未來(lái)三到五年，受發(fā)達經(jīng)濟體債務(wù)危機、全球性寬松貨幣政策、國際金融監管制度改革及各國經(jīng)濟實(shí)力變化等影響，國際金融環(huán)境仍將“動(dòng)蕩不定”。主要表現為危機短期內難以徹底解除，大宗商品價(jià)格難以預料，短期資本流動(dòng)更加頻繁，國際主要貨幣幣值有競相貶值之虞，國際貨幣體系日益走向多元化。我國既是影響國際金融環(huán)境變化的一個(gè)重要因子，也是其重要作用對象。由于全球性資金富裕，我國企業(yè)的外部融資環(huán)境將會(huì )明顯改善，但是國家所面臨的輸入性通貨膨脹壓力和“熱錢(qián)”沖擊將加大。對此，我國既要繼續推動(dòng)金融改革開(kāi)放，又要進(jìn)一步完善金融監管制度，密切跟蹤大宗商品價(jià)格和國際“熱錢(qián)”走勢；同時(shí)，利用好海外融資渠道，積極推動(dòng)國際金融治理的改革與合作，為我國加快經(jīng)濟發(fā)展方式轉型服務(wù)。

未來(lái)三到五年，影響國際金融環(huán)境變化的重大因素

    ——歐、美、日嚴重的財政債務(wù)問(wèn)題
    2008年由美國次貸危機引發(fā)的金融流動(dòng)性危機，已經(jīng)轉化為歐美日等發(fā)達經(jīng)濟體內部日益嚴重的財政債務(wù)風(fēng)險。對于不同的經(jīng)濟體，風(fēng)險的表現方式有所區別。在歐洲，2009年末以來(lái)希臘、葡萄牙、西班牙、愛(ài)爾蘭、意大利等國接連爆出主權債務(wù)問(wèn)題。這些國家的政府債務(wù)負擔遠遠超出了其承受范圍，引起了國家違約風(fēng)險。
    美國的債務(wù)問(wèn)題主要表現為債務(wù)上限約束與為經(jīng)濟復蘇而采取的財政激勵計劃之間的矛盾。為了推動(dòng)經(jīng)濟復蘇，美國政府采取了一系列的財政刺激措施，包括減稅，加大對醫療衛生、能源、教育、基礎設施、失業(yè)救濟等領(lǐng)域的財政支出。這些措施使得美國的債務(wù)上限不斷被突破，財政負擔日益沉重。從2007年9月至2011年8月初，美國先后7次提高債務(wù)上限。最新的債務(wù)上限規模為16．394萬(wàn)億美元。
    日本債務(wù)問(wèn)題由來(lái)已久。自上個(gè)世紀80年代末經(jīng)濟泡沫破滅以來(lái)，日本的公共債務(wù)比率長(cháng)期處于上升態(tài)勢。到2011年初地震和海嘯之前，日本公共債務(wù)相當于GDP的228％。 IMF2012年10月份的報告顯示：2012年日本政府債務(wù)總額將達到GDP237％的規模。
    ——全球性寬松貨幣政策
    2008年危機爆發(fā)后，為挽救美國金融體系，美聯(lián)儲于當年11月啟動(dòng)了第一輪量化寬松政策（QE1），QE1共耗資1．725萬(wàn)億美元，開(kāi)啟了全球寬松貨幣政策時(shí)代。之后，于2010年8月推出了第二輪量化寬松政策（QE2）。歐債危機爆發(fā)以后，其他國家也將低利率和（或）量化寬松作為刺激經(jīng)濟恢復增長(cháng)的重要手段。2012年6月底開(kāi)始，主要經(jīng)濟體的寬松貨幣政策密集出臺。包括最近的日本無(wú)限量寬松貨幣政策。
