美國次貸危機、歐洲債務(wù)危機給我們最大的警示就是高杠桿率所引發(fā)的信用危機與金融風(fēng)險。金融危機以來(lái)，中國宏觀(guān)經(jīng)濟呈現出一輪加杠桿趨勢。杠桿率的上升已經(jīng)積聚了較大的經(jīng)濟和金融風(fēng)險，中國經(jīng)濟面臨的去杠桿化壓力驟然加大。
2008年期間，面對國際金融危機加劇和國內經(jīng)濟增長(cháng)下行壓力，中國出臺了一系列經(jīng)濟刺激計劃，隨著(zhù)政府加大投資和銀行信貸大幅增加，經(jīng)濟出現了強勁反彈，但由此引發(fā)的資產(chǎn)負債表再杠桿化問(wèn)題也變得非常突出。
從資產(chǎn)負債表的角度看，經(jīng)濟周期波動(dòng)往往體現為經(jīng)濟體系杠桿率的調整過(guò)程。在我們一國杠桿水平（負債水平）是否過(guò)高時(shí)，我們需要越過(guò)債務(wù)/GDP（國內生產(chǎn)總值）比率，觀(guān)察資產(chǎn)負債表上的資產(chǎn)質(zhì)量、債務(wù)融資的方式以及償還債務(wù)的可持續性。如果按國際上對債務(wù)安全性的界定標準看，中國杠桿率總體水平并不高，但是過(guò)去十年間上升幅度很快，且表現為社會(huì )資金使用效率下降以及商業(yè)銀行不良貸款率上升。負債率高企意味著(zhù)中國經(jīng)濟去杠桿化進(jìn)程將十分漫長(cháng)。
相關(guān)研究顯示，中國全社會(huì )杠桿率相比2000年上升了40個(gè)百分點(diǎn)，而居民杠桿率大幅上升是主要原因。2008-2010年期間，中國杠桿率上升了30個(gè)百分點(diǎn)，其中居民杠桿率貢獻了10個(gè)百分點(diǎn)，占到近三成，而這其中又主要是房地產(chǎn)信貸推動(dòng)的。上一輪財政刺激計劃以及信貸寬松也都推升了政府部門(mén)和金融部門(mén)的杠桿率。政府債務(wù)快速膨脹，包括國債、政策性銀行債、鐵道部負債以及地方融資平臺債務(wù)，2010年總負債規模是28萬(wàn)億，相當于當年GDP的67%，已超60%安全區間。由于大部分的地方債是以地方融資平臺和抵押貸款形式存在的，眼下受地方政府平臺貸款質(zhì)量波動(dòng)、房地產(chǎn)貸款質(zhì)量波動(dòng)影響，部分銀行撥備壓力逐漸增大，資產(chǎn)質(zhì)量波動(dòng)反過(guò)來(lái)又影響銀行的利潤留存能力，在外部籌資環(huán)境不寬松的情況下，部分銀行短期內無(wú)法籌到必需的資本數額。根據已公布數據，我們按照6.2萬(wàn)億來(lái)計算平臺類(lèi)貸款，2012年二季度開(kāi)始平臺類(lèi)貸款將進(jìn)入集中清償期，預計本年到期需要清償的平臺貸款占比20%左右，這樣，集中風(fēng)險敞口就是1.24萬(wàn)億。如果這類(lèi)貸款的不良率提高1%，不良貸款余額就增加124億，這顯然會(huì )影響銀行的資產(chǎn)負債表。
更令人擔憂(yōu)的是，當前在“穩增長(cháng)”政策指引下，地方政府通過(guò)表外貸款、企業(yè)債券、銀行間債務(wù)融資等形式“加杠桿”的態(tài)勢再度卷土重來(lái)。而一旦中國經(jīng)濟增長(cháng)速度下一個(gè)臺階，政府償債能力不足的隱患就會(huì )逐步顯現出來(lái)。事實(shí)上，一直以來(lái)我們都習慣地判斷，中國經(jīng)濟增長(cháng)的基本面沒(méi)有變化，但今天看來(lái)，我們對這個(gè)判斷可能要做出修正。與金融危機時(shí)的經(jīng)濟減速比起來(lái)，本輪經(jīng)濟減速最大的不同是中國持續高增長(cháng)的條件、中長(cháng)期結構性因素，特別是全球化基本面、要素基本面等正在發(fā)生趨勢性變化。從外部環(huán)境看，以往經(jīng)濟全球化中的過(guò)度消費、過(guò)度借貸、過(guò)度福利、過(guò)度出口的失衡關(guān)系正在被打破，發(fā)達國家主導的全球總需求不斷萎縮，出口作為中國經(jīng)濟增長(cháng)的核心動(dòng)力和主要源泉難以維持，并將步入遞減區域。
從內部勞動(dòng)力資本等基本要素看，則發(fā)生了更大的變化，中國享受基礎要素的“紅利期”很快就要期滿(mǎn)。人口年齡結構變動(dòng)導致的勞動(dòng)力供給的變化、由政策和人口結構導致的儲蓄率變化，以及由勞動(dòng)力再配置格局導致的全要素生產(chǎn)率都會(huì )出現變化，經(jīng)濟高增長(cháng)背景下的公共財政償債能力會(huì )大大削弱。
除宏觀(guān)杠桿率升高外，企業(yè)部門(mén)杠桿率也處于歷史高位。數據顯示，今年二季度非金融類(lèi)上市公司整體的資產(chǎn)負債率達59.9%，較2007年四季度上升8個(gè)百分點(diǎn)，尤其是房地產(chǎn)行業(yè)，2012年二季度資產(chǎn)負債率達到73.7%，較2007年四季度上升近12個(gè)百分點(diǎn)。與此同時(shí)，經(jīng)濟下行和虧損面擴大的壓力也導致企業(yè)賬款拖欠現象嚴重，應收賬款比例上升、應收賬款周轉率下降等風(fēng)險開(kāi)始顯露。
債務(wù)的本質(zhì)是對信用的過(guò)度透支，美國次貸危機、歐洲債務(wù)危機給我們最大的警示就是高杠桿率所引發(fā)的信用危機與金融風(fēng)險。2008年以來(lái)，發(fā)達國家公共債務(wù)整體激增，由于銀行業(yè)清理不良資產(chǎn)需要6-7年時(shí)間，加上公共債務(wù)的清理，發(fā)達國家將面臨所謂的“債務(wù)十年”，不得不經(jīng)歷漫長(cháng)而痛苦的杠桿收縮和去杠桿化過(guò)程，經(jīng)濟也由此受到沉重打擊。
因此，從源頭上控制中國經(jīng)濟杠桿率過(guò)快上升勢頭，實(shí)施宏觀(guān)審慎的財政和貨幣政策，降低投資沖動(dòng)，抑制資產(chǎn)泡沫，加快企業(yè)和產(chǎn)業(yè)轉型，清理各類(lèi)不良資產(chǎn)，防控和規避經(jīng)濟金融風(fēng)險變得尤為重要。