國家外匯管理局上周一宣布將要出臺更為嚴厲的管理措施，重點(diǎn)打擊假借出口貿易引進(jìn)國際熱錢(qián)的企業(yè)和單位，同時(shí)要求銀行加大外匯交易頭寸的監管力度，嚴防熱錢(qián)借助不當渠道進(jìn)入我國市場(chǎng)。據報道，有關(guān)部門(mén)對今年前四個(gè)月國家進(jìn)出口和外匯買(mǎi)賣(mài)數據作了評估，僅以3月為例，對外貿易出現了8.84億美元逆差，但出口外匯占款卻持續上升，據此可斷定，熱錢(qián)的確在涌入，而且是通過(guò)虛假出口提供的渠道。因此，對于一個(gè)資本賬戶(hù)并未對外放開(kāi)的經(jīng)濟體，采取必要管制措施是十分必要的。
　　我現在只擔心一個(gè)問(wèn)題，以常規的監管手段嚴查、處理，是否能堵塞熱錢(qián)涌入渠道。從純粹的技術(shù)角度看，以虛假出口“掩護”熱錢(qián)涌入是幾乎沒(méi)有技術(shù)含量的手段，也是通過(guò)常規檢查能輕易發(fā)現的。估計外匯管理局的措施只要稍加細致，以這種方式非法進(jìn)入的熱錢(qián)和單位基本就無(wú)處藏身了，估計第一階段的戰果會(huì )比較喜人。但緊接著(zhù)，熱錢(qián)涌入的方式就會(huì )轉向隱蔽，這也是監管和違規博弈的必然規律。
　　那么，這些更加隱蔽的方式會(huì )是怎樣的呢？不妨借助類(lèi)似于福爾摩斯偵探似的思維方式，站在企圖違規者的角度來(lái)分析，看看究竟有哪些手段可能被使用。盡管這樣做不是常規的“刑偵”手段，但作為一種邏輯推理，至少可以為我們提供一些有益的思路和線(xiàn)索。
　　首先，熱錢(qián)要做的就是把虛假貿易真實(shí)化，也就是說(shuō)做一些實(shí)物貿易，這就可以逃過(guò)此輪對虛假貿易的嚴查。他們可以通過(guò)虛高的價(jià)格與實(shí)際價(jià)格之差作掩護，把熱錢(qián)帶進(jìn)來(lái)。盡管這樣做，比純粹的虛假貿易效率要低很多，但畢竟有路總比無(wú)路強，所以對熱錢(qián)來(lái)說(shuō)也是可行的。不過(guò)，這仍然不能逃脫監管的規則，在現行市場(chǎng)價(jià)格如此公開(kāi)、如此透明有效的情況下，如此明目張膽的做法顯然也很容易落入監管法網(wǎng)。因此，看似不大可能。但我們不要忘記，這些人可以借助衍生工具把這種看似明顯非法的做法“漂白”了。
　　比如雙方先簽訂一份遠期合約，以一個(gè)事先定好的高價(jià)作為交易價(jià)格，于是到期成交價(jià)就不再是市場(chǎng)交易價(jià)格，而是約定價(jià)格，這就比生硬提高價(jià)格合理許多。但這也不會(huì )逃過(guò)監管者的法眼，既然是遠期價(jià)格，至少要和期貨市場(chǎng)價(jià)格一致吧，假如交易的商品的確存在期貨交易，這招依然不靈。就算沒(méi)有相應的期貨交易存在，但遠期價(jià)格還有一個(gè)必須滿(mǎn)足的條件，那就是合同本身在簽訂之初必須價(jià)值為零。這就是說(shuō)，在遠期合約簽訂時(shí)，在無(wú)風(fēng)險利率、標的物即期價(jià)格以及合同價(jià)格之間必須滿(mǎn)足某種關(guān)系，否則，即便合同簽了也是欺詐。
　　如此看來(lái)熱錢(qián)操作者似乎無(wú)路可走了，但問(wèn)題遠沒(méi)這么簡(jiǎn)單。比這更為隱蔽的手段依然存在，這就是場(chǎng)外市場(chǎng)交易的期權。貿易賣(mài)方可以通過(guò)一個(gè)賣(mài)權多頭和一個(gè)相同執行價(jià)格的買(mǎi)權空頭，構造出一個(gè)與遠期合約效果完全相同的頭寸組合，而這個(gè)組合的隱蔽性顯然遠遠好于遠期合約，即便被發(fā)現也有很多看似合理的解釋。如果是這樣，監管難度顯然增高了許多，更糟糕的是，由于這些衍生工具的交易多發(fā)生在海外市場(chǎng)，我們監管的觸角無(wú)法觸及，這會(huì )給熱錢(qián)操作者帶來(lái)更多投機可能。
　　而且，上述分析仍在一個(gè)淺顯層面，無(wú)法觸及更隱晦、更高級、更復雜層面的金融手段，這就給我們的監管者提出了一個(gè)很?chē)烂C的問(wèn)題：我們現有的手段儲備和技術(shù)儲備能及時(shí)發(fā)現并且破解這些層出不窮、打著(zhù)創(chuàng )新旗號的違規行為的實(shí)質(zhì)嗎？如果不能，請盡快完善；如果能，那么我們的監管目光就不能僅局限在國內市場(chǎng)和企業(yè)賬目這樣的狹隘視野里面，而應注意海外市場(chǎng)，甚至是場(chǎng)外交易市場(chǎng)的蛛絲馬跡，以防止更高級別的手段應用在熱錢(qián)的涌入領(lǐng)域。
　　說(shuō)到這兒，我想起一個(gè)離題稍遠的小段子。國家外匯管理局的英文簡(jiǎn)寫(xiě)是SAFE，意思是“安全”，我想，一個(gè)真正安全的外匯管理機構的起碼備件，應該是管理手段的與時(shí)俱進(jìn)，尤其要及時(shí)了解、敏捷應對各種可能具有潛在危險的創(chuàng )新手段，那些企圖通過(guò)違規實(shí)現套利的手段這才無(wú)處藏身。
　　不過(guò)，監管得再?lài)�，也不能保證漏洞被徹底堵塞，正如我在上周本欄中提到的，堵塞漏洞更該從市場(chǎng)制度建設層面著(zhù)手。熱錢(qián)之所以要在各個(gè)分割的市場(chǎng)間想方設法地跑來(lái)跑去，其根本目的還是在于尋求市場(chǎng)間的投機套利機會(huì )，一旦市場(chǎng)間的開(kāi)放度達到一定程度，熱錢(qián)現象就會(huì )逐漸消失。市場(chǎng)的事情交還給市場(chǎng)去辦，這是市場(chǎng)經(jīng)濟的本質(zhì)。在這方面，我們仍有一項長(cháng)期而艱巨的工作要做，這就是資本賬戶(hù)的開(kāi)放。
　　我注意到，前不久的一次國務(wù)院常務(wù)會(huì )議對此也給予了高度重視，特別指出了要構想出一個(gè)可操作的資本賬戶(hù)人民幣可轉換方案，實(shí)際上就是要實(shí)質(zhì)性開(kāi)啟資本賬戶(hù)的改革試點(diǎn)。這對于一個(gè)開(kāi)放性的經(jīng)濟體，是遲早的事，也是打通市場(chǎng)間隔閡的重要步驟。除了盡量開(kāi)放之外，必要的匯率制度改革同樣要提上議事日程，讓匯率定價(jià)更加市場(chǎng)化，熱錢(qián)的投機活動(dòng)不就失去生存的土壤了么？