當前，面對國內經(jīng)濟穩增長(cháng)的壓力，面對全球各國紛紛進(jìn)一步強化量化寬松的政策，央行不采取傳統的降低存款準備金率及減息，反之頻繁操作逆回購工具。央行為何如此頻繁地重視通過(guò)逆回購操作來(lái)調節銀根而不動(dòng)用傳統的貨幣政策工具呢？這可能是央行貨幣政策的新動(dòng)向。早在8月初，我就撰文指出，要市場(chǎng)密切關(guān)注央行貨幣政策的新動(dòng)向。因為，從央行當時(shí)所發(fā)布的“2012年第二季度貨幣政策執行報告”就透露出，今年下半年將運用逆回購、正回購、央行票據、存款準備金率等各種流動(dòng)性管理工具組合，靈活調節銀行體系流動(dòng)性，引導市場(chǎng)利率平穩運行。
也就是說(shuō)，只要關(guān)注央行最近公布的貨幣政策執行報告，就會(huì )看到報告已經(jīng)透露出央行貨幣政策變化的新動(dòng)向。它不僅把逆回購放在調節銀根各種貨幣政策工具的第一位置，顯示出在短期未來(lái)逆回購將成為央行貨幣政策調控工具主要手段；而且央行報告也表明公開(kāi)市場(chǎng)操作將成為央行管理流動(dòng)性最為重要的貨幣政策組合。
因為，相對于其他貨幣政策工具，通過(guò)逆回購調節銀根，不僅靈活機動(dòng)，而且較為中性。所謂的靈活就在于這些流動(dòng)性注入都是短期的，央行完全可以根據經(jīng)濟形勢需要采取不同力度與頻度。所謂的中性就在于，它對市場(chǎng)流動(dòng)性的調節需要通過(guò)更多環(huán)節來(lái)傳導，對信貸及貨幣供應量的影響更是間接的。而無(wú)論是存款準備金率變化還是利率的變化，不僅對對貨幣與信貸的影響都是直接的，更為重要的是這些政策工具一旦運用，要想很快調整并非易事。
在現有的貨幣政策體系下，要保持貨幣政策穩健、要讓貨幣增長(cháng)與信貸增長(cháng)回歸到常識，動(dòng)用降息等貨幣政策工具面臨著(zhù)兩難，即要保證經(jīng)濟穩增長(cháng)對流動(dòng)性的需求，又要穩定市場(chǎng)對房?jì)r(jià)和物價(jià)反彈的預期。比如早些時(shí)候，央行兩次減息，當然是有利于企業(yè)降低融資成本，激勵企業(yè)增加投資，但是這些政策則改變了住房市場(chǎng)的預期，刺激了住房市場(chǎng)價(jià)格反彈，從而讓調整了兩年的住房市場(chǎng)泡沫又開(kāi)始吹起。
當然，逆回購這種政策工具也有其不足。比如，為了保證市場(chǎng)流動(dòng)性充分與實(shí)體經(jīng)濟需要，比如中秋、國慶假、出國旅游購匯及季末沖存款等需求，央行不得不進(jìn)行天量的逆回購，以此來(lái)提振市場(chǎng)信心，但當前國內金融市場(chǎng)的情況僅是通過(guò)短期流動(dòng)性注入是無(wú)法解決當前資金全面趨緊的態(tài)勢的，正如不少經(jīng)濟員分析那樣，從當前市場(chǎng)利率仍居高不下來(lái)說(shuō)，比如隔夜至1個(gè)月的上海銀行同業(yè)拆息（Shibor）全線(xiàn)升到4.5%或以上，反映國內市場(chǎng)資金面較為緊張。因為，短期的流動(dòng)性注入無(wú)法很快地改變市場(chǎng)預期。央行只好以此來(lái)權衡輕重，還得靜觀(guān)當前國內外經(jīng)濟形勢的變化。