    歐美日新一輪的寬松貨幣政策具有兩大共同特征：一是沒(méi)有上限。在推出OMT（直接貨幣交易）時(shí)，歐洲央行明確表示對購入債券沒(méi)有數量限制。美國QE3雖然規定了每個(gè)月購買(mǎi)機構抵押貸款支持債券的規模，但并未規定結束時(shí)間，這意味著(zhù)總規模沒(méi)有上限。日本央行購入金融資產(chǎn)也是無(wú)限量的。二是與經(jīng)濟發(fā)展狀況掛鉤。發(fā)達國家的貨幣政策通常與通貨膨脹率掛鉤。而此次，OMT與歐元區國家的舉債成本掛鉤，當受困國債務(wù)成本上升到一定程度后，該計劃就會(huì )進(jìn)入二級市場(chǎng)購買(mǎi)該國債券，以降低其債務(wù)成本。QE3的推出，則是美聯(lián)儲第一次將救助計劃與經(jīng)濟發(fā)展目標——失業(yè)率和經(jīng)濟復蘇聯(lián)系起來(lái)。
    ——國際金融監管制度改革
    此次金融危機充分暴露了發(fā)達經(jīng)濟體以及國際層面在金融監管上的漏洞和缺陷。為避免重蹈覆轍，歐美等發(fā)達經(jīng)濟體積極推動(dòng)本經(jīng)濟體內部的金融監管體制改革。 2010年7月，美國政府通過(guò)了《華爾街改革和消費者保護法》。該法案主要包括建立消費者金融保護局和金融穩定監督委員會(huì )，改革高管薪酬及企業(yè)治理結構，加強對系統重要性金融機構、衍生產(chǎn)品、對沖基金、評級機構和私募基金的監管等措施。2010年9月，歐盟成員國財政部長(cháng)通過(guò)了泛歐金融監管改革法案，積極推動(dòng)監管體制的一體化。 2012年12月13日歐盟財長(cháng)會(huì )議最終就歐盟銀行業(yè)統一監管主體達成協(xié)議。歐洲央行獲得授權，負責監管至少200家歐元區的大銀行，并在危機發(fā)生時(shí)可以對小銀行進(jìn)行干預。
    與此同時(shí)，二十國集團、巴塞爾銀行監管委員會(huì )也在國際層面努力建設金融監管新框架。 2009年4月2日召開(kāi)的G20倫敦峰會(huì )明確提出：重新構建監管架構識別和應對宏觀(guān)審慎風(fēng)險；擴大金融監管范圍，將系統重要性金融機構、市場(chǎng)和工具納入審慎監管范圍；改進(jìn)金融機構的薪酬機制；提高金融體系資本質(zhì)量和數量，遏制杠桿率累積；改革國際會(huì )計規則，建立高質(zhì)量的金融工具估值和準備金計提標準等。巴塞爾委員會(huì )發(fā)布了一系列國際銀行業(yè)監管新標準，統稱(chēng)為 “第三版巴塞爾協(xié)議”（“BaselⅢ”），強化資本充足率監管標準，引入杠桿率監管標準，建立流動(dòng)性風(fēng)險量化監管標準，并強化風(fēng)險管理實(shí)踐。
    ——國家間經(jīng)濟實(shí)力的變化
    各經(jīng)濟體在國際金融格局，尤其是國際貨幣體系中的地位根本上是由其經(jīng)濟實(shí)力決定的。在由中心國家、核心外圍和外圍經(jīng)濟體三個(gè)層級構成的國際貨幣體系中，中心國家的國家實(shí)力強大，其貨幣是主要儲備貨幣，其匯率制度被核心外圍國家跟隨，如金本位時(shí)的英國和金匯兌本位之后的美國。核心外圍經(jīng)濟體的實(shí)力很強，貨幣也是儲備貨幣之一，匯率制度與中心國家保持一致，如金本位時(shí)的法國、德國、俄羅斯和當前的歐盟。這些經(jīng)濟體擁有不容忽視的影響力。外圍國家的經(jīng)濟實(shí)力不強，是國際貨幣體系規則的接受者，對國家貨幣體系的影響很小，如眾多發(fā)展中國家。