上海證券交易所1月7日發(fā)布實(shí)施《上海證券交易所上市公司現金分紅指引》，旨在引導和推動(dòng)上市公司建立持續、穩定、科學(xué)和透明的現金分紅機制的基本理念。
　　建立完善現金分紅機制，需擺脫錯誤的股利政策理論羈絆。
　　滬深上市公司備受詬病的“鐵公雞”現象，筆者認為與資本市場(chǎng)上流行的股利政策“理論武器”——MM理論有關(guān)，這就是美國經(jīng)濟學(xué)家米勒和莫迪利亞尼于1961年提出的“股利無(wú)相關(guān)假說(shuō)”。該理論認為，公司的市場(chǎng)價(jià)值是由公司的投資政策所決定的。在完全的資本市場(chǎng)上，如果股東是理性的，股利政策的選擇（是否現金分紅）不會(huì )影響公司的市場(chǎng)價(jià)值。
　　但MM理論是建立在零稅負、信息對稱(chēng)、完全合同和零交易成本四個(gè)前提條件的基礎之上的，無(wú)奈在現實(shí)中這些前提條件是根本不存在的。所以對MM理論一直有很多爭議。這些年來(lái)，不少學(xué)者都在論證這一理論的錯誤。而新發(fā)展起來(lái)的稅收效應理論、信號傳遞理論和代理理論等股利政策理論，就是在圍繞放松和突破上述假設條件的基礎上逐漸發(fā)展演化出來(lái)的。這些新理論，極大地豐富和完善了現金分紅政策理論。
　　建立完善現金分紅機制，有利于保護股東的合法權益。
　　現金分紅是“抓在手中的馬”，得到的是實(shí)實(shí)在在的真金白銀；而公司留利則是“躲在林中的鳥(niǎo)”，得到的是“虛無(wú)縹緲”的未來(lái)愿景，并非真實(shí)的現金流入，隨時(shí)都有飛走的可能。在這種意義上，股東是現金分紅的最大受益者。
　　首先，有利于維護股東的權益。華爾街有一句名言：保護散戶(hù)，就是保護華爾街。在不完全合同下，公司經(jīng)理層的道德風(fēng)險和逆向選擇問(wèn)題將導致并進(jìn)一步激化與其股東之間的利益沖突關(guān)系。實(shí)行現金分紅，能在一定程度上遏制這種“內部人控制”行為，確保其經(jīng)理層在股東意愿的范圍內行事。
　　其次，有助于培育股東長(cháng)期價(jià)值投資理念�，F金分紅是對股東實(shí)施有效保護的重大制度安排，有利于正確引導股東的價(jià)值投資取向，穩定投資預期行為，減少股市震蕩。據沃頓商學(xué)院金融學(xué)教授西格爾在《投資者的未來(lái)》一書(shū)中的統計，從1871年至1980年，美國標普500指數樣本股的股利平均收益率約為5％，為同時(shí)期股票年實(shí)際收益率的76％。從1802年至2001年，美國股票的名義回報率為8．3％，其中股息收益率達5．2％，股票差價(jià)收益僅為3．1％。如扣除1．4％的通脹因襲，實(shí)際回報仍高達6．9％。西格爾因此將現金分紅比喻為“熊市的保護傘，牛市的收益加速器”。
　　再次，有利于正確引導股東投資預期行為。實(shí)行現金分紅，能向市場(chǎng)傳遞有關(guān)公司未來(lái)盈利能力的信息，對股東來(lái)說(shuō)，通過(guò)該信號能夠形成對公司未來(lái)盈利能力與現金流量的良好預期。實(shí)證研究表明，股票市場(chǎng)對公司增加派現的信息披露通常做出正向反應，而對公司減少派現的信息披露通常做出負向反應，也即所謂的“告示效應”。
　　為了盡早建立完善現金分紅機制，有必要運用稅收手段，激勵和強化上市公司分紅約束。
　　我國現行的紅利稅按20%的稅率減半征收，也即實(shí)際稅率為10%。按照股利分配的稅收效應理論，當現金股利稅賦高于資本利得稅負（我國暫未征收資本利得稅）時(shí)，支付現金股利就不再是最優(yōu)的股利分配政策。因此，筆者提議可考慮取消紅利稅（或繼續保留紅利稅，同時(shí)開(kāi)征資本利得稅），以激勵和強化上市公司分紅約束。
　　在當前的大環(huán)境下，取消紅利稅還有以下兩個(gè)好處：一是紅利稅屬于直接稅，符合當前結構性減稅的目標稅種；二是能夠顯著(zhù)增加股東的現金收入，有利于穩定消費預期，增強消費信心，擴大有效消費需求，符合收入分配制度改革的大方向。