僅憑貿易和外匯占款數據無(wú)法解釋當前外匯即期市場(chǎng)上美元即期匯率連續漲停的現象；同理，依據美元即期匯率連續漲停認為熱錢(qián)將推動(dòng)外匯占款數據攀升，也是不靠譜的判斷。
　　幾乎和出口數據環(huán)比大幅下降直接對應，央行14日晚公布的11月份外匯占款數據再度由正轉負，從10月份增長(cháng)216.25億元轉為減少736億元。也就是說(shuō)，11月的外匯占款規模比10月份凈減少約950億元，與10月份外匯占款規模比9月份凈減少1000億元規�；�本相當。
　　不過(guò)具有諷刺意味的是，在11月份外匯占款數據公布之前，相當多的分析機構仍然堅持認為這一數據將延續漲勢，而且漲勢將呈現擴大。為什么？因為最近一段時(shí)間以來(lái)人民幣即期匯率漲停的消息依舊充斥報端。據筆者不完全統計，步入12月份以來(lái)絕大部分的交易日中，美元兌人民幣即期匯率不是開(kāi)盤(pán)漲停，就是在盤(pán)中觸及漲停線(xiàn)。
　　賺來(lái)的美元少了，為什么市場(chǎng)上的兌換依然不少呢？分析師們將這一疑問(wèn)歸結為熱錢(qián)。在外匯占款劇增的9月份，這個(gè)解釋似乎可以說(shuō)得通，但11月份的外匯占款數據明白告訴大家資金不可能大幅涌入，為什么人民幣還在漲呢？實(shí)際上，即便在9月份和10月份，中國外匯局后續公布的權威數據仍然顯示，跨境資金依然是小幅凈流出。因此，僅憑貿易和外匯占款數據是無(wú)法解釋當前外匯即期市場(chǎng)上美元即期匯率連續漲停的現象；同理，依據美元即期匯率連續漲停認為熱錢(qián)將推動(dòng)外匯占款數據攀升，也是不靠譜的判斷。
　　那其中癥結究竟在哪里？筆者以為，對于商業(yè)銀行行為的忽視，是市場(chǎng)對外匯占款數據形成誤判的根源所在。只要看一看今年下半年以來(lái)的外幣存貸款情況，困擾大家的迷霧當可煙消云散。
　　先簡(jiǎn)單羅列一組數據。央行公布的外幣貸款折合人民幣規模從7月份到11月份分別為73億元、743億元、1764億元、1290億元和1048億元，均較上年同期大幅增長(cháng)。而在存款方面，下半年境內金融機構的外幣存款情況則一改上半年大幅增加的格局，下半年逐月增量折合人民幣基本維持在100億元左右。也就是說(shuō)，下半年企業(yè)對美元貸款的需求在大幅增長(cháng)，而銀行對美元存款的需求卻在不斷減弱。
　　為什么？因為自6月末開(kāi)始，受到美聯(lián)儲宣布延長(cháng)扭轉操作消息的影響，美元利率水平開(kāi)始急劇下降。而在7月末開(kāi)始，美元兌人民幣的即期匯率水平也開(kāi)始持續走高。這對貸款人來(lái)講是好事，貸美元不但成本便宜，而且美元還在不斷貶值，期間顯然具有相當的套利空間。但這對銀行來(lái)說(shuō)，卻意味著(zhù)持有美元的成本在不斷增高，特別是當中國央行持續推動(dòng)人民幣中間價(jià)上行的情況下，銀行的外匯敞口顯然會(huì )越來(lái)越大。
　　理性的做法顯然是拋售美元，買(mǎi)入人民幣。我們可以清晰地看到，自7月份以來(lái)國內商業(yè)銀行體系內的美元存款增速開(kāi)始急劇放緩。其中，9月份和11月份還分別減少13億美元（約81億元人民幣）和19億美元（約119億元人民幣）。在美聯(lián)儲寬松貨幣政策不斷延期，且進(jìn)一步推動(dòng)QE4的情況下，未來(lái)美元利率走低、匯率貶值的格局恐怕將長(cháng)期存在。這對銀行來(lái)說(shuō)，顯然是進(jìn)一步賣(mài)出美元的理由——現在已經(jīng)不光是貿易商不愿意持有美元，銀行連上半年吃進(jìn)的美元存款恐怕也要趕緊出掉。
　　因此，在外匯占款已經(jīng)環(huán)比大幅減少的情況下，由于商業(yè)銀行頭寸調整的需求仍然延續，12月份上旬我們依然看到美元兌人民幣即期匯率不斷漲停。其中根源，是市場(chǎng)對于美元貶值的恐慌所致。
　　最后提醒一下，這一情況和近期香港金管局連續出手平抑港匯的做法，原理其實(shí)完全一樣。根本就不需要什么熱錢(qián)來(lái)推動(dòng)港元匯率的上漲，只要市場(chǎng)對于美元貶值的預期不變，理性的人都會(huì )將手中的美元換成更加強勢的貨幣。
　　這也是為什么香港金管局總裁陳德霖和國家外匯管理局局長(cháng)易綱雙雙強調，當前外匯即期市場(chǎng)的異動(dòng)與熱錢(qián)無(wú)關(guān)的核心原因所在。