滬深股市2007年10月以來(lái)的大調整至今持續時(shí)間已超過(guò)5年。無(wú)論指數調整時(shí)間、調整幅度，還是個(gè)股下跌的慘烈程度，都超過(guò)以往。這不僅再一次引來(lái)了投資者對股市困境的大討論，也激發(fā)了樂(lè )觀(guān)者對下一輪牛市的聯(lián)想。
　　經(jīng)驗告訴我們，世界上沒(méi)有只跌不漲的股市。因此，在經(jīng)歷了下跌時(shí)間長(cháng)達5年、指數跌幅接近6成、整體市盈率已降到10余倍的當下，預測牛市、期望牛市，似乎是天經(jīng)地義、水到渠成的事。正因為如此，一些人對估值低的藍籌股早已摩拳擦掌了。也有一些人大膽預測，若股市在上證指數2000點(diǎn)起步，反彈50%，乃至100%，也不算意料之外。如果這樣的愿景能變成現實(shí)，當然稱(chēng)得上是牛市了。不過(guò)，這樣的牛市曾經(jīng)出現過(guò)多次，成了中國股市的標簽。它具有一個(gè)顯著(zhù)的特點(diǎn)，即從終點(diǎn)幾乎回到起點(diǎn)。我相信，中國的投資者再也不希望有這樣的折騰，希望股市能成為長(cháng)期投資的安全場(chǎng)所，成為財產(chǎn)性收入的保障場(chǎng)所。然而，這樣的心愿，在目前條件下，注定是實(shí)現不了的。
　　回顧中國股市20多年的歷史，其蜿蜒曲折的運行軌跡暗含著(zhù)許多東西，值得我們去探究。
　　從1990年底上交所開(kāi)張至今，A股市場(chǎng)跌宕起伏，詭異多端：或萬(wàn)馬奔騰，群情激昂；或死氣沉沉，驚恐莫名。這樣的大起大落至少有十次之多，平均兩年就有一次。更準確的統計數據顯示，在過(guò)去20年中，A股熊市為4325天，牛市為3362天。牛市平均長(cháng)度為336天；熊市平均長(cháng)度為433天。牛市平均漲幅為286.69%，熊市平均跌幅為49.11%。這樣的市場(chǎng)可謂風(fēng)高浪急，驚心動(dòng)魄。在這樣的市場(chǎng)中，投資者心驚膽戰，精神緊張，行為失范。在這樣的市場(chǎng)投資，除了僥幸之外，投資者不可能心安理得地獲得穩定的可預期的回報。
　　即使過(guò)濾掉一些次一級的波動(dòng)，我們仍然可以得出這樣的結論，即A股基本上是在重復著(zhù)昨日的故事，運行著(zhù)從終點(diǎn)回到起點(diǎn)的惡性循環(huán)。按照這樣的指引，可以將股市走勢（以上證指數為例）劃分為三個(gè)大階段：（1）時(shí)間從1990年至1994年7月，指數運行路徑是從100點(diǎn)到1558點(diǎn)，再回到325點(diǎn)；（2）從1994年7月至2005年6月，指數從325點(diǎn)到2245點(diǎn)，再回到998點(diǎn)；（3）從2005年6月開(kāi)始至今，調整仍然沒(méi)有結束的跡象，指數則從998點(diǎn)上漲到6124點(diǎn)，跌到1664點(diǎn)后反彈到3478點(diǎn)，再回到目前的2000點(diǎn)附近。從指數過(guò)往的波動(dòng)時(shí)間與幅度可以看出：第一，股市走勢基本上與經(jīng)濟走勢無(wú)關(guān)，不僅大盤(pán)的波動(dòng)節奏、波動(dòng)原因、波動(dòng)幅度與宏觀(guān)經(jīng)濟脫節，絕大多數個(gè)股的股價(jià)表現更是遠離其基本面。第二，股市走勢更多地受到了非經(jīng)濟因素，諸如貨幣政策、利率政策、市場(chǎng)調控政策、社會(huì )時(shí)局以及個(gè)股傳聞等間接因素的左右。
　　1994年325點(diǎn)之前，在3年多時(shí)間里，指數從100點(diǎn)起步，上漲到1429點(diǎn)，回到386點(diǎn)，再漲到1558點(diǎn)，再回到325點(diǎn)。漲跌變換如此頻密，幅度如此之大，是不能用經(jīng)濟原因來(lái)解釋的。這些年里，制約股市漲跌的根本因素就是股市本身的合法性問(wèn)題。
