自2008年推出量化寬松（QE）政策以來(lái)，美國經(jīng)濟已然逐步向走出金融危機泥潭的方向發(fā)展；得益于美聯(lián)儲巨大的貨幣釋放量的刺激，以及全球量化寬松背景下美國相對穩定的經(jīng)濟形勢和主導地位，美國的房地產(chǎn)市場(chǎng)、就業(yè)市場(chǎng)都呈現出緩慢增長(cháng)的趨勢，并帶動(dòng)GDP由2009年的負增長(cháng)達到今年一季度環(huán)比年化2.4%（修正值）的增長(cháng)。盡管這一增長(cháng)率仍然不盡如人意，但不可否認的是，在近年來(lái)美國財政懸崖問(wèn)題高懸，財政政策受制于政治博弈的背景下，美聯(lián)儲的量化寬松政策對刺激經(jīng)濟發(fā)展，推動(dòng)美國率先走出金融危機泥潭起到了關(guān)鍵作用。
五年來(lái)，美國先后推出四輪量化寬松（QE）政策，依次是：
QE1，2008年11月25日，美聯(lián)儲首次公布將購買(mǎi)機構債和抵押貸款支持證券(MBS)，標志著(zhù)首輪量化寬松政策的開(kāi)始。至2010年4月28日結束，美聯(lián)儲在此期間共購買(mǎi)1.725萬(wàn)億美元資產(chǎn)。
QE2，2010年11月4日，美聯(lián)儲宣布啟動(dòng)第二輪量化寬松計劃，計劃在2011年第二季度以前進(jìn)一步收購6000億美元的較長(cháng)期美國國債。
QE3，2012年9月14日，美聯(lián)儲宣布推出QE3,0~0.25%的超低利率的維持期限將延長(cháng)到2015年中，每月采購400億美元的抵押貸款支持證券。
QE4，2012年12月12日，美聯(lián)儲麾下聯(lián)邦公開(kāi)市場(chǎng)委員會(huì )宣布，推出第四輪量化寬松，每月采購450億美元國債替代扭曲操作(OT)，加上QE3的400億美元，聯(lián)儲每月資產(chǎn)采購額達到850億美元。
隨著(zhù)美國經(jīng)濟逐步呈現出穩定復蘇態(tài)勢，美聯(lián)儲退出量化寬松政策的時(shí)機和方式也開(kāi)始引人關(guān)注。今年5月伯南克開(kāi)始向市場(chǎng)放出可能退出量化寬松的口風(fēng)，但沒(méi)有給出具體的時(shí)間表，并表示未來(lái)仍將根據就業(yè)市場(chǎng)和通脹變化不斷調整債券購買(mǎi)計劃。
根據聯(lián)邦公開(kāi)市場(chǎng)委員會(huì )成員的決議，美聯(lián)儲退出量化寬松政策的決定取決于四個(gè)條件，即：就業(yè)市場(chǎng)持續向好、與歐洲債務(wù)危機和美國自動(dòng)減赤計劃有關(guān)的下行風(fēng)險減弱、市場(chǎng)信心不斷增強以及過(guò)剩流動(dòng)性引發(fā)的泡沫風(fēng)險不斷上升。而