國際黃金價(jià)格在4月12日與15日連續兩個(gè)交易日內下跌接近14%，舉世皆驚。因為從傳統意義上來(lái)講，目前很多國際因素均支持金價(jià)上漲，例如主要發(fā)達國家的量化寬松政策加劇了未來(lái)的通脹預期、塞浦路斯危機導致全球金融市場(chǎng)避險情緒上升等等。金價(jià)暴跌兩天后，國內有不少投資者認為金價(jià)已見(jiàn)底，開(kāi)始大規模買(mǎi)入。這是否明智呢？
自2001年以來(lái)，金價(jià)上漲超過(guò)7倍。2011年金價(jià)曾一度達到每盎司1920美元的歷史峰值。不過(guò)，在金價(jià)一路上漲的過(guò)程中，并非沒(méi)有出現過(guò)短期內價(jià)格急挫的現象。例如，盡管4月12日與15日的兩日跌幅創(chuàng )下1983年以來(lái)的新高，但從單月金價(jià)跌幅來(lái)看，目前的金價(jià)跌幅還低于2008年10月。在金價(jià)上漲的過(guò)程中出現大幅回調，意味著(zhù)投資者在賺取不菲利潤后獲利回吐，這是一種正�，F象。然而值得警惕的是，上一輪黃金牛市就是在1983年戛然而止的。
要判斷未來(lái)金價(jià)的運動(dòng)趨勢，先得厘清本次金價(jià)暴跌的原因。筆者認為，本次金價(jià)暴跌的原因主要有如下幾點(diǎn)：
第一，市場(chǎng)顯著(zhù)調低了中期內的通脹預期。黃金是抵御通脹風(fēng)險的利器。事實(shí)上，近年來(lái)金價(jià)的上漲，與發(fā)達國家的量化寬松政策密切相關(guān)。目前美聯(lián)儲、歐洲央行、英格蘭銀行與日本央行均在實(shí)施量化寬松政策，而黑田東彥出任日本央行后，日本央行的量化寬松政策可謂火力全開(kāi)。全球范圍內如此大規模的流動(dòng)性注入，勢必造成未來(lái)的通脹壓力上升，這恰好是近幾年來(lái)金價(jià)暴漲的最重要支撐。然而，迄今量化寬松政策既沒(méi)有推動(dòng)發(fā)達經(jīng)濟體顯著(zhù)增長(cháng)，也沒(méi)有推高全球通脹。近期美國就業(yè)數據低迷、通脹保持在低位，而IMF最新發(fā)布的全球經(jīng)濟展望再度調低全球經(jīng)濟增速數據。在這一背景下，投資者下調通脹預期，這自然會(huì )撼動(dòng)金價(jià)暴漲的根基。
第二，塞浦路斯拋售黃金的做法損害了黃金作為避險資產(chǎn)的地位。黃金除了能抵御通脹風(fēng)險外，在金融市場(chǎng)振蕩或金融危機爆發(fā)時(shí)也備受風(fēng)險偏好增強的投資者青睞。然而，本輪塞浦路斯危機爆發(fā)后，以德國為首的歐元區政府保持了非常強硬的態(tài)度，對提供援助提出了嚴厲的附加條件，致使塞政府不得不宣布將通過(guò)拋售10噸黃金儲備來(lái)籌集部分紓困資金。塞浦路斯政府的這一做法激發(fā)了市場(chǎng)的想象，因為目前陷入歐債危機的南歐國家持有不菲的黃金儲備，尤其意大利政府的黃金儲備超過(guò)2000噸。如果未來(lái)歐元區國家將通過(guò)出售黃金儲備來(lái)籌措資金，豈非將極大地打壓金價(jià)？
第三，美元走強的預期導致金價(jià)走軟。黃金的全球價(jià)格是以美元計價(jià)的。這意味著(zhù)，即使供需不變，僅是美元匯率波動(dòng)就會(huì )造成金價(jià)的相應波動(dòng)。目前，美國經(jīng)濟的復蘇勢頭在全球發(fā)達國家中最為強勁�；谒饺瞬块T(mén)去杠桿化基本結束、能源格局重大變化、危機造成國內勞動(dòng)力成本下調、未來(lái)爆發(fā)技術(shù)革命的可能性上升，美國經(jīng)濟可能在一兩年之后重返強勁增長(cháng)。這種預期自然推動(dòng)美元匯率走強。此外，今年初，市場(chǎng)上一度預期美聯(lián)儲將會(huì )提前結束量化寬松政策，這同樣有助于推動(dòng)美元升值，也有助于穩定未來(lái)的通脹預期。而無(wú)論是美元升值還是通脹預期穩定，都將打壓金價(jià)。瑞銀分析師甚至認為，美元正處于第三個(gè)牛市的中段，未來(lái)3年將會(huì )持續升值。這對黃金價(jià)格而言絕非好消息。
第四，在經(jīng)過(guò)10余年700%的價(jià)格上漲后，金價(jià)或已顯著(zhù)偏離了基本面所能支撐的水平。例如，根據Claude
Erb與Campbell
Harvey近期的一項研究，黃金公允價(jià)值大致在每盎司800美元左右。他們計算了有數據記錄以來(lái)黃金與通脹的比率。以美國CPI計算，比率平均為3.2。然而即使以每盎司1400美元的價(jià)格計算，該比率依然高達6.0，顯示金價(jià)顯著(zhù)高估�？礆v史走勢，金價(jià)每次大幅偏離上述合理價(jià)值后，最終都會(huì )向這一水平回歸。金價(jià)嚴重偏離基本面，也可用來(lái)說(shuō)明為何當前國際經(jīng)濟環(huán)境是支撐金價(jià)繼續上漲的，卻最終沒(méi)能避免金價(jià)暴跌的原因。
最后，全球股市的火爆行情，為黃金投資者提供了富有吸引力的其他選擇。美國道瓊斯指數與標普500指數目前均達到歷史新高，而日本股市自上一輪量化寬松政策宣布以來(lái)已上漲超過(guò)30%。風(fēng)險資產(chǎn)表現良好，降低了黃金對投資者的吸引力。ETF證券的數據顯示，今年前三個(gè)月全球黃金ETF資金流出規模達92億美元，創(chuàng )下季度資金凈流出額歷史新高。黃金市場(chǎng)的資金外流自然會(huì )壓低金價(jià)。
從促使金價(jià)暴跌的因素大多是中期因素，并不會(huì )在短期內迅速逆轉。因此，金價(jià)在未來(lái)一段時(shí)間內繼續在波動(dòng)中下行，恐怕是大概率事件。國內投資者近期的“抄底”行為，也許并不明智。讓我們用Elisabeth
Kubler-Ross著(zhù)名的“哀傷五階段”理論作個(gè)總結：一個(gè)完整的價(jià)格下跌過(guò)程會(huì )經(jīng)歷否認、憤怒、討價(jià)還價(jià)、抑郁與最終接受五個(gè)階段，而眼下的黃金市場(chǎng)，或仍處于第一階段。