　　作為舶來(lái)品，股市是市場(chǎng)經(jīng)濟高度發(fā)達的產(chǎn)物。中國借用股市主要是為經(jīng)濟改革尋找操手，將它變成培育市場(chǎng)經(jīng)濟的工具與手段。因此，雖然工具性、功利性非常明確，但在市場(chǎng)經(jīng)濟本身并沒(méi)有確立的條件下，這種工具隨時(shí)有被遺棄的可能。而股市正是在這種忐忑中上下起伏。鄧小平南巡之后，市場(chǎng)經(jīng)濟取向改革得以繼續。作為改革開(kāi)放重要組成部分的股市才從性質(zhì)上確立自己的安身保障，擺脫了被關(guān)被撤的危險，也才有了從325點(diǎn)開(kāi)始的大牛市。
　　2001年6月，股市到達2245點(diǎn)之后進(jìn)入了長(cháng)達4年的調整，直到2005年6月998點(diǎn)才止跌回升。這一輪調整雖然與前期長(cháng)達7年的上漲有關(guān)，但這樣持續大跌確實(shí)令人費解，因為這樣的下跌與宏觀(guān)經(jīng)濟基本面是嚴重背離的。我們知道，伴隨著(zhù)這一輪調整的是國有股的去留問(wèn)題。由于歷史的局限，為了保障上市公司的所有權性質(zhì)以便控制公司的經(jīng)營(yíng)與利潤，我們在股份結構設計上留下了明顯的瑕疵：一方面，國有股要占主導地位；另一方面，國有股不能流通，否則容易流失，以致國有股東喪失控股權。但是這種禁止流通的做法產(chǎn)生了嚴重的后果：國有股的價(jià)值不能充分實(shí)現，既不能享受資本增值的利益，又不能借助資本市場(chǎng)實(shí)現資產(chǎn)的自由流動(dòng)與優(yōu)化組合。在這樣的條件下，上市公司本身就是不倫不類(lèi)的怪物，證券市場(chǎng)的基本功能沒(méi)法實(shí)現，融資圈錢(qián)功能卻發(fā)揮到了極致。這不僅侵蝕市場(chǎng)基礎，也助漲了投資者的輕狂。2005年為解決“同股同權”問(wèn)題而開(kāi)啟的股權分置改革，一方面加速市場(chǎng)趕底，另一方面又喚起了投資者的激情，拉開(kāi)了又一輪牛市的序幕。在短短兩年時(shí)間里，上證指數從998點(diǎn)上升到6124點(diǎn)。
　　從6124點(diǎn)開(kāi)始的調整，到目前為止，持續時(shí)間超過(guò)5年，調整的幅度也非常之大。為什么股市又一次跌跌不休？外因論者認為，國外的金融危機拖累了中國經(jīng)濟，進(jìn)而擾亂了投資者的預期。而內因論者認為，中國經(jīng)濟結構存在問(wèn)題，不能適應外圍新形勢的變化。因此，只有調整經(jīng)濟結構，轉變經(jīng)濟增長(cháng)方式，股市才能走出困境，迎來(lái)新牛市。不論外因論，還是內因論，都將股市走勢不佳看成是經(jīng)濟基本面存在問(wèn)題的表現。但不可否認的是，美國是金融危機的始作俑者，歐洲身陷危機而不能自拔，但它們的股市表現遠遠強于中國股市。相反，自危機以來(lái)，中國的經(jīng)濟表現是全球最好的，但中國股市卻熊冠全球。我們再一次掉進(jìn)了“股市背離經(jīng)濟”的陷阱。
　　按照“股市是經(jīng)濟的晴雨表”的邏輯，面對上述矛盾的現象，我們可以得出這樣的結論：要么歐美股市背離了經(jīng)濟；要么中國股市背離了經(jīng)濟。不過(guò)，在這兩者之間，我相信問(wèn)題出在后者。而中國股市之所以背離經(jīng)濟，原因在于我們的股市本身并不是功能正常、運行順暢的晴雨表。它并不貼近經(jīng)濟，不具有映射、預測經(jīng)濟的功能。因此，要解決中國股市問(wèn)題，實(shí)際上必須回到源頭——上市公司，即構造功能正常的市場(chǎng)基礎，重塑股市的經(jīng)濟晴雨表功能。否則，重復過(guò)去的故事，即使再來(lái)一次更大的牛市，也不能給投資者帶來(lái)什么有意義的東西。