面對2月份3.2%的居民消費物價(jià)指數（CPI）增長(cháng)，市場(chǎng)開(kāi)始擔心今年的通脹形勢。悲觀(guān)者認為，低基數效應、貨幣超發(fā)和輸入型通脹等因素將推動(dòng)CPI一路走高，突破全年3.5%的政府通脹目標；而樂(lè )觀(guān)者則認為，盡管2月份CPI同比上漲3.2%，但前兩個(gè)月平均CPI只上漲2.6%，考慮到產(chǎn)能過(guò)剩、投資者理性和貨幣沉淀等因素，通縮而非通脹才是真正隱憂(yōu)。對通脹形勢不同的判斷，將指向不同的貨幣政策選擇。究竟貨幣政策是應該從緊？寬松？還是中性？值得深入探討。
按照經(jīng)濟學(xué)的觀(guān)點(diǎn)，通貨膨脹是指一般指物價(jià)水平在一定時(shí)期內持續的普遍的上升過(guò)程，或者是說(shuō)貨幣價(jià)值在一定時(shí)期內持續的下降過(guò)程。通貨膨脹不是指部分商品和服務(wù)價(jià)格的上漲，而是物價(jià)總水平的上升。物價(jià)總水平或一般物價(jià)水平是指所有商品和服務(wù)交易價(jià)格總額的加權平均數。這個(gè)加權平均數，就是價(jià)格指數。衡量通脹的價(jià)格指數一般有三種：CPI、生產(chǎn)者價(jià)格指數（PPI）和國內生產(chǎn)總值（GDP）縮減指數。中國自1985年以來(lái)就一直采用CPI反映通脹程度，與國際大多數國家的作法是一致的。
但由于中國居民的消費結構與其他國家不同，反映到計算CPI時(shí)對不同類(lèi)商品和服務(wù)的權重上有其特殊性，即“食品”類(lèi)所占比重偏大（32%左右）而“居住”類(lèi)所占比重偏�。�17%左右）。正是由于中國CPI權重構成的特殊性，一般意義上的中國通脹水平受食品價(jià)格波動(dòng)的影響最大。如今年2月份的CPI漲幅中，60%來(lái)自食品價(jià)格的上漲，特別是春節因素導致鮮果、鮮菜、水產(chǎn)品、肉禽及其制品價(jià)格的上漲�？梢灶A計，伴隨春節因素的消失，食品特別是鮮活農產(chǎn)品價(jià)格繼續上漲的可能性很小，3月份CPI同比漲幅中來(lái)自食品的貢獻將會(huì )回落。但我們也應關(guān)注與“居住”相關(guān)的價(jià)格波動(dòng)情況。
據統計，2月份“居住”類(lèi)價(jià)格同比上漲2.8%，其對CPI漲幅的貢獻為15%。其中，水、電、燃料價(jià)格上漲3.2%，住房租金價(jià)格上漲2.7%，建房及裝修材料價(jià)格上漲0.8%�？紤]到水、電、燃料價(jià)格目前仍為政府管控，建房及裝修材料價(jià)格因產(chǎn)能充裕而無(wú)上漲動(dòng)力，未來(lái)“居住”類(lèi)價(jià)格變化將主要視房租價(jià)格的變化而定，而這顯然與國家對房地產(chǎn)的調控政策相關(guān)。國家統計局新近發(fā)布的統計數據顯示，今年2月，全國70個(gè)大中城市中，新建商品住宅、二手住宅價(jià)格環(huán)比上漲的城市數量均擴大到66個(gè)，占比高達94%。
據分析，2月房?jì)r(jià)整體漲幅已接近3年最高，新國五條的細則可能會(huì )因此加快加重實(shí)施。預計隨著(zhù)后期部委和地方新國五條細則的落實(shí)執行，房?jì)r(jià)漲幅將出現回落。房租價(jià)格與房?jì)r(jià)密切相關(guān)，房?jì)r(jià)震蕩攀升的走勢將推動(dòng)房租價(jià)格進(jìn)而拉動(dòng)“居住”類(lèi)價(jià)格的上漲。
雖然2月份3.2%的CPI主要受季節因素影響，短期內尚不足慮，但受城鎮化步伐加快將推高鋼鐵水泥價(jià)格、國際范圍內貨幣寬松加大輸入性通脹壓力以及豬病影響豬肉價(jià)格等因素影響，新一輪價(jià)格上漲周期已初露端倪，實(shí)現全年3.5%的CPI調控目標將面臨一定壓力。
上述對通脹的分析主要是基于對物價(jià)總水平波動(dòng)的分析，如果我們從貨幣價(jià)值的角度衡量，通脹其實(shí)就是一種貨幣現象，一旦其供應量超過(guò)其需要量，就會(huì )引發(fā)貨幣貶值——即通脹。從這個(gè)意義上理解，一切價(jià)格持續上漲的現象都可視為通脹。也就是說(shuō)，除了CPI、PPI和GDP縮減指數外，資源（土地、礦產(chǎn)等）、資產(chǎn)（房屋、股票、債券等）價(jià)格的持續上漲也是通脹現象。只不過(guò)由于資源、資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)性過(guò)大，很難用來(lái)衡量通貨膨脹的中長(cháng)期態(tài)勢，并以此采取相應的調控政策。因此在實(shí)踐中，還只能以CPI或PPI來(lái)衡量通脹水平(GDP縮減指數沒(méi)有官方公布數據)。