這三個(gè)層級之間的界限正在發(fā)生變化。在經(jīng)濟全球化過(guò)程中，越來(lái)越多的經(jīng)濟體進(jìn)入到國際貨幣體系當中，新興經(jīng)濟體近年來(lái)對國際貨幣體系的影響力不斷提高。因保持了30余年的高速增長(cháng)，我國在國際貨幣體系這個(gè)機體中正在從外圍向核心外圍轉變。作為國際貨幣體系的一份子和最大的發(fā)展中國家，我國關(guān)于金融改革開(kāi)放的任何舉措，都將深刻影響國際金融格局的長(cháng)遠變化。

未來(lái)國際金融環(huán)境的主要變化趨勢

　　在經(jīng)濟復蘇放緩的情況下，發(fā)達經(jīng)濟體的債務(wù)危機難以在短期內徹底解決。市場(chǎng)充裕的資金不是沖向商品市場(chǎng)，就是沖向資本市場(chǎng)，或者二者皆有。大宗商品價(jià)格將更加難以捉摸，短期資金跨境流動(dòng)將更加活躍，匯率波動(dòng)將更加頻繁。 “動(dòng)蕩不定”將是國際金融環(huán)境未來(lái)3—5年的主要特征。與此同時(shí)，國際金融監管和治理的改革將進(jìn)一步推進(jìn)。
　　——危機徹底解除尚需時(shí)日
　　不管是發(fā)達國家的寬松財政貨幣政策，還是國際范圍內的金融監管體系改革，均在一定程度上緩解了金融危機對世界經(jīng)濟的危害，但由此引發(fā)的發(fā)達經(jīng)濟體財政債務(wù)風(fēng)險難以在短期內得到徹底解決。美國2012年下半年的“財政懸崖”問(wèn)題充分顯示出發(fā)達國家在解決危機方面的兩難境地：要刺激經(jīng)濟復蘇，必須承受債務(wù)負擔加重的風(fēng)險：否則，將遭受經(jīng)濟下滑的惡果。如何解決好債務(wù)問(wèn)題將成為未來(lái)3—5年困擾發(fā)達經(jīng)濟體的共同難題。
　　歐債危機不但拖累了2012年世界經(jīng)濟復蘇的步伐，還將是2013年世界經(jīng)濟復蘇的最大不利因素。而且，財政一體化等制度變革需要歐元區以及歐盟成員國在艱苦談判中共同努力。預計歐債危機徹底解決的時(shí)間不會(huì )少于3—5年。期間，如果高失業(yè)率一直持續，債務(wù)危機極有可能轉化為社會(huì )危機。
　　日本的公共債務(wù)率是全球最高的，潛在風(fēng)險巨大。由于日本公共債務(wù)90％以上由國內投資者所有，一旦日本國內私人部門(mén)無(wú)法支撐繼續增加的債務(wù)負擔，而國外又尋找不到新的支撐力量，債務(wù)危機將對日本經(jīng)濟造成毀滅性打擊。
　　——大宗商品價(jià)格走勢難以預料
　　理論上，寬松貨幣政策意味著(zhù)市場(chǎng)上流動(dòng)性的增加，雖然在短期內會(huì )促進(jìn)經(jīng)濟增長(cháng)，但長(cháng)期來(lái)看將推動(dòng)物價(jià)上漲，形成通貨膨脹壓力。由于美元、歐元的國際貨幣地位，美、歐的寬松貨幣政策推動(dòng)全球價(jià)格水平的提升。在美國推出第一、第二次寬松貨幣政策的3—5個(gè)月后，初級產(chǎn)品價(jià)格指數迅速提高。
　　但是，大宗商品價(jià)格是否會(huì )如前一樣大幅上漲，還要視大宗商品市場(chǎng)的供求關(guān)系而定。從目前對2013年全球經(jīng)濟走勢的種種預測來(lái)看，全球對大宗商品的需求有望回暖。大宗商品價(jià)格仍有可能處于高位。即便不再處于高位，由于全球流動(dòng)性在今后較長(cháng)時(shí)期內處于過(guò)剩狀態(tài)，未來(lái)3—5年大宗商品價(jià)格的震蕩將更加頻繁，幅度也只會(huì )大不會(huì )小。
