近期，美國剛開(kāi)始宣布QE3量化寬松后，日本緊接著(zhù)也宣布了量化寬松措施。在外有多國相繼寬松貨幣政策，內有對外貿易下滑和企業(yè)盈利能力繼續下滑的背景下，市場(chǎng)對央行進(jìn)一步寬松貨幣政策的預期越來(lái)越強烈，但目前央行并未對貨幣政策進(jìn)一步寬松，而是通過(guò)逆回購向市場(chǎng)不斷滾動(dòng)投放流動(dòng)性，而保持存款準備金率和基準利率暫時(shí)不變。
令人感到意外的是，9月26日美聯(lián)儲費城聯(lián)儲銀行行長(cháng)查爾斯-普羅瑟(Charles
Plosser)表示美國將會(huì )提前加息，這和之前的量化寬松政策形成了一定的抵觸。在當前這些雜亂無(wú)章、甚至有點(diǎn)自相矛盾的經(jīng)濟信息背景下，我國的利率政策將會(huì )出現怎樣的變化？基準利率調整的時(shí)機選擇應遵循哪些原則，央行將在什么時(shí)間窗口調整基準利率，這些問(wèn)題對于準確把握A股市場(chǎng)走勢有著(zhù)重要意義。
利率政策是我國貨幣政策的重要組成部分，也是貨幣政策實(shí)施的主要手段之一。中國人民銀行根據貨幣政策實(shí)施的需要，適時(shí)的運用利率工具，對利率水平和利率結構進(jìn)行調整，進(jìn)而影響社會(huì )資金供求狀況，實(shí)現貨幣政策的既定目標。
利率是一個(gè)重要的經(jīng)濟調節杠桿，是宏觀(guān)調控的重要政策工具之一。它的變動(dòng)將影響到社會(huì )資金的供求量，中央銀行必須控制利率水平的變動(dòng)權及最高限，形成法定利率與市場(chǎng)利率并存的局面。
中央銀行通過(guò)調整利率水平，不但會(huì )在國內金融市場(chǎng)產(chǎn)生影響，而且還會(huì )在國際金融市場(chǎng)產(chǎn)生聯(lián)動(dòng)作用。具體來(lái)說(shuō)，如果國內利率水平高于國際水平，就會(huì )吸引國外資本向國內流動(dòng)，從而導致國際收入大于國際支出，導致國際收支盈余，反之亦然。國際收支盈余過(guò)高必然會(huì )帶來(lái)本幣升值壓力，不利于本國的外貿出口和經(jīng)濟增長(cháng)。反之，國際收支盈余過(guò)低，或者國際收支逆差，會(huì )導致本國貨幣顯著(zhù)貶值，盡管這有利于一國的出口增長(cháng)，但對內而言會(huì )導致進(jìn)口價(jià)格上漲，容易誘發(fā)輸入性通脹，對外而言，由于擔心匯兌損失，外資企業(yè)將會(huì )減少投資，同樣也會(huì )對一國經(jīng)濟增長(cháng)產(chǎn)生不利的影響。因此，一國利率調整必須要考慮到國際利率水平，保持本國國際收支平衡和幣值穩定。
從調控目標來(lái)看，央行使用基準利率政策主要用以調整貨幣市場(chǎng)的供需量，其最終目標是保持經(jīng)濟平穩增長(cháng)和物價(jià)穩定。
作為控制經(jīng)濟平穩增長(cháng)的變量之一，上調基準利率可以起到抑制經(jīng)濟過(guò)熱的作用，相反，當經(jīng)濟出現顯著(zhù)萎縮的時(shí)候，央行則下調基準利率來(lái)刺激經(jīng)濟增長(cháng)。衡量經(jīng)濟增長(cháng)活躍程度可以通過(guò)GDP增長(cháng)率、城鎮固定資產(chǎn)投資月度同比增長(cháng)率、工業(yè)增加值月度同比增長(cháng)率等指標來(lái)進(jìn)行，對2003年以來(lái)經(jīng)濟增長(cháng)過(guò)程中存準率變動(dòng)的規律進(jìn)行統計，可以發(fā)現，2003年1月至今，總計16次基準利率上調，7次下調基準利率。從GDP增長(cháng)率來(lái)看，上調基準利率時(shí)，GDP季度增長(cháng)率高于10.0%共13次，GDP季度增長(cháng)率在9.0%與10%之間共3次，占比分別為56.52%和13.04%；而下調基準利率時(shí)，GDP季度增長(cháng)率高于10%的為0次，而低于9.0%的共7次，占比30.43%。
從經(jīng)濟增長(cháng)角度來(lái)看，2012年半年度GDP增長(cháng)率7.8%，GDP增長(cháng)率與2012年經(jīng)濟增長(cháng)目標值差為0.2%。2012年8月城鎮固定資產(chǎn)投資完成額同比增長(cháng)20.20%，工業(yè)增加值增長(cháng)率為8.9%，總體來(lái)看，經(jīng)濟仍處于增速下滑的狀態(tài)，利率有進(jìn)一步下調的需要。
從對外經(jīng)貿數據來(lái)看，2012年8月份，中國進(jìn)出口金額分別為1,513.13億美元和1,779.73億美元，同比增長(cháng)率分別為-2.63%和2.73%，對外貿易依然處于慣性下滑狀態(tài)，需要進(jìn)一步減輕外貿企業(yè)的成本負擔。
