日前，在證監會(huì )副主席姚剛召開(kāi)的有關(guān)“新股發(fā)行體制改革”閉門(mén)會(huì )議上，以及12月6到8日證監會(huì )主席郭樹(shù)清的調研座談會(huì )上，均有券商提出新股發(fā)行改革思路，即“先上‘新三板’，再轉主板、創(chuàng )業(yè)板”。
新三板的定價(jià)相對理性，目前受到詬病的交易規則與低成交量恰恰成為新三板理性定價(jià)的前提。按照目前的規則，個(gè)人投資者不能直接參與新三板的申購和交易，只允許法人、信托、合伙企業(yè)等機構投資者參與，一手交易有30萬(wàn)股的限制。掛牌前的自然人股東，或者因定向增資持有公司股份的自然人，只能交易其持股公司的股份。由于個(gè)人投資者不能介入，無(wú)法享受一二級市場(chǎng)的“搏傻差價(jià)”，定價(jià)變成機構之間斗智斗勇的游戲。
新三板的流動(dòng)性的確不足，換手率不到3%，而2011年A股的換手率則達到219%。為了提高流動(dòng)性，有必要引進(jìn)“新三板”，使之完成融資和資源配置功能。此時(shí)引進(jìn)機構的做市商機制、擴大新三板范圍極為重要，有更多的機構活躍交易量、有更多的公司可供選擇，新三板的低成交量、高市盈率現象可望得到改革。
但新三板的價(jià)格并不低。根據清科的數據，截至11月7日，新三板擴容三個(gè)月之際，新三板公司定向融資平均估值達20.78倍，整體不低。一些企業(yè)的定增市盈率甚至高過(guò)中小板企業(yè)。而9月13日才完成定增的賽億科技，增資靜態(tài)市盈率達到45倍。而參與新三板定增的VC、PE也給出了自己的估值，截至9月17日，共有31家VC、PE機構參與過(guò)新三板企業(yè)定向增資，涉及企業(yè)24家，投資總額3.98億元，平均入股市盈率19.64倍。
新三板試點(diǎn)需要盡快擴大，提升交易活躍度上升，除了目前的中關(guān)村、上海張江、高新區外，平安證券預計未來(lái)幾年全國88個(gè)高新科技園區將陸續納入試點(diǎn)范疇，預計5年內“新三板”掛牌公司將達到2800家左右，按每家市值規模4億~5億元計算，“新三板”總市值將超萬(wàn)億元。隨著(zhù)機構交易活躍度的增加，新三板的融資功能將得到進(jìn)一步改善，而非理性圈錢(qián)行為將減少，并非不是不想圈，而是在相對理性的市場(chǎng)不容易圈到。
對于某些業(yè)績(jì)不佳的公司而言，時(shí)間就是煉獄。今年經(jīng)濟低迷，一些排隊等待IPO的公司業(yè)績(jì)開(kāi)始變臉，不再符合IPO要求。統計顯示，今年至今共有43家擬上市公司撤回發(fā)行申請材料，大多集中在上半年。新年到來(lái)，擬上市公司必須補充材料，估計又有百家以上的企業(yè)將撤回首發(fā)申請材料。新三板成交量不大，企業(yè)在新三板能夠長(cháng)期獲得穩定贏(yíng)利，說(shuō)明能夠經(jīng)受得起時(shí)間的考驗，經(jīng)過(guò)時(shí)間檢驗的企業(yè)進(jìn)入場(chǎng)內市場(chǎng)，對于投資者而言風(fēng)險將大大下降。
新三板分流IPO還需要兩大前提。
一是場(chǎng)內市場(chǎng)擺脫壓榨二級市場(chǎng)投資者的圈錢(qián)市的陰影。皮海洲的擔憂(yōu)不無(wú)道理，場(chǎng)內市場(chǎng)一二級市場(chǎng)之間存在巨大差價(jià)，大小非解禁成為最大的暴富機會(huì )，而在新三板掛牌不能實(shí)現融資，雖然掛牌以后，有可能通過(guò)定向增發(fā)來(lái)再融資，但這種再融資不僅融資金額有限，而且還不知道要多長(cháng)時(shí)間才能實(shí)現。與其這般不確定，恐怕還不如老老實(shí)實(shí)地站著(zhù)排隊，因此，IPO堰塞湖不會(huì )因此化解。目前，一些風(fēng)險投資之所以參與新三板公司定增，還是為了通過(guò)IPO的方式退出，獲取巨大溢價(jià)。
二是新三板與場(chǎng)內市場(chǎng)建立相對準確的估值體系。嚴厲打假是A股市場(chǎng)建立準確估值的基礎工程，否則，任何在成熟市場(chǎng)行之有效的估值體系，都會(huì )在中國撞上南墻。證監會(huì )副主席姚剛指出，證監會(huì )今年以來(lái)樹(shù)立了股票場(chǎng)內市場(chǎng)的核心監管原則，即以信息披露為中心，提高企業(yè)的財務(wù)質(zhì)量。事實(shí)上，一個(gè)相對準確的估值體系，場(chǎng)內市場(chǎng)與場(chǎng)外市場(chǎng)的價(jià)格不會(huì )天懸地隔。
張化橋表示，股票的合理估值有一個(gè)標志，那就是一種均衡狀態(tài)：尚未上市的公司又想上，又不想上，可上可不上，已經(jīng)上市的公司在留市和退市之間沒(méi)有太大的偏好。這種均衡狀態(tài)下，估值就叫合理。
如果高新技術(shù)公司樂(lè )意留連在新三板，衡量成本與收益，對IPO興趣不大，而風(fēng)投可以更多地通過(guò)并購退出，中國的新股發(fā)行體制也就達到了目標。擴張新三板是其中的重要環(huán)節，中國的新三板才是未來(lái)有可能成為創(chuàng )業(yè)板的市場(chǎng)，而目前的創(chuàng )業(yè)板已經(jīng)成了一個(gè)進(jìn)退兩難的標本。