由于通脹本質(zhì)上是一種貨幣超發(fā)引起的通貨貶值現象，如何避免貨幣超發(fā)就成為各國央行應對通脹的必然選擇。然而，如何分析、判斷“貨幣超發(fā)”以及“貨幣超發(fā)”和“通脹”之間的關(guān)系，國內外出現了很多相關(guān)理論和學(xué)說(shuō)，如貨幣學(xué)派、凱恩斯理論、菲利普斯曲線(xiàn)、供給學(xué)派等。盡管這些理論和學(xué)說(shuō)無(wú)一能完整解釋中國目前的貨幣供應和通脹之間的關(guān)系，但綜合起來(lái)看仍可找到一些共同點(diǎn)。如：貨幣供應要滿(mǎn)足經(jīng)濟增長(cháng)、就業(yè)和貿易的需要，但供應過(guò)度就容易引發(fā)通脹；貨幣供應與經(jīng)濟的貨幣化程度、直接融資和間接融資比重、經(jīng)濟活動(dòng)的效率等密切相關(guān)；影響一國通脹的因素不僅來(lái)自國內還來(lái)自國外（即輸入型通脹）；貨幣供應還與匯率、貨幣政策的獨立性相關(guān)等。
對于近期市場(chǎng)上熱議的M2占GDP比重過(guò)高導致貨幣超發(fā)、通貨膨脹問(wèn)題，筆者認為要客觀(guān)分析。在西方貨幣學(xué)派經(jīng)典的貨幣數量論方程MV=PY中，如果貨幣流通速度（V）是個(gè)常數，或者是個(gè)穩定函數，那么貨幣供應增速（M）與名義GDP增速（PY）之間就存在穩定的關(guān)系。即只要貨幣供應增速與名義GDP增速大體一致，
M2/GDP就不會(huì )逐漸攀升。然而，M增速目標要想取得預期效果，必須具備兩個(gè)條件：一是貨幣乘數相對穩定，即央行能夠很好地控制廣義貨幣M2（而不僅僅是基礎貨幣M0）；二是貨幣流通速度相對穩定。唯如此，央行才能維持好貨幣供應與經(jīng)濟增長(cháng)間的關(guān)系。但這兩個(gè)條件并不容易達成。一方面，央行可以調劑基礎貨幣，但難以完全掌控貨幣乘數。央行可以通過(guò)法定準備金率影響貨幣乘數，但貨幣乘數還受商業(yè)銀行行為、經(jīng)濟金融制度、社會(huì )文化傳統等諸多方面的影響。另一方面，貨幣流通速度也不在央行掌控之中。金融脫媒的發(fā)展已成為貨幣流通速度不穩定的一個(gè)重要原因。
中國M2占GDP比重偏高（2012年達188%，比高收入國家平均150%的水平還高），既與中國金融脫媒發(fā)展不足、直接融資渠道狹窄有關(guān)，也與金融運行效率不高、貨幣流通速度下降有關(guān)。從近幾年中國經(jīng)濟運行的實(shí)踐角度觀(guān)察，M2占GDP比重偏高并不必然導致CPI上漲，但終歸容易引發(fā)包括資源、資產(chǎn)在內的廣義通脹壓力增大，不得不予以重視。在目前全社會(huì )的流動(dòng)性并不緊缺，表外融資發(fā)展又易于失控的背景下，確定一個(gè)適中的新增信貸額度和廣義貨幣供應增速對消除通脹隱患、促進(jìn)經(jīng)濟持續穩定增長(cháng)是十分必要的。
面對初露端倪的通脹形勢，中國的貨幣政策將向何處去？按照留任央行行長(cháng)周小川的說(shuō)法，今年中國的貨幣政策將是穩健的、中性的，而不再是寬松的。如何理解中性的貨幣政策？筆者認為，所謂“中性”貨幣政策就是在確保溫和通脹的前提下促進(jìn)經(jīng)濟增長(cháng)達到或接近潛在增長(cháng)水平。周行長(cháng)曾在不同場(chǎng)合反復說(shuō)過(guò)，中國的貨幣政策是為四項目標共同服務(wù)的，一是保持低通脹；二是促進(jìn)經(jīng)濟增長(cháng)；三是促進(jìn)就業(yè)；四是保持國際收支基本平衡。實(shí)際上這四個(gè)目標已涵蓋了宏觀(guān)經(jīng)濟的主要方面，是非常綜合而又全面的。由于這四個(gè)目標之間經(jīng)常存在不一致甚至矛盾，貨幣政策要為同時(shí)實(shí)現這四個(gè)目標服務(wù)，具有相當大的難度，是要反復權衡的。如今年政府工作報告中根據預計經(jīng)濟增長(cháng)目標（GDP增長(cháng)7.5%）和CPI調控目標（3.5%左右），確定廣義貨幣供應量增長(cháng)目標是13%左右，就反映了這種權衡。今年13%左右的廣義貨幣供應量（M2）增長(cháng)目標，如果與去年和前年實(shí)際實(shí)現的數字（分別為13.6%和13.8%）相比，應該是中性偏緊一些。
伴隨春節因素的消失，食品特別是鮮活農產(chǎn)品價(jià)格繼續上漲的可能性很小，預計3月份CPI同比漲幅中來(lái)自食品的貢獻將會(huì )回落。但我們也應關(guān)注與“居住”相關(guān)的價(jià)格波動(dòng)情況。