　　——資金短期跨境流動(dòng)將異�；钴S
　　隨著(zhù)新一輪寬松貨幣政策的集中出臺，近期大量熱錢(qián)涌入新興經(jīng)濟體，其中亞洲成為首選地。中國香港在本輪熱錢(qián)沖擊中尤其值得關(guān)注。由于大量短期資金涌入，香港金管局在時(shí)隔三年多后，于2012年10月20日首次干預匯市。截至2012年12月21日，金管局在兩個(gè)月左右的時(shí)間里已經(jīng)連續28次干預市場(chǎng)，向市場(chǎng)累計注資1071．93億港元，超過(guò)了QE1期間992億港元的規模。至2012年12月27日，香港銀行體系總結余規模達到2558．5億港元。
　　大量熱錢(qián)的涌入推高了當地資產(chǎn)價(jià)格。香港恒生指數于2012年9月6日止跌回升，并呈現持續上漲態(tài)勢；泰國股市2012年上漲約28％；菲律賓股市上漲約24％；印度股市上漲約23％。 “熱錢(qián)”逐利而動(dòng)，在一個(gè)市場(chǎng)獲利后，總是不斷尋找下一個(gè)目標。由于發(fā)達經(jīng)濟體向國際市場(chǎng)注入流動(dòng)性的舉動(dòng)尚未結束，資本短期跨國流動(dòng)將異�；钴S。
　　——主要經(jīng)濟體貨幣易陷入競相貶值的境地
　　貨幣貶值可以在短期內提高出口的價(jià)格競爭力，有利于改善國際收支狀況，促進(jìn)國內經(jīng)濟復蘇。為了恢復經(jīng)濟、走出危機，主要經(jīng)濟體傾向于維持貨幣弱勢。寬松貨幣政策是推動(dòng)貨幣貶值的有力武器。 2012年9月，美元實(shí)際匯率指數開(kāi)始下降，12月對主要貨幣的實(shí)際匯率指數已降至82．55；日元實(shí)際有效匯率也開(kāi)始由100以上下降到12月的93，日本政府更希望未來(lái)幾年日元繼續貶值，以推動(dòng)日本經(jīng)濟走出通貨緊縮的泥沼。
　　與此相對照，2012年俄羅斯盧布實(shí)際有效匯率上升了5．7％；巴西雷亞爾實(shí)際有效匯率上升了13．4％。為了避免政策套利，也為了保持本國商品的國際競爭力，新興經(jīng)濟體在發(fā)達經(jīng)濟體實(shí)施寬松貨幣政策后，也“被寬松”地增加了本國貨幣的供應。于是，發(fā)達經(jīng)濟體希望本國貨幣貶值、新興經(jīng)濟體維持本國貨幣幣值的努力，極易導致外匯市場(chǎng)匯率的劇烈波動(dòng)。
　　——國際貨幣體系顛覆性調整可能性不大
　　布雷頓森林體系瓦解后，國際貨幣體系的不斷改革并未改變美元主導地位。此次金融危機在美國首先爆發(fā)，誘發(fā)了國際社會(huì )對國際貨幣體系改革的強烈要求。毫無(wú)疑問(wèn)，未來(lái)我們需要的貨幣體系是：既能滿(mǎn)足國際交易的支付需求，又能避免和有效化解金融危機；既能保持全球化勢頭，又能獲得全球平衡。但是這種改革并不會(huì )顛覆美元的中心貨幣地位。在可預期的時(shí)間內，還沒(méi)有哪個(gè)國家能夠擁有比美國更強大的吸納國際商品、資金、人才的能力，以及更強大的軍事實(shí)力。而且，任何國際貨幣體系的改革方案，如果沒(méi)有美國的支持，將會(huì )止步于討論階段。短期內最為現實(shí)的選擇是繼續推動(dòng)儲備貨幣的多元化，與此同時(shí)加強特別提款權的作用。

