我國的資產(chǎn)負債風(fēng)險不在于規模，而在于其背后的結構性風(fēng)險及或有負債。無(wú)論結論如何，通過(guò)國家資產(chǎn)負債表核算摸清債務(wù)風(fēng)險的“來(lái)龍去脈”，并在此基礎上合理劃分各級財權和事權，形成財政預算和各類(lèi)隱性債務(wù)的“硬約束”，才是“對癥下藥”的關(guān)鍵。
圍繞中國是否存在債務(wù)風(fēng)險的話(huà)題近兩年來(lái)爭論一直持續不斷。面對各種分歧較大的相關(guān)分析，我們到底該如何看待中國龐大的“正凈資產(chǎn)”，又該如何評估中國的債務(wù)風(fēng)險呢？筆者認為，按照國際通行標準來(lái)衡量中國的償債率、負債率、債務(wù)率以及債務(wù)規模，這些數字并不高。然而，我們需要加倍關(guān)注的是我國債務(wù)的結構、性質(zhì)以及債務(wù)可持續性問(wèn)題。
在過(guò)去200多年里，全球至少發(fā)生了250次以上的主權債務(wù)違約，68次國內債務(wù)違約，幾乎每隔幾年或十幾年債務(wù)違約就集中暴發(fā)一次。往近一些看，從1994年墨西哥金融危機、1997年亞洲金融危機，到1998年的俄羅斯金融危機、1999年的巴西金融危機，再到2008年美國次貸危機及仍在發(fā)酵中的歐洲主權債務(wù)危機，債務(wù)違約往往不是孤立事件，總是與經(jīng)常項目逆差、本幣匯率高估、公共部門(mén)債務(wù)高企、財政虧空、外匯儲備不足等因素相互交織，共同觸發(fā)危機。
改革開(kāi)放至今，中國也出現過(guò)四次較大規模的財政赤字和政府債務(wù)問(wèn)題。1978年后的債務(wù)問(wèn)題，主要是中央財政赤字；1988年后的債務(wù)問(wèn)題，主要是企業(yè)間“三角債”；1998年后的債務(wù)問(wèn)題，主要是國企經(jīng)營(yíng)困難造成的金融機構壞賬；本輪中國債務(wù)風(fēng)險始發(fā)于2008年的全球金融危機。
在國際金融危機暴發(fā)后的2008年至2010年間，中國總體杠桿率上升了30個(gè)百分點(diǎn)。上一輪財政刺激計劃，以及信貸寬松相應推升了政府部門(mén)和金融部門(mén)的杠桿率。而截至2011年，除54個(gè)縣級政府沒(méi)有政府性債務(wù)外，全國省、市、縣三級地方政府性債務(wù)余額共計10.7萬(wàn)億，其中融資平臺公司的政府性債務(wù)余額為4.97萬(wàn)億，占比46.38%。而如果按照2011年末中央財政國債余額7.2萬(wàn)億計算，則兩者相加有約18萬(wàn)億的政府債務(wù)，占到2011年GDP比重的38%左右。雖然與國際通行60%（債務(wù)占GDP的比率）的警戒線(xiàn)標準相比，尚在可控范圍之內，并且大大低于大多數發(fā)達經(jīng)濟體，然而，風(fēng)險并不完全在于債務(wù)的規模，最大的麻煩在于其背后的結構性風(fēng)險。
從資產(chǎn)負債表規�？�，中國政府有較大的“正凈資產(chǎn)”，政府債務(wù)規模不大，全社會(huì )整體債務(wù)水平也處于警戒線(xiàn)之下。2011年末，中央政府國債余額占GDP比重為16.47%，外債余額占外匯儲備比重為21.8%。但“正凈資產(chǎn)”并不代表國家資產(chǎn)負債表無(wú)風(fēng)險。當前，有一種觀(guān)點(diǎn)認為，與深陷主權債務(wù)危機的發(fā)達國家“低增長(cháng)-高赤字-高負債”，且幾乎均為“負凈資產(chǎn)”的境況相比，我國呈現“高增長(cháng)-低赤字-低負債”現狀，又擁有相當規模的“正凈資產(chǎn)”，因此不會(huì )有主權債務(wù)風(fēng)險。根據中國社科院對2000年至2010年期間的國家資產(chǎn)負債表估算，我國各年主權凈資產(chǎn)呈上升趨勢。按寬口徑匡算，2010年中國凈資產(chǎn)為69.6萬(wàn)億元，這意味著(zhù)政府有足夠的主權資產(chǎn)來(lái)覆蓋主權負債。
