2012年中國資本和金融賬戶(hù)出現了1173億美元逆差，是1998年亞洲金融危機以來(lái)中國首次出現年度逆差。資本金融賬戶(hù)現年度逆差到底預示著(zhù)什么？我們又該如何理性看待，又該如何積極應對這種格局變化呢？
2012年金融數據顯示，繼2011年第四季度中國外匯儲備出現1998年以來(lái)首次季度負增長(cháng)后，2012年第一季度外匯儲備大幅增長(cháng)1238億美元，但此后的二季度再次出現季度負增長(cháng)，較上季減少650億美元，三季度增長(cháng)500億美元，四季度微增200億美元左右，全年儲備資產(chǎn)增量大幅減少。
比外匯儲備增速放緩更大的變化是，資本跨境流動(dòng)已經(jīng)從單邊順差轉成雙向流動(dòng)。國際收支平衡表顯示，2012年中國國際收支經(jīng)常項目順差2138億美元，國際儲備資產(chǎn)增加965億美元，而資本和金融賬戶(hù)逆差卻高達1173億美元，比2011年順差1861億美元大幅減少了3034億美元。其中除第一季度外，第二至第四季度中國資本項目和金融均呈現逆差，這是1999年以來(lái)國際資本和金融賬戶(hù)首次出現年度逆差。
而這種雙向波動(dòng)的變化也早已在外匯占款數據中得到體現：去年以來(lái)，新增外匯占款出現了罕見(jiàn)的弱增長(cháng)和負增長(cháng)的局面。2012年1-6月新增外匯占款僅有3026億元，還不到去年同期增量的15%，下半年更是多次出現負增長(cháng)，最新公布的數據是，12月份央行口徑外匯占款增加1466億元，金融機構口徑外匯占款增加135億元，2012年全年兩個(gè)口徑的外匯占款增加了4900億和4200億元，分別比2011年下降了81.9%和83.2%。
國際收支賬戶(hù)從“雙順差”格局轉為“經(jīng)常項目順差、資本和金融項目逆差”格局，這一增一減意味著(zhù)國際收支總體將趨于平衡，而這必將對央行貨幣創(chuàng )造機制和貨幣政策產(chǎn)生深遠影響。與發(fā)達國家相比，由于央行資產(chǎn)擴張主要由外匯資產(chǎn)引致，貨幣政策靈活性和主動(dòng)性不高，難以應對復雜環(huán)境。從央行資產(chǎn)負債表結構看，央行總資產(chǎn)主要由國外資產(chǎn)（外匯、貨幣黃金、其他國外資產(chǎn)）、對政府債權、對其他存款性公司債權、對其他金融性公司債權、對非金融性公司債權和其他資產(chǎn)組成。
從貨幣金融的角度看，由于外匯資產(chǎn)不能自由使用，因此引發(fā)了擴展債務(wù)資金的內在要求，從商業(yè)銀行等金融機構獲得債務(wù)資金，形成外匯占款。根據資產(chǎn)恒等于負債的會(huì )計關(guān)系得到基礎貨幣的簡(jiǎn)化式：基礎貨幣＝外匯占款＋對金融機構貸款＋各類(lèi)證券及投資＋其它凈資產(chǎn)－財政存款－央行債券。央行資產(chǎn)負債表結構的變化反映出中國貨幣創(chuàng )造機制的變化：過(guò)去在基礎貨幣供給中曾起主導作用的“對金融機構貸款”占比近年來(lái)呈不斷下降趨勢，外匯占款已成基礎貨幣供應主渠道，并導致央行資產(chǎn)負債表持續膨脹（截至2012年10月底，央行資產(chǎn)規模達到4.64萬(wàn)億美元，大大超過(guò)實(shí)施量化寬松的美聯(lián)儲、歐洲央行和日本央行，為全球第一），對國內生產(chǎn)總值（GDP）的占比不斷上升。更為嚴重的是，由于資產(chǎn)嚴重外化，央行不得不發(fā)行大量的票據或吞吐國債來(lái)沖銷(xiāo)流入的外匯資產(chǎn)，因此，本質(zhì)而言央行是以擴大債務(wù)（發(fā)行央行票據和國債）為基礎的兌換外匯資產(chǎn)的被動(dòng)貨幣創(chuàng )造過(guò)程，其代價(jià)就是本幣“對外升值、對內貶值”。而未來(lái)當外匯儲備增速放緩，甚至出現年度資本金融賬戶(hù)逆差成為常態(tài)的背景下，也預示著(zhù)中國貨幣創(chuàng )造機制改革時(shí)間窗口正在臨近，央行不再承擔“買(mǎi)賣(mài)”和“對沖”外匯的角色，央行貨幣政策的獨立性，以及利率和匯率市場(chǎng)化亟待加速推進(jìn)。
當前，人們比較擔心的資本金融賬戶(hù)逆差，很大一部分原因是投資負收益以及資本流出（外資流出）所導致的。首先，負收益問(wèn)題。1998年以來(lái)，中國僅有2007至2009年3年投資收益凈額為正，其他年份均為負值，其投資收益凈額累計高達-1654億美元。而2012年服務(wù)貿易與海外投資負收益合計高達1130億美元，投資負收益問(wèn)題十分嚴重。其次，資本流出問(wèn)題。我們認為，未來(lái)資本流出，特別是中國本土資本主動(dòng)流出將成為常態(tài)。事實(shí)上，近些年，中國海外投資步伐正在加快，2002至2011年，我國對外直接投資年均增速達44.6%。根據聯(lián)合國貿發(fā)會(huì )議（UNCTAD）《2012年世界投資報告》，2011年全球外國直接投資流出流量1.69萬(wàn)億美元，年末存量21.17萬(wàn)億美元。以此為基礎計算，2011年中國對外直接投資分別占全球當年流量和存量的4.4%和2.2%，分別名列按全球國家（地區）排名的第6位和第13位。未來(lái)5-10年，中國經(jīng)濟發(fā)展已經(jīng)進(jìn)入到了新的工業(yè)化階段，需要中國在全球化產(chǎn)業(yè)分工中上升到新的階段，需要全球化配置資源，中國將成為全球最重要的對外投資大國。
資本和金融項目年度逆差無(wú)須過(guò)度擔憂(yōu)，我們更需關(guān)注的是其背后的結構性和趨勢性變化。受制于外匯資產(chǎn)的央行資產(chǎn)負債結構正在發(fā)生重大改變，形成基于本國信用的新貨幣創(chuàng )造機制勢在必行。而在管理對外資產(chǎn)方面，在人民幣資本內外循環(huán)通暢的基礎上，中國也必須優(yōu)化資產(chǎn)負債結構，提高資產(chǎn)收益率，只有這樣才能實(shí)現健康、良性的國際收支平衡格局，真正提升中國資本的話(huà)語(yǔ)權。