新年伊始，證監會(huì )主席郭樹(shù)清在全國證券期貨監管工作會(huì )議上指出，2013年要不斷促進(jìn)上市公司質(zhì)量提升，引導各類(lèi)中介機構規范發(fā)展。這兩項工作均涉及到資本市場(chǎng)的微觀(guān)基礎，是資本市場(chǎng)發(fā)展的重要方面。筆者認為，提升上市公司質(zhì)量的主要途徑是完善公司治理，從形式規范轉向功能完善，從被動(dòng)治理轉向公司自治，中介機構的規范發(fā)展亦需從完善自身的公司治理入手。雖然近年來(lái)上市公司的治理水平得到提高，各類(lèi)中介機構發(fā)展迅速，但是仍有大量待完善的地方。
按照國內外公司治理評價(jià)的通行做法，我們分別構建了具有針對性的公司治理評價(jià)體系，連續幾年考察中國市值最大的100家上市公司的治理水平，市值最大的300家公司的投資者保護水平，及中小板和創(chuàng )業(yè)板公司的治理水平。
第一，作為資本市場(chǎng)的代表性群體，中國市值最大的100家公司的治理狀況有喜有憂(yōu)。從2006年至2012年，治理評價(jià)的數據顯示，該群體公司的平均治理水平除了在2008年金融危機后出現下降外，在其他年份均逐年提升，其中2012年的評價(jià)得分最高，平均值為65.9，遠高于2008年的52.8。在此期間，中國上市公司經(jīng)歷了多方面改革，監管層面每年頒布實(shí)施大量新規新舉措.以股權分置改革為標志，中國上市公司的治理結構從股東層面得到了規范，為整個(gè)市場(chǎng)的發(fā)展奠定了比較堅實(shí)的微觀(guān)基礎。
但是，我們也應看到，中國100強上市公司在治理水平上存在明顯的兩極分化現象。2006年至2012年公司治理評價(jià)最高分和最低分的差距依次為21、30、40、36.4、43.8、41.5和40.3。這種治理水平的參差不齊表明上市公司在完善公司治理上存在意愿與現實(shí)的差別。
第二，中國上市公司300強的投資者保護水平總體欠佳。中國市值最大的300家上市公司投資者保護評價(jià)數據顯示，2007年至2010年的平均分依次為44.6，54.3、51.9、50.5，表明總體上投資者權益保護尚未得到普遍重視，在實(shí)踐中有較大的提升空間。另外，在每一年中，最高分和最低分的差距較大，反映出公司層面投資者保護存在顯著(zhù)差異。再者，指數的各部分差異明顯。知情權得分最高，四年均在60分以上，表明上市公司的信息披露工作取得了實(shí)持性進(jìn)步；參與權得分最低，表明中小股東仍停留在公司的決策程序之外，只是資本的提供者，沒(méi)有真正參與到公司的有關(guān)事務(wù)中。
第三，中小上市公司的治理狀況并未優(yōu)于以100強和300強為代表的大公司。2012年中小板和創(chuàng )業(yè)板公司治理評價(jià)數據顯示，剔除上市時(shí)間不足一年的公司后，684家公司治理評價(jià)的平均分為56.4，說(shuō)明中小上市公司的總體治理情況還不是很理想。在公司間的差異上，前100名的平均分為72.4，后100名的平均分為41分，這種差異表明中小上市公司治理的差距非常明顯。另外，中小板2009年和2010年上市的公司比之前上市的公司擁有更高的治理得分，這與2008年金融危機后監管部門(mén)提高發(fā)行審核和監管要求有關(guān)；創(chuàng )業(yè)板公司的治理水平高于中小板公司，這與創(chuàng )業(yè)板設立更晚，對其公司治理要求更嚴格有關(guān)。
上市公司是資本市場(chǎng)的微觀(guān)基礎，中介機構是資本市場(chǎng)各主體的聯(lián)系紐帶。上市公司的發(fā)展離不開(kāi)中介機構的規范。資本市場(chǎng)發(fā)展20余年來(lái)，伴隨著(zhù)上市公司群體的壯大，各類(lèi)中介機構也獲得了快速發(fā)展。大量的中介機構為上市公司的發(fā)展提供了各方面保障，促進(jìn)了上市公司群體的不斷成長(cháng)。
