美國啟動(dòng)第三輪量化寬松之后，全球外匯市場(chǎng)陷入新一輪動(dòng)蕩：一方面人民幣匯率連續數日觸及“漲�！�，香港金管局在短短兩周之內十次干預外匯市場(chǎng)，展開(kāi)熱錢(qián)阻擊戰。另一方面印度央行、日本央行繼續開(kāi)閘放水，抑制本幣過(guò)快升值，匯率戰的風(fēng)險正在累積。面對如此亂局、迷局，這背后的真實(shí)邏輯究竟何在？
通常狀況下，量化寬松只是常規貨幣政策失效下的非常規舉措，但自2008年全球金融危機以來(lái)，一些國家央行已將它演變?yōu)槌Ｒ庁泿耪�，并讓處于艱難復蘇的全球經(jīng)濟經(jīng)歷著(zhù)前所未有的非常規時(shí)期。
然而無(wú)法回避的是，主權債務(wù)風(fēng)險已經(jīng)成為全球經(jīng)濟復蘇的最大隱患。資產(chǎn)負債表的艱難修復、總需求的不足、財政政策的受限，使得發(fā)達國家央行大都實(shí)行“債務(wù)貨幣化”，通過(guò)擴展央行資產(chǎn)負債表來(lái)化解危機，開(kāi)啟了一條模糊貨幣政策與財政政策邊界的道路。當前，美聯(lián)儲、日本央行的政府債權占比均高企不下，分別為86.06%和63.32%，歐洲央行雖占比不高，但兩輪長(cháng)期再融資操作后，資產(chǎn)負債表總規模也已飆升至3.2萬(wàn)億歐元，居發(fā)達國家之首。
發(fā)達國家放縱貨幣政策，不僅擾亂了全球信用總量、信用創(chuàng )造機制、真實(shí)經(jīng)濟增長(cháng)機制的關(guān)系，更導致全球經(jīng)濟和金融秩序混亂。以美聯(lián)儲推出QE3為分界點(diǎn)，在各國央行追隨美國量化寬松的貨幣刺激下，全球風(fēng)險偏好和國際資本流向再次出現重大轉折：自10月初，巴西雷亞爾、俄羅斯盧布、南非蘭特、印度盧比一度扭轉對美元頹勢，對美元分別升值0.3%、2.9%、6.6%和3.7%。而十月下旬以來(lái)，人民幣對美元更是連續“漲�！�，創(chuàng )下1994年匯改以來(lái)新高。港元也因多次觸及強方兌換保證7.75水平，導致香港金管局兩周內十度干預匯市。
同時(shí)，在短期資本風(fēng)險偏好回升背景下，新興經(jīng)濟體再次受到“熱錢(qián)”沖擊。國際金融協(xié)會(huì )(IIF)發(fā)布報告預計，2013年流入新興經(jīng)濟體的私人資本將會(huì )從2012年的10260億美元反彈至11000億美元。
如此之情形大大提高了新興市場(chǎng)面臨的內外風(fēng)險。首先，債務(wù)貨幣化大大稀釋債權人利益，導致東西方長(cháng)期財富分配失衡。截至2011年底，發(fā)展中國家儲備資產(chǎn)達7萬(wàn)億美元，這些儲備大多數以美國國債或其他低收益主權債券的形式投資，等于為發(fā)達國家進(jìn)行債務(wù)融資，長(cháng)期債務(wù)貨幣化勢必嚴重侵蝕債權人資產(chǎn)和金融權益。
其次，由于新興市場(chǎng)貨幣大都盯住美元，貨幣政策的自主性被嚴重削弱。
不平衡的貨幣政策，不僅使大多數新興經(jīng)濟體國際購買(mǎi)力與國內購買(mǎi)力背離，面臨“對外升值，對內貶值”的窘境，也加劇了全球經(jīng)濟的不平衡。
再者，新興市場(chǎng)金融業(yè)界尚不發(fā)達，金融體系比較脆弱，在對外交易中長(cháng)期依賴(lài)儲備貨幣進(jìn)行計價(jià)、結算、借貸和投資，貨幣錯配帶來(lái)的匯率和資產(chǎn)風(fēng)險不可避免。
因此，為抑制本幣過(guò)快升值，以及由此引發(fā)的資本無(wú)序流動(dòng)和風(fēng)險，許多國家不得不對等投放本國貨幣。處于高位勢的發(fā)達國家正在將風(fēng)險向外轉移，全球未來(lái)貨幣干預加強，很可能觸發(fā)全球范圍內的“貨幣貶值競賽”，這不僅擾亂了全球貨幣秩序，使各國貨幣政策博弈更趨復雜，也引致主導匯率信號發(fā)生扭曲，進(jìn)而擾亂全球貿易關(guān)系加劇貿易摩擦，使得全球經(jīng)濟復蘇變得更加艱難。