央票利率連續兩期高于二級市場(chǎng)，打消了市場(chǎng)的降息預期。昨天發(fā)行的3個(gè)月期央行票據，其中標利率與上期持平，且高于二級市場(chǎng)同期限央票，交易人士將其視為穩定利率的前兆。此前國內經(jīng)濟復蘇疲弱，加之外圍接連降息，一度令業(yè)界預計中國降息可能不遠了。
　　目前國內宏微觀(guān)經(jīng)濟確實(shí)出現了一些問(wèn)題，企業(yè)融資成本過(guò)高導致投資需求不足，經(jīng)濟增長(cháng)缺乏支持。從這個(gè)角度來(lái)看，下調利率是降低企業(yè)融資成本、提升經(jīng)濟增長(cháng)的一種手段。不過(guò)，調整利率不是單一因素決定的，必須綜合考慮物價(jià)、經(jīng)濟活力和流動(dòng)性三個(gè)方面的因素。超高的廣義貨幣供應量表明現階段流動(dòng)性已出現過(guò)剩，通脹壓力絲毫不可小視，并且未來(lái)很長(cháng)一段時(shí)間都將成為政策抉擇的主要參考標尺。
　　三個(gè)因素綜合起來(lái)看，比如流動(dòng)性偏緊、物價(jià)低且經(jīng)濟冷，這種組合會(huì )義不容辭地選擇寬松政策，利率工具應該是首選。降息將會(huì )帶動(dòng)企業(yè)和個(gè)人的投資與消費需求，本幣匯率也會(huì )進(jìn)入貶值周期，國外居民對本國商品的消費增加，“三駕馬車(chē)”齊發(fā)力解決后顧之憂(yōu)；如果經(jīng)濟冷但流動(dòng)性過(guò)剩、物價(jià)很高時(shí)，單一選擇降息的風(fēng)險很大。一方面低利率刺激企業(yè)投資與個(gè)人消費，但是原本就寬松的流動(dòng)性會(huì )集中涌現出來(lái)，通脹壓力可能陡增，不利于實(shí)現中長(cháng)期政策目標。
　　面對流動(dòng)性過(guò)剩、高物價(jià)與經(jīng)濟偏冷的兩難境地，我們認為選擇組合工具效果會(huì )更好。一方面選擇利率工具降低資金成本，刺激企業(yè)投資與個(gè)人消費需求，但是也必須對其負面影響采取應對辦法�？梢赃x擇公開(kāi)市場(chǎng)正回購或法定存款準備金率工具，回收市場(chǎng)上過(guò)剩的流動(dòng)性，嚴控物價(jià)上漲。
　　針對市場(chǎng)廣泛關(guān)注的利率調整預期，我們認為“不對稱(chēng)”操作的可能性更大。降低貸款利率的同時(shí)，提高存款利率，或者通過(guò)擴大存款利率浮動(dòng)區間的方式達到提高存款利率，其中進(jìn)行后一種方式操作的概率更高，也符合決策層穩定與連續性目標。更直白地說(shuō)，這樣做等于把銀行長(cháng)期壟斷利潤回吐給企業(yè)和個(gè)人，刺激他們參與經(jīng)濟活動(dòng)的積極性。