美聯(lián)儲理事、達拉斯聯(lián)儲主席費舍爾不久前指出，“央行的資產(chǎn)負債表必須要有一個(gè)實(shí)際限制”，“美聯(lián)儲準備進(jìn)行評估，并有可能改變大規模貨幣刺激措施”，并表示“這就是國債30年牛市的終結”。高盛首席經(jīng)濟學(xué)家簡(jiǎn)哈祖斯也指出，“9月份開(kāi)始收緊購債計劃顯然是有可能的，我想這還是將取決于經(jīng)濟數據”，加之近來(lái)美國國債收益率上升，債券天王格羅斯旗下的債券基金出現虧損等，市場(chǎng)中“美國國債30年牛市已經(jīng)結束”的預測不斷擴散。那么，美國國債牛市是否已經(jīng)結束，所謂的“債券泡沫”一旦破裂會(huì )是什么樣的，全球市場(chǎng)還會(huì )出現債券危機嗎？
今年以來(lái)，美聯(lián)儲理事們關(guān)于停止購債的分歧已經(jīng)在市場(chǎng)發(fā)揮了效應，即美元指數顯著(zhù)回升，歐系和風(fēng)險貨幣則應聲回落。但由于通脹仍處低位，美聯(lián)儲未必減少購買(mǎi)債券后就立即加息，即便隨著(zhù)經(jīng)濟轉好、失業(yè)率顯著(zhù)回落、通脹預期走高，甚至于達到了停止購債的6.5%等諸多門(mén)檻，美聯(lián)儲也不需僵化地上調基準利率，而只需要首先調高最低區間利率的上限0.25%即可。實(shí)施最低區間利率以來(lái)，市場(chǎng)利率大幅高于0.25%的上限，考慮通脹處于2.0%以下的水平，市場(chǎng)實(shí)際利率仍然是正利率。因此，可以設想，美聯(lián)儲僅僅上調利率區間的上限，就足以推高聯(lián)邦基準利率的競標利率，而市場(chǎng)實(shí)際利率則會(huì )同步走高。
債券收益率與市場(chǎng)實(shí)際利率密切相關(guān)，當利率明顯上升時(shí)，債券收益率同樣會(huì )走高，即債券的實(shí)際價(jià)格會(huì )走低，一旦如此，所謂的“債券泡沫”就面臨巨大的考驗，特別是金融危機以來(lái)價(jià)格不斷走高的美國國債，在諸如“財政懸崖”、債務(wù)上限等的考驗下，可能會(huì )出現大幅回落的局面；而美聯(lián)儲購買(mǎi)的抵押貸款債券也可能會(huì )面臨初步反彈后的調整回落，如果美國房地產(chǎn)市場(chǎng)不能支持抵押貸款債券調整趨穩，那么抵押貸款債券在所謂的債權泡沫破裂后仍然可能會(huì )再度探底，甚至當房產(chǎn)市場(chǎng)回落時(shí)會(huì )再度重演金融危機之初的風(fēng)暴。如此，則美聯(lián)儲要么選擇繼續增加購買(mǎi)抵押貸款債券，要么會(huì )再度控制聯(lián)邦基準利率的區間；因此，房產(chǎn)抵押貸款債券是美聯(lián)儲重要的決策依據，也是反映美國國債牛市是否結束的重要風(fēng)向指標，在房產(chǎn)抵押貸款債券沒(méi)有走強之前，美國國債牛市仍能持續下去，美聯(lián)儲也不會(huì )減少或停止購買(mǎi)債券的刺激措施。
| |
誰(shuí)會(huì )成為債券市場(chǎng)主體？ |