與此同時(shí)，我們也注意到，一直以來(lái)資本市場(chǎng)改革更多聚焦于上市公司，對中介機構的關(guān)注略有不足。滬深上市公司治理的改革已取得了重大進(jìn)展，公司層面和國家層面均進(jìn)行了諸多制度和法律建設，基本的宏微觀(guān)治理體系已基本形成。但是中介機構的不規范已成為上市公司進(jìn)一步發(fā)展的桎梏，諸如內幕交易、財務(wù)欺詐、市場(chǎng)操縱等現象均與中介機構有關(guān)系。少數中介機構為圖短期之利，置行業(yè)規定于不顧，與上市公司合謀，共同應對監管部門(mén)和個(gè)體投資者，對市場(chǎng)秩序造成了諸多不良影響。
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上市公司和中介機構規范化運營(yíng)的三點(diǎn)思路 |
為建立一個(gè)更強大、更成熟的資本市場(chǎng)，需要將完善上市公司治理與完善中介機構治理相結合。
第一，上市公司治理應從“形式規范”過(guò)渡到“功能完善”。目前大多數中國上市公司已建立了比較全面的公司治理結構和治理機制，各公司均按證監會(huì )或交易所的要求設立了相應的規章制度。但在公司的實(shí)際運營(yíng)中，一些規章制度往往被束之高閣，僅是為了滿(mǎn)足監管部門(mén)的要求而制定。當遇到問(wèn)題時(shí)，公司通常會(huì )采用各種變通方式予以解決，那些規章制度并未發(fā)揮應有的功能。公司治理的進(jìn)一步完善需強調規章制度的執行，促使既有的規范形式發(fā)揮預設的功能。
第二，上市公司治理應從“被動(dòng)治理”過(guò)渡到“公司自治”。國內外大量研究已證實(shí)，良好的公司治理可以提升公司績(jì)效。但是一些中國上市公司并未完全認識到主動(dòng)完善公司治理的好處，在外在壓力較小的情況下，很少會(huì )主動(dòng)嘗試較嚴格的治理規范。出現這種情況一方面與上市公司的不成熟有關(guān)，亦與監管層面的監管理念有關(guān)。根據國際公司治理監管經(jīng)驗，上市公司治理的監管應實(shí)行“服從或解釋”規則。具體而言，發(fā)行人受三類(lèi)規定約束：一是所有發(fā)行人都必須遵守的強制性公司治理標準；二是發(fā)行人可靈活決定是否遵守的規定條文，如果發(fā)行人決定不遵守，則必須解釋原因；三是建議發(fā)行人遵循的最佳實(shí)踐做法，如果發(fā)行人決定不遵循，對此無(wú)需解釋。這種“服務(wù)或解釋”的規則給予了上市公司更多的自主選擇權，有益于推動(dòng)公司治理從“被動(dòng)治理”轉向“公司自治”，使上市公司規范運作逐步從外部壓力轉變?yōu)閮仍谛枰?BR> 第三，中介機構繼續發(fā)展需從完善自身的公司治理入手。從股權結構上看，不少中介機構與很多國有企業(yè)一樣，政府是主要股東之一，產(chǎn)權關(guān)系和責任權利并不明確，在很大程度上也存在著(zhù)所有者虛位的問(wèn)題。這類(lèi)中介機構的規范發(fā)展首先需要厘清股權結構。在此基礎上，中介機構的發(fā)展需要強化內部控制，防范各類(lèi)市場(chǎng)風(fēng)險。同時(shí)，中介機構亦需堅守行業(yè)操守，保持獨立性、專(zhuān)業(yè)性、公正性和客觀(guān)性。若經(jīng)過(guò)幾年努力，中介機構能更加規范運營(yíng)，在保證獨立性的同時(shí)，樹(shù)立良好的市場(chǎng)信譽(yù)，中國資本市場(chǎng)的發(fā)展將獲得新的內生動(dòng)力。