近日，新疆中基實(shí)業(yè)發(fā)布新中基CP001短期融資券兌付公告，使市場(chǎng)一度擔心的信用違約疑云隨之消弭，由于其兌付能力源自大股東新疆農六師國資公司等“兵團系”的鼎力支持，成為了繼山東海龍和江西賽維之后，又一例政府兜底企業(yè)債務(wù)的新案例。
　　坦白說(shuō)，地方政府兜底企業(yè)債務(wù)，盡管使債市浸淫于影子市場(chǎng)有風(fēng)險無(wú)違約的樂(lè )觀(guān)氛圍之中，但風(fēng)險卻并未消除，而是以一種更為隱匿的風(fēng)險串聯(lián)形式留存于市場(chǎng)。通常情況下，以信用為根基的債市，發(fā)債的甲企業(yè)尋求實(shí)力雄厚、市場(chǎng)信用高的乙企業(yè)擔保，即類(lèi)似于非標準化的信用違約互換，屬信用增級，可適度降低甲企業(yè)的發(fā)債成本，增強市場(chǎng)鐘情度。
　　不過(guò)，若為發(fā)債企業(yè)擔保增信的實(shí)體，其市場(chǎng)信用無(wú)法有效測度，抑或其資產(chǎn)負債率較高，那么信用增級無(wú)異于風(fēng)險捆綁，不僅不會(huì )產(chǎn)生信用增級，反而會(huì )增加風(fēng)險串聯(lián)性。即一旦某家或某個(gè)環(huán)節出現風(fēng)險漏洞，風(fēng)險將呈鏈式傳染，風(fēng)險能量也將隨串聯(lián)鏈條的長(cháng)度而呈指數級跳升。以最近多地政府為企業(yè)債務(wù)進(jìn)行兌付擔保為例，這如同近年來(lái)為緩解中小企業(yè)融資難而開(kāi)發(fā)的中小企業(yè)集合債等，存在明顯的風(fēng)險串聯(lián)特征。
　　具體而言，為緩解地方支持企業(yè)債務(wù)兌付風(fēng)險，地方政府要么通過(guò)財政擔保支付，要么選擇旗下其他企業(yè)擔保兌付。而若通過(guò)地方財政擔保支付，在地方財政收入受經(jīng)濟增速放緩等收窄下，地方很容易選擇通過(guò)“過(guò)頭稅”、非稅收入創(chuàng )收等手段，提高財政貼現率，從而反過(guò)來(lái)增加轄區內企業(yè)稅費負擔。若是地方政府旗下企業(yè)互保則容易產(chǎn)生風(fēng)險傳染效應。
　　當然，當前國內影子銀行隱現的這種擔保疊加風(fēng)險，本質(zhì)上是國內金融市場(chǎng)缺乏對市場(chǎng)信用的完備認同，從而不可避免地干擾了市場(chǎng)的風(fēng)險定價(jià)和資源配置，導致整個(gè)國內影子銀行系統越發(fā)面臨風(fēng)險失范之憂(yōu)。如目前機構投資者對城投債等的心態(tài)，由去年夏天的“談債色變”到目前的欣然接納，恰源自市場(chǎng)投資者達成了一種不成文的默式博弈格局，即市場(chǎng)投資者認為，盡管債市等存在風(fēng)險疊加，但最終接盤(pán)者不是市場(chǎng)投資者而是中央政府，因為中央政府不會(huì )對高負債的地方政府視而不見(jiàn)。這種“風(fēng)險追逐”式投資心態(tài)，無(wú)疑使金融機構由專(zhuān)業(yè)風(fēng)險管控者變成專(zhuān)業(yè)風(fēng)險傳播者，導致影子銀行系統風(fēng)險向銀行系統串聯(lián)，增加金融領(lǐng)域的系統性風(fēng)險烈度。
　　由此可見(jiàn)，當前中央政府應向市場(chǎng)明示不會(huì )對地方各類(lèi)債務(wù)提供或隱或顯的擔保，以消除投資者和地方政府默認中央政府會(huì )最終接盤(pán)之預期，倒逼債市回歸信用定價(jià)本位，進(jìn)而借市場(chǎng)信用定價(jià)本位之激勵相容的競合機制，遏制地方或明或暗地無(wú)節制擴展債務(wù)。同時(shí)，當以正視信用違約與風(fēng)險的關(guān)系，即信用違約不一定觸發(fā)風(fēng)險失范，無(wú)違約不意味著(zhù)無(wú)風(fēng)險。唯有在可控下充分引導市場(chǎng)釋放風(fēng)險敞口，方能避免風(fēng)險秘而不宣、宣而不露的交叉疊加。