從美聯(lián)儲救助金融機構到監管改革，再從美聯(lián)儲購買(mǎi)債券到房產(chǎn)市場(chǎng)復蘇，雖然債券泡沫有可能破裂，但由于美國債券市場(chǎng)分為國債、抵押貸款債券和其他各類(lèi)公司債券等，甚至包括高收益債券市場(chǎng)，因此，美國債券泡沫破裂的風(fēng)險是十分復雜的，既不可能出現抵押貸款債券再度大幅下跌，更不太可能出現美國國債跌破面值，反而債券泡沫破裂的風(fēng)險是在美國之外，特別是經(jīng)過(guò)“歐債危機”之后，歐洲經(jīng)濟遠未復蘇至正常水平，頻繁上演債券風(fēng)暴的可能性非常之高；而新興市場(chǎng)等國家也很可能被國際流動(dòng)資本沖擊，從而跟隨歐洲出現債券市場(chǎng)大幅調整的局面。實(shí)際上所謂的債券泡沫破裂，是指從美國債券市場(chǎng)大幅調整回落而擴散的全球債券市場(chǎng)的風(fēng)險，其中歐洲國債危機并未徹底化解，在債券泡沫破裂后，很可能再度成為國際市場(chǎng)的焦點(diǎn)。
債券泡沫的風(fēng)險所反映的最主要矛盾還是美國監管改革及沃克爾法則，由于這些新規迫使投行等重要金融機構收縮自營(yíng)部門(mén)的規模，而自營(yíng)部門(mén)中的固定收益部分是投行與系統性金融機構的重要部分，新的監管規則陸續實(shí)施意味著(zhù)投行等系統性金融機構會(huì )陸續從債券市場(chǎng)“撤退”，以達到監管規定的資本金和自營(yíng)規模水平。當然，投行仍然可以做債券市場(chǎng)的做市商，而不是徹底退出。那么，誰(shuí)會(huì )成為債券市場(chǎng)的主體呢？或者說(shuō)，監管改革之后誰(shuí)來(lái)為債券泡沫接盤(pán)？答案只能是市場(chǎng)投資者，包括對沖基金、資產(chǎn)管理等各類(lèi)投資機構，債券市場(chǎng)參與主體的變化毫無(wú)疑問(wèn)意味著(zhù)債券市場(chǎng)的波動(dòng)幅度將加大。
金融危機以來(lái)，債券泡沫破裂最典型的莫過(guò)于歐洲國債危機，重債國家國債市場(chǎng)存量已經(jīng)超過(guò)其國內生產(chǎn)總值，從而在觸發(fā)市場(chǎng)恐慌后，引發(fā)國債價(jià)格大幅下跌，最終不得不由歐盟央行出面，實(shí)施所謂的“貨幣市場(chǎng)計劃”，即歐盟央行承諾為各國國債收益率作擔保，在必要的時(shí)候歐盟央行將出面購買(mǎi)各國國債。西班牙等一些國家的國債由于市場(chǎng)發(fā)行的壓力，已經(jīng)推動(dòng)社�；鸬热胧匈徺I(mǎi)國債，正是債券市場(chǎng)投資主體變化的前兆，特別是歐盟實(shí)施歐盟央行統一監管銀行業(yè)之后，類(lèi)似于沃克爾法則的限制銀行自營(yíng)部門(mén)的規則，很可能會(huì )與美國金融監管改革相似，同樣會(huì )重新塑造債券市場(chǎng)的投資者格局。
當然，債券泡沫破裂是有各種條件的，并不是簡(jiǎn)單的全球性的債券市場(chǎng)調整回落，其最重要的一個(gè)條件就是央行政策的轉向，而一旦如此，全球股市同樣會(huì )有所反映，所以債券泡沫的破裂亦非單純全球債券市場(chǎng)的風(fēng)險，是全球化至今的、世界性的問(wèn)題，特別是國際資本跨國流動(dòng)的風(fēng)險。從這些規律或者分析去看，加強金融監管、特別是加強針對國際資本跨境流動(dòng)的監管至關(guān)重要，新興市場(chǎng)尤其需要如此，才能在經(jīng)濟復蘇尚待加快、債券市場(chǎng)泡沫有限的情況下，建立可靠的“防火墻”，防范國際投機資本借全球性債券市場(chǎng)的調整回落，而大規模地沖擊一國債券市場(chǎng)或金融市場(chǎng)，才是債券泡沫破裂后全球市場(chǎng)出現債券危機的要害所在。