然而，擁有“正凈資產(chǎn)”只是不發(fā)生債務(wù)危機的必要條件，而非充分條件�！罢齼糍Y產(chǎn)”并不代表不存在償債或債務(wù)違約風(fēng)險。在任何一個(gè)時(shí)點(diǎn)，是否存在償債風(fēng)險，不光取決于凈資產(chǎn)是否為正，還取決于資產(chǎn)的可變現能力和資產(chǎn)負債期限的匹配性。如果大量資產(chǎn)是無(wú)法變現的固定資產(chǎn)，或者一旦集中拋售就會(huì )使資產(chǎn)大幅貶值，即便在賬面上有正的凈資產(chǎn)也可能面臨違約的風(fēng)險。
從資產(chǎn)結構看，資源性資產(chǎn)大約占中國政府總資產(chǎn)的50%，經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)占總資產(chǎn)的39%，行政性資產(chǎn)與財政收入占總資產(chǎn)的比重均為6%左右。由于出售經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)換取現金流則需經(jīng)過(guò)較長(cháng)的時(shí)間和較復雜的程序，而資源性資產(chǎn)在數量上呈現稀缺性和不可再生性，原來(lái)依靠拍賣(mài)土地和批租土地維持財政赤字規模的做法必然是不可持續的，特別是當遭遇外部沖擊和國內經(jīng)濟不景氣，很可能會(huì )引發(fā)短期償付危機或債務(wù)違約。
從負債結構看，政府負債主要包括：一，中央政府的內外債。二，“準國債”，即各級政府部門(mén)所發(fā)行的有財政擔保的債券，如政策性金融債等。三，地方政府債務(wù)。由于我國法律規定地方政府不能自行發(fā)債,所以，地方政府債務(wù)主要是地方政府通過(guò)地方信托投資機構在國內外的借款和地方國有企業(yè)以財政為擔保的債務(wù)。四，以金融不良資產(chǎn)及其轉化形式存在的或有負債，主要包括銀行不良資產(chǎn)以及其他金融機構（如證券公司和保險公司）不良資產(chǎn)，以及處置銀行不良資產(chǎn)形成的新形式的或有負債。五，養老金、社保欠賬等隱性債務(wù)。
此外，還有隱性擔保、或有負債及各部門(mén)間的風(fēng)險轉換。而隱性負債是我國面臨最大的中長(cháng)期風(fēng)險。首先，中國事實(shí)上已形成了“以中央政府為核心，以地方政府為主體”的隱性擔保體系。政府對企業(yè)的支持從過(guò)去的直接支持轉為擔�；螂[性承諾，這些擔�；虺兄Z并未被納入政府預算收支，但卻是一種隱性的預算外開(kāi)支或責任。
其次，地方政府通過(guò)各種形式的欠款、掛賬和擔保產(chǎn)生了巨大的非顯性債務(wù)。由于各級政府間償債職責不清、事權界限不明，一旦累積的債務(wù)風(fēng)險超過(guò)地方財政的承受能力，勢必逐級向上轉嫁償債風(fēng)險。
再次，企業(yè)部門(mén)資產(chǎn)負債表的影響。我國企業(yè)過(guò)度依賴(lài)負債融資，而資本金或所有者權益在融資結構中的比例過(guò)低，致使資本結構錯配。相關(guān)研究顯示，中國非金融企業(yè)債務(wù)占總債務(wù)的比重為62.4%，比其他國家的比重要高30到40個(gè)百分點(diǎn)。企業(yè)負債率飆升將會(huì )使政府或有負債大幅增加，尤其國有企業(yè)的負債可能對政府資產(chǎn)負債表造成巨大沖擊。
在政府隱性擔保體系下的我國的資產(chǎn)負債的結構性風(fēng)險不容小覷。無(wú)論結論如何，通過(guò)國家資產(chǎn)負債表核算摸清債務(wù)風(fēng)險的“來(lái)龍去脈”，并在此基礎上合理劃分各級財權和事權，形成財政預算和各類(lèi)隱性債務(wù)的“硬約束”，才是“對癥下藥”的關(guān)鍵。