國際金融環(huán)境變化對我國的影響

　　國際金融環(huán)境變化對我國的影響既有機遇，如企業(yè)的海外融資環(huán)境向好，我國在國際金融格局中擁有繼續提升的空間；也有挑戰，如輸入性通脹壓力加大，可能成為“熱錢(qián)”沖擊的重點(diǎn)目標。挑戰如果應對得當，也會(huì )成為機遇。
　　——我國企業(yè)的海外融資環(huán)境向好
　　國際金融環(huán)境變化的影響是深刻的，且不僅僅局限在金融領(lǐng)域。由于發(fā)達經(jīng)濟體的債務(wù)危機難以短期內解決，國際商品市場(chǎng)便難以迅速好轉，我國出口企業(yè)仍將面臨不小的壓力。但是企業(yè)的外部融資環(huán)境卻極有可能得到改善，原因主要在于兩個(gè)方面：一是，寬松貨幣政策環(huán)境下，外部資金充裕，企業(yè)的海外融資成本低；二是，雖然有些企業(yè)曾因不熟悉規則以及個(gè)別國家有意打壓，在境外資本市場(chǎng)受挫，但未來(lái)中國元素仍將使我國企業(yè)成為國際資本投資的優(yōu)質(zhì)客戶(hù)。
　　——輸入性通脹壓力加大
　　全球通貨膨脹的壓力雖然主要由美、歐的寬松貨幣政策帶來(lái)，但卻要由包括新興經(jīng)濟體在內的發(fā)展中國家來(lái)承受。美國的居民消費價(jià)格指數（CPI）變動(dòng)幅度遠遠小于金磚5國，即便在實(shí)施了量化寬松之后，情況也是如此。
　　我國目前經(jīng)濟發(fā)展放緩，如果發(fā)生輸入性通貨膨脹，將對我國出口競爭力產(chǎn)生負面影響，從而打擊國內經(jīng)濟的穩定發(fā)展，壓縮我國宏觀(guān)經(jīng)濟政策空間。以往的研究表明，由于我國對外貿易額在世界商品進(jìn)出口中的占比為10．5％（2011年），且短期資本項目仍存在較為嚴格的管制，我國與全球價(jià)格之間的鏈接主要是通過(guò)貿易渠道來(lái)實(shí)現。全球商品價(jià)格對我國出口價(jià)格有明顯的影響。一旦外部大宗商品價(jià)格上漲，將降低我國出口的競爭力。
　　——我國可能成為“熱錢(qián)”沖擊的重點(diǎn)目標
　　香港通常被認為是國際“熱錢(qián)”進(jìn)入大陸市場(chǎng)的跳板，從大量熱錢(qián)流入香港來(lái)看，國際“熱錢(qián)”對中國市場(chǎng)熱度不低。隨著(zhù)我國資本項目開(kāi)放的穩步推進(jìn)，“熱錢(qián)”進(jìn)入國內市場(chǎng)的渠道也將隨之拓寬。目前，合格的境外機構投資者（QFII）和人民幣合格境外投資者（RQFII）是境外短期資金進(jìn)入國內的兩大合法渠道。 2012年這兩大渠道的規模均大幅提高。截至2012年底，QFII的投資額度達到374．43億美元，RQFII的投資額度達到670億元人民幣，較2011年底分別增加了近160億美元和570億元人民幣。
　　——我國在國際金融格局中的地位加速提升
　　目前，我國正深化金融體制改革。各項改革措施不僅能夠使金融業(yè)更好地服務(wù)國內經(jīng)濟發(fā)展需要，而且將進(jìn)一步提高我國金融機構的國際競爭力，并提升人民幣的國際地位，從而推動(dòng)國際金融多極化和金融全球化的深入發(fā)展。
對策建議
