近年來(lái)，中國廣義貨幣供應量（M2）增長(cháng)率持續超過(guò)名義GDP增長(cháng)率，導致M2與GDP的比率節節攀升，2012年末中國已達188%，相當于美國的2倍以上。到今年3月末，中國M2余額已達103.61萬(wàn)億元，首次突破百萬(wàn)億元大關(guān)，再次加重了社會(huì )對貨幣總量是否超發(fā)的廣泛質(zhì)疑和爭論。如果把M2與GDP的比率視為衡量一國經(jīng)濟的貨幣化程度，那么人們擔心的是目前中國經(jīng)濟的貨幣化率是否過(guò)高？中國經(jīng)濟的高貨幣化是由哪些因素引起的？將帶來(lái)那些后果？與此相關(guān)的政策含義又有哪些？
其實(shí)，國內外專(zhuān)家、學(xué)者對經(jīng)濟貨幣化的研究由來(lái)已久。早在20世紀60年代，就有西方經(jīng)濟學(xué)家指出：貨幣化率是衡量一國經(jīng)濟發(fā)展水平與進(jìn)程的重要指標，廣義貨幣與國民財富的比例會(huì )先上升，然后趨于平穩甚至下降。各國大量實(shí)證研究發(fā)現，以貨幣化和金融深化為特征的金融發(fā)展對經(jīng)濟增長(cháng)有顯著(zhù)的促進(jìn)作用。針對包括中國在內的發(fā)展中國家普遍存在的金融抑制現象，中外專(zhuān)家學(xué)者建議采取金融改革和深化的政策，解除對金融部門(mén)的限制和干預，通過(guò)金融部門(mén)的擴大和效率的提高促進(jìn)經(jīng)濟的發(fā)展�？梢哉f(shuō)，正是20世紀70年代以來(lái)在許多發(fā)展中國家普遍展開(kāi)的貨幣改革和金融深化，才造就了一大批新興市場(chǎng)國家經(jīng)濟的快速崛起。
始于1978年的中國改革開(kāi)放迅速提高了市場(chǎng)開(kāi)放程度，人們所需物品從過(guò)去的政府配給逐漸轉為通過(guò)市場(chǎng)交易獲取，貨幣的交易需求大大提高。伴隨產(chǎn)品供給種類(lèi)的日益豐富，中國經(jīng)濟的貨幣化程度飛速發(fā)展。從上世紀80年代末開(kāi)始，伴隨企業(yè)股份制改革的推進(jìn)和住房商品化的全面實(shí)行，中國的企業(yè)資產(chǎn)、土地、自然資源、房地產(chǎn)等都被逐步市場(chǎng)化、資本化和貨幣化。所有這些都產(chǎn)生了大量的貨幣需求，導致廣義貨幣量的快速增長(cháng)。
因此，從大的趨勢上看，中國經(jīng)濟貨幣化率的逐年走高是與中國經(jīng)濟的市場(chǎng)化進(jìn)程和金融深化的走勢相一致的，是積極的、正面的現象。但人們擔心的是目前中國經(jīng)濟的貨幣化程度是否過(guò)高。應當承認，判斷一國經(jīng)濟的貨幣化程度是否過(guò)高并無(wú)國際標準。只是簡(jiǎn)單地拿M2/GDP這一比率進(jìn)行國際對比，可能忽略了各國經(jīng)濟結構、發(fā)展階段和M2所代表含義的諸多差異，導致得出的結論并無(wú)多少實(shí)際意義。
如根據世界銀行提供的有關(guān)數據來(lái)看，發(fā)達國家M2/GDP比率普遍偏高一些，如當前世界人均GDP排名前40位的國家，M2/GDP比率的算術(shù)平均值為1.35，超過(guò)世界算術(shù)平均水平82%，從這一點(diǎn)看，該比值的高低與經(jīng)濟貨幣化水平具有正相關(guān)性。但M2/GDP比率似與通脹水平無(wú)關(guān)。挪威、丹麥、瑞典和美國的M2/GDP比例只有0.56、0.74、0.87、0.87，而德國、奧地利、荷蘭、日本則分別為1.8、1.86、2.32、2.4。后一組比前一組高出1倍還多。德國、奧地利、荷蘭和日本的通脹平均水平是108.4，而挪威、丹麥、瑞典和美國的平均通脹水平是113.4。顯然，M2/GDP比率的高低并非是決定通脹水平的主要因素。
具體分析近年來(lái)導致中國M2/GDP比率持續走高的原因，可歸納為以下三個(gè)方面：
