籠罩在歐元區頭頂上的烏云眼下有飄向德國的趨勢，這可太不妙了。
　　據最新報道，歐元區國家又需要再為希臘提供近200億歐元的貸款。雖然有援助基金，歐洲央行、國際貨幣基金組織又同樣承諾提供支持，但是上周三（10月24日），德國財政部長(cháng)朔伊布勒仍舊表示，歐債危機最艱難的時(shí)刻仍舊沒(méi)有過(guò)去，并且，很有可能又將迎來(lái)一個(gè)新的危機高潮。就在前周末，德國《明鏡周刊》根據未透露的消息來(lái)源報道稱(chēng)，德國財政部正在為希臘擬定在二級市場(chǎng)回購希臘主權債務(wù)的計劃。
　　自歐債危機發(fā)酵以來(lái)，雖然希臘、葡萄牙、西班牙一直問(wèn)題不斷，但作為歐元區支柱，德國始終被認為是安全的港灣，德國國債的價(jià)格也一直居高不下，從沒(méi)有人會(huì )懷疑德國國債會(huì )出現什么麻煩�？墒�，隨著(zhù)歐債危機形勢愈演愈烈，人們開(kāi)始對這種信念發(fā)生了動(dòng)搖，危機蔓延到德國不再是不可能的事情。雖然德國國債價(jià)格依然還在高位，不過(guò)主要原因不單單在于它相對于其他主權債券信用風(fēng)險較低，而更在于投資者希望投資一種流動(dòng)性較高的債券，恰好在當前市場(chǎng)波動(dòng)極大的情況下，德國國債仍舊很容易交易，正符合了這個(gè)特征。甚至我國部分學(xué)者和金融界人士，都曾建議我國也應在當前的大環(huán)境下，投資風(fēng)險較低的德國國債。盡管如此，筆者還是認為：德國國債仍舊存在信用風(fēng)險，德國國債市場(chǎng)已經(jīng)形成了泡沫，德國在未來(lái)也有可能難以實(shí)現其支付能力，并不是當前一種有吸引力的金融產(chǎn)品。
　　來(lái)自市場(chǎng)的數據也反映了這一點(diǎn)。例如，通過(guò)作為風(fēng)險的指數——信用違約互換（信用違約保險產(chǎn)品）的價(jià)格上就可以看出這一點(diǎn)。通過(guò)使用信用違約互換，債券的購買(mǎi)者可以為未來(lái)有可能發(fā)生的支付違約購買(mǎi)一筆保險。假如在當前為一筆五年期、價(jià)值為100萬(wàn)歐元的國債購買(mǎi)違約保險，其保費大約為11200歐元，而在年初的時(shí)候，保險費額度僅為這個(gè)數字的一半。五年期信用違約互換的息差為47個(gè)基點(diǎn)，這顯示在這五年期間，德國國債有可能發(fā)生違約的概率為4%。而十年期德國國債信用違約互換的息差達到93個(gè)基點(diǎn)，其對應的違約概率為16%。
　　德國國債所蘊含的違約風(fēng)險在于，在整個(gè)歐洲主權債務(wù)危機中，德國所承擔的責任越來(lái)越大。德國目前承擔歐洲央行購買(mǎi)國債計劃的四分之一，達570億歐元；為計劃中的歐洲穩定機制（ESM）出資高達1900億歐元；為歐洲金融穩定基金（EFSF）援助基金承擔2530億歐元的擔保。德國也是為希臘提供的援助貸款最大的出資方。如果一旦希臘違約，或者希臘退出歐元區，那么德國將會(huì )收到嚴重的打擊。有專(zhuān)家估計，由于希臘退出歐元區而導致的直接成本，將達到700至1000億歐元。
　　雖然德國國債在整個(gè)歐債危機過(guò)程中曾經(jīng)獲利，例如兩年期國債的收益率明顯低于零，但如今其發(fā)展空間已經(jīng)不大了。很多債券投資機構，例如Pimko已在減少其投資組合中德國國債的比例。因為德國國債只在少有的幾種情形下會(huì )向好的方向發(fā)展。如果歐盟援助貸款被以完全的規模全部使用，德國作為國家所承擔的風(fēng)險，就會(huì )被完全體現在債券價(jià)格上，投資者的態(tài)度就會(huì )完全改變。
　　此外，歐元區已漸漸發(fā)展成為一個(gè)共同承擔責任的機體，這正符合了德國國債的收益率會(huì )同其他歐元區國家的國債收益率漸漸接近的趨勢。換句話(huà)說(shuō)，德國國債的價(jià)值會(huì )發(fā)生損失。其利息會(huì )逐漸上升。這自然首先提醒了那些預計德國國債價(jià)格會(huì )繼續上升的私人投資者。
　　有鑒于此，默克爾政府試圖通過(guò)緊縮計劃來(lái)平息投資者的憂(yōu)慮不安，但收效不大。盡管經(jīng)濟有所增長(cháng)，稅收有所增加，德國明年的新債務(wù)仍舊會(huì )增加，其負債率將維持在國內生產(chǎn)總值的81%左右。德國的經(jīng)濟指標由此會(huì )繼續徘徊在馬斯特里赫特條約規定的邊緣。德國的結構性預算赤字使其未來(lái)將面臨新的債務(wù)負擔：援助相鄰的危機國家、額外的福利支出，外加不久即將面臨的社會(huì )老齡化成本。
　　另外一個(gè)問(wèn)題是，直到目前，仍舊缺乏一個(gè)評定一個(gè)國家是否是好的或是差的債務(wù)人的客觀(guān)標準。通常，人們只是看負債比例這個(gè)指標，即國家負債同國內生產(chǎn)總值的比率。而這個(gè)比率對于一個(gè)債務(wù)人真實(shí)的支付能力說(shuō)服力很小。
　　當下，歐盟正試圖通過(guò)建立財政同盟、銀行同盟來(lái)應對危機。不管是建立歐洲財政同盟還是成立歐洲銀行業(yè)聯(lián)盟，支付方都是德國，都意味著(zhù)德國的風(fēng)險特征就會(huì )發(fā)生顯著(zhù)變化，意味著(zhù)德國再不是一個(gè)安全的港灣。承擔風(fēng)險同盟的成立，還意味著(zhù)德國和其他有支付能力的國家將要為那些支付違約承擔擔保。按照這個(gè)邏輯推算下去，共同的援助保護傘將改變德國的風(fēng)險特征，繼而改變德國國債的風(fēng)險級別，德國國債還怎么可能安全無(wú)憂(yōu)？
　　很多投資者已開(kāi)始在核算德國有可能將面臨的損失了。