正如中國人民幣銀行貨幣政策委員會(huì )2012年第三季度例會(huì )所指出的那樣，“全球經(jīng)濟仍較為疲弱，近期歐美新的救助和刺激措施的影響需要密切關(guān)注”。也就是說(shuō)，對于國外內金融市場(chǎng)形勢，不能如2008年那樣隨風(fēng)起舞，而是先得關(guān)注這一波全球量化寬松政策對國際市場(chǎng)及中國之影響，然后針對當前中國經(jīng)濟實(shí)際所面臨的問(wèn)題而出招。因為中國的經(jīng)濟的成長(cháng)周期和實(shí)際情況與歐美國家有很大不同。否則，央行的貨幣政策任意出招，國內央行不僅看不清形勢，也容易導致出臺對本國經(jīng)濟不利的政策。
因為，當前中國經(jīng)濟增長(cháng)下行或經(jīng)濟數據不理想，其原因與歐美國家有很大不同。比如，對于美國來(lái)說(shuō)，其經(jīng)濟復蘇緩慢，主要在于早幾年居民的過(guò)度消費而導致房地產(chǎn)泡沫破滅后居民消費需求疲弱，而QE3就是要通過(guò)向市場(chǎng)注入大量的流動(dòng)性來(lái)降低企業(yè)融資成本和刺激企業(yè)投資需求，就得以此來(lái)推高資產(chǎn)價(jià)格形成財富效應來(lái)刺激居民消費需求。
而對于中國經(jīng)濟來(lái)說(shuō)，具體的情況則是要消化早幾年信貸過(guò)度增長(cháng)所留下的后遺癥，比如房地產(chǎn)泡沫過(guò)大、產(chǎn)量嚴重過(guò)剩、銀行資產(chǎn)不良率上升及地方政府融資平臺等風(fēng)險，如果這些風(fēng)險不消除，國內央行隨意出招，可能帶來(lái)的問(wèn)題會(huì )更多。因此，當前國內央行貨幣政策并非是刺激當前經(jīng)濟又踏上快速增長(cháng)軌道，而是要保證消化這些后遺癥后讓經(jīng)濟增長(cháng)平穩過(guò)渡與轉型。否則，如上半年為了保增長(cháng)那樣，央行的貨幣政策只有些許調整，就立即引發(fā)國內住房?jì)r(jià)格反彈及通貨膨脹壓力上升，從而使得已經(jīng)調整了近兩年的國內房地產(chǎn)泡沫又死灰復燃。
更何況，就今年的信貸增長(cháng)總額、社會(huì )融資總額及M2增長(cháng)情況來(lái)看，國內市場(chǎng)的流動(dòng)性并非處于完全緊縮或十分緊張的狀況，更重要的是資金配置不合理，有限的資金并沒(méi)有流入經(jīng)濟增長(cháng)最為需求的地方。因此，如果當前貨幣政策工具操作仍然采取降低存款準備金率及下調基準利率的方式，不僅無(wú)法達到讓社會(huì )資金流入最需求的地方，反之會(huì )改變房地產(chǎn)市場(chǎng)預期使得國內住房市場(chǎng)價(jià)格進(jìn)一步反彈及通貨膨脹壓力上升。
同時(shí)，國內央行還得關(guān)注，在全世界不少?lài)叶疾扇×炕瘜捤傻呢泿耪咧�，國際市場(chǎng)上泛濫的流動(dòng)性會(huì )不會(huì )重新流入中國？就早幾個(gè)月的情況來(lái)看，國內市場(chǎng)一直在擔心，由于國際市場(chǎng)在做空中國經(jīng)濟及人民幣，國際熱錢(qián)正在流出中國。如果說(shuō)，這種資金的流向隨著(zhù)美國QE3之后突然發(fā)展逆轉重新回到中國，那么，國內市場(chǎng)流動(dòng)性是不是可能重新泛濫？也就是說(shuō)，在進(jìn)出中國的跨境資金流向沒(méi)有明確的情況下，央行的貨幣政策隨意出招也容易使自己處于不利的態(tài)勢下。
可見(jiàn)，央行為何頻繁使用逆回購貨幣政策工具，更為重要的是面對復雜的經(jīng)濟形勢及經(jīng)濟形勢的不確定，采取這種政策工具更為靈活，更為主動(dòng)。這樣才可“以不變應萬(wàn)變”了。