一是經(jīng)濟結構和發(fā)展模式偏向工業(yè)、投資和信貸。中國工業(yè)占GDP的比重近幾年都超過(guò)40%，而大多數發(fā)達國家普遍低于20%；中國服務(wù)業(yè)占GDP比重不到45%，而發(fā)達國家這一比重普遍超過(guò)60%。由于工業(yè)生產(chǎn)所需的中間投入、中間消耗大，而服務(wù)業(yè)相應的中間投入、中間消耗小，就導致創(chuàng )造同樣數量的增加值，所需的總產(chǎn)出工業(yè)要大于服務(wù)業(yè)。但M2是相對于總產(chǎn)出而言的，因而工業(yè)比重較大的經(jīng)濟體所需貨幣量要更大。投資相對于消費而言具有累積性，產(chǎn)品和服務(wù)的消費是即期完成的，而投資將導致資產(chǎn)的累積和增加，從而需要更多的后續資金支持。高投資的結果是固定資本形成的高比例，從而導致固定資本余額對于GDP比例的持續上升。盡管各國情況有所差異，但一般而言，當年固定資本形成占GDP的比例“固定資本/GDP”超過(guò)15%以上，會(huì )導致固定資本在經(jīng)濟中的比例上升，從而帶動(dòng)M2/GDP比率的上升。
二是儲蓄率偏高。M2中占比最大的是儲蓄存款，分析高儲蓄的原因有助于理解M2/GDP比率走高的現實(shí)。一方面，由于國有企業(yè)普遍存在預算軟約束和銀企不分問(wèn)題，國有企業(yè)獲得的大量銀行貸款只有少量進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟，更多的是用來(lái)投入到房地產(chǎn)、信托、轉貸甚至存入銀行，導致企業(yè)存款增加。而另一方面，由于投資渠道缺乏和社會(huì )保障體系不完善，在綜合考慮了安全性、流動(dòng)性和盈利性以后，大部分的居民余錢(qián)仍選擇銀行儲蓄。從全社會(huì )融資渠道的角度看，目前以銀行貸款為主的間接融資比重仍大大超過(guò)以股票和債券為主的直接融資比重，也是導致M2/GDP比率升高的重要因素之一。
三是金融機構外幣占款大量增加。2000年末，金融機構外幣占款余額為1.4萬(wàn)億元，到2012年末即達25.9萬(wàn)億元，增加了24.4萬(wàn)億元，相當于2000年末的18倍多。今年以來(lái)，由于世界各國競相實(shí)施金融量化寬松政策，致使國際上的資本嚴重泛濫。鑒于中國經(jīng)濟的持續較快發(fā)展、較高利率水平和人民幣升值預期，國際資本想方設法地以合法的、非法的、公開(kāi)的、地下的各種方式流入中國大陸，導致中國的外匯儲備大量增加。今年一季度，外匯儲備增加了1570億美元，3月末國家外匯儲備達3.44萬(wàn)億。為了保護人民幣匯率的相對穩定，央行不得不被動(dòng)的去收購外匯進(jìn)行“對沖操作”。由于外匯占款的數額上漲很快，這種“對沖操作”就導致貨幣發(fā)行加快。
盡管M2/GDP比率的上升有其積極、合理的一面，但持續、過(guò)快的貨幣增長(cháng)仍有可能帶來(lái)三個(gè)方面的隱憂(yōu)：一是不利于經(jīng)濟結構的調整和發(fā)展方式的轉變。一方面，過(guò)多的資金流入虛擬經(jīng)濟領(lǐng)域，不利于實(shí)體經(jīng)濟生產(chǎn)力的提高；另一方面，大量的資金沉淀于制造業(yè)中間消耗環(huán)節和傳統產(chǎn)業(yè)，降低了資金使用效率，導致大量產(chǎn)能過(guò)剩出現。二是進(jìn)一步惡化貧富差距。由于貨幣化程度的加深和收入分配體制的扭曲，以財富衡量的貧富差距快速拉大，這顯然不利于社會(huì )穩定、和諧社會(huì )的構建和包容性增長(cháng)的實(shí)現。三是通脹的壓力。盡管M2/GDP比率的上升并不必然導致通脹的出現，但過(guò)多、過(guò)快的流動(dòng)性仍會(huì )帶來(lái)通脹和資產(chǎn)泡沫的隱憂(yōu)，對此不得不防。
就政策含義而言，首先要進(jìn)一步深化改革，轉變經(jīng)濟增長(cháng)方式。通過(guò)金融、財稅、收入分配、政府職能等一系列改革的推進(jìn)，釋放經(jīng)濟增長(cháng)的潛力，支持服務(wù)業(yè)發(fā)展，促進(jìn)經(jīng)濟發(fā)展更多地依賴(lài)居民消費、科技進(jìn)步和勞動(dòng)生產(chǎn)率水平提高等方面來(lái)，增強中國經(jīng)濟增長(cháng)的包容性和可持續性。其次，在加強宏觀(guān)審慎監管的前提下，通過(guò)推進(jìn)包括利率市場(chǎng)化、發(fā)展民間金融等一系列改革，促進(jìn)金融創(chuàng )新、多層次資本市場(chǎng)和間接融資的發(fā)展。第三，通過(guò)有序推進(jìn)人民幣國際化、匯率形成機制、資本賬戶(hù)開(kāi)放等一系列改革，增強人民幣的國際話(huà)語(yǔ)權和應對國際資本流動(dòng)沖擊的能力。