再從企業(yè)的盈利情況來(lái)看，1-8月份，全國規模以上工業(yè)企業(yè)實(shí)現利潤30597億元，同比下降3.1%。8月當月實(shí)現利潤3812億元，同比下降6.2%。在41個(gè)工業(yè)大類(lèi)行業(yè)中，24個(gè)行業(yè)利潤同比增長(cháng)，16個(gè)行業(yè)同比下降，1個(gè)行業(yè)由同期盈利轉為虧損。主要行業(yè)中，石油和天然氣開(kāi)采業(yè)下降3.5%，化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)下降20.2%，黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)下降67.4%，通用設備制造業(yè)下降2%，計算機、通信和其他電子設備制造業(yè)下降2.9%。農副食品加工業(yè)利潤同比增長(cháng)16.2%，汽車(chē)制造業(yè)增長(cháng)10.8%，電氣機械和器材制造業(yè)增長(cháng)1.4%，電力、熱力生產(chǎn)和供應業(yè)增長(cháng)36.5%。從中可以看出，主要行業(yè)均處于虧損狀態(tài)，只有那些涉及國計民生的電力行業(yè)和食品加工業(yè)利潤呈現增長(cháng)，換句話(huà)說(shuō)，目前的企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀態(tài)需要進(jìn)一步減輕成本負擔。
綜上所述，目前經(jīng)濟增長(cháng)動(dòng)力不足、企業(yè)盈利能力下滑都有要求央行進(jìn)一步下調基準利率的必要，但物價(jià)的全面反彈，加之美國第三輪量化寬松政策帶來(lái)的輸入型通脹壓力又迫使央行不敢輕易放松利率政策。央行最優(yōu)的辦法還是通過(guò)暫時(shí)控制住存準率和基準利率，通過(guò)逆回購或者公開(kāi)市場(chǎng)操作對貨幣市場(chǎng)的流動(dòng)性進(jìn)行實(shí)時(shí)動(dòng)態(tài)微調。
未來(lái)利率政策究竟呈何種走勢，應該從其控通脹和促增長(cháng)這兩個(gè)主要功能的轉換來(lái)考察。當居民消費價(jià)格區域穩定或者處于明顯的回落通道、工業(yè)增加值觸及一定的臨界值時(shí)，央行或將再次啟動(dòng)降息措施。
總結2008年以來(lái)央行降息的規律可以發(fā)現，CPI基本上都小于歷年來(lái)的通脹紅線(xiàn)3%，而工業(yè)增加值增長(cháng)率/1年期貸款基準利率（經(jīng)濟增長(cháng)的主要指標）基本上都低于1.5。2008年9月-12月，工業(yè)增加值增長(cháng)率與1年期貸款基準利率的比值分別為1.56、1.21、0.95和1.06，2012年4月和5月的比值分別為1.4和1.5，而其余時(shí)間內的比值均高于1.5。
本輪降息周期和基準利率下降的幅度將取決于經(jīng)濟增長(cháng)何時(shí)能達到經(jīng)濟正常運行時(shí)的投資增長(cháng)率和工業(yè)增加值增長(cháng)效率。當經(jīng)濟正常運行時(shí)，在目前的經(jīng)濟結構下，投資增長(cháng)率通常需要達到正常的25%的水平。按照0.5的臨界轉化比例，工業(yè)增加值增長(cháng)率需要達到12.5%的水平。按照工業(yè)增加值增長(cháng)率/1年期貸款基準利率的臨界轉化比例，1年期貸款基準利率約在6.25%左右，而這一數值與當前值差值為0.15%。如果考慮變量之間轉換比例的偏差，預計本輪降息周期還存在一次降息，即再次降息0.25%。
由于近期發(fā)改委已經(jīng)加快眾多大型基建項目的審批進(jìn)程，預計3個(gè)月內，投資速度將觸底回升。根據當前經(jīng)濟下滑速度，后期投資增長(cháng)率由底部復蘇到正常的25%增速大約需要8個(gè)月的時(shí)間，也就是說(shuō)按照當前這種經(jīng)濟發(fā)展勢頭，6個(gè)月后（2012年11月-12月間）央行預期可能還需一次降息。
當前經(jīng)濟增長(cháng)動(dòng)力不足、企業(yè)盈利能力下滑都有要求央行進(jìn)一步下調基準利率的必要，但物價(jià)的全面反彈，加之美國第三輪量化寬松政策帶來(lái)的輸入型通脹壓力又迫使央行不敢輕易放松利率政策。央行最優(yōu)的辦法還是通過(guò)暫時(shí)控制住存準率和基準利率，通過(guò)逆回購或者公開(kāi)市場(chǎng)操作對貨幣市場(chǎng)的流動(dòng)性進(jìn)行實(shí)時(shí)動(dòng)態(tài)微調。