　　——堅定不移地推進(jìn)金融改革開(kāi)放
　　金融改革開(kāi)放不應因外部金融環(huán)境變化所帶來(lái)的挑戰而停步。其重點(diǎn)既包括繼續推動(dòng)金融領(lǐng)域的市場(chǎng)化和商業(yè)化改革，如提高利率市場(chǎng)化水平，完善更有彈性的匯率制度，推進(jìn)金融機構的商業(yè)化等；又包括大幅擴大金融領(lǐng)域的對內對外開(kāi)放，如降低金融行業(yè)的準入門(mén)檻，建立有利于金融創(chuàng )新的制度環(huán)境，持續提升資本項目的開(kāi)放水平等。
　　——加強金融領(lǐng)域對內對外監管水平
　　加強金融監管改革是未來(lái)全球金融領(lǐng)域的一大趨勢。當前的國際金融監管改革在以下四個(gè)方面存在明顯的趨同性：一是限制大型金融機構的冒險行為，切實(shí)保護消費者權益；二是解決“大而不能倒”問(wèn)題，防止系統性金融風(fēng)險；三是提高金融機構的流動(dòng)性；四是加強中央銀行在監管中的作用。在這種情況下，我國在推動(dòng)上述金融領(lǐng)域改革開(kāi)放過(guò)程中，也必須注重對大型金融機構的監管，加強對金融消費者的保護。此外，密切監控跨境資本流動(dòng)與匯率變動(dòng)情況。在出口乏力的形勢下，要防止人民幣實(shí)際有效匯率被動(dòng)大幅升值，需要視情況調整對外匯市場(chǎng)的干預管理力度。
　　——利用好海外融資渠道
　　在金融全球化的環(huán)境中，即便是資金最充裕的國家，也需要將綜合運用境內外資金作為提升效率的重要手段。當前，不但那些“走出去”的企業(yè)需要利用好海外融資來(lái)進(jìn)一步擴大境外直接投資規模，尚未“走出去”的企業(yè)也可通過(guò)海外上市、引入境外戰略合作伙伴等手段提高對海外融資的使用。有關(guān)部門(mén)可通過(guò)提供海外融資信息、加強國際金融規則方面的教育培訓等方式，幫助企業(yè)提升綜合運用境內外資金的能力。
　　——密切關(guān)注大宗商品的價(jià)格走勢
　　首先，要防止輸入性通貨膨脹對國內經(jīng)濟的沖擊。國內在擴大進(jìn)口平衡國際收支的同時(shí)，可以利用國家戰略物資儲備調節機制、國內價(jià)格穩定機制等手段降低輸入性通貨膨脹的負面影響。
　　其次，要積極推動(dòng)國際社會(huì )加強合作，共同應對全球性通貨膨脹對發(fā)展中經(jīng)濟體的沖擊。針對歐美大規模寬松貨幣政策對全球大宗商品價(jià)格穩定的負面影響，國際社會(huì )應加強合作，共同應對。尤其是考慮到全球性通貨膨脹對發(fā)展中經(jīng)濟體的沖擊大于發(fā)達經(jīng)濟體，在合作中應呼吁發(fā)達經(jīng)濟體在穩定全球物價(jià)水平方面承擔更多責任。
　　——積極推動(dòng)和加強國際貨幣體系改革方面的國際合作
　　雖然國際貨幣體系由中心國家主導，但廣泛的國際協(xié)作必不可少。我國可利用對國際貨幣體系影響力的提升，積極推動(dòng)以下三個(gè)方面的國際合作：一是支持國際貨幣向以美元為主的多元化方向發(fā)展。我國可按“相機抉擇”原則，穩步推動(dòng)人民幣走向國際。人民幣成為國際貨幣既是這一趨勢的主要內容，也是我國積極參與更加穩定的國際貨幣體系建設的主動(dòng)選擇。二是在保持穩定的前提下，支持匯率的有序變動(dòng)。三是支持“集體保險”制度的進(jìn)一步完善，降低“自我保險”規模。