銀行實(shí)際上把已經(jīng)表外化的信貸資產(chǎn)風(fēng)險再次引入資產(chǎn)負債表內，降低了證券化的實(shí)際效率。探索更為高效的增信手段或許是技術(shù)層面決定信貸資產(chǎn)證券化成敗的關(guān)鍵。畢竟銀行還是更有動(dòng)力將流動(dòng)性差、風(fēng)險高的信貸資產(chǎn)證券化。雖然試點(diǎn)剛開(kāi)始基礎資產(chǎn)包質(zhì)量會(huì )比較高，但隨著(zhù)規模的增加，更多的資產(chǎn)看起來(lái)可能并不那么的好，需要更加合理的增信設計來(lái)控制風(fēng)險。
　　如果說(shuō)突破銀行間市場(chǎng)決定了信貸資產(chǎn)證券化能走多寬，那么增信的創(chuàng )新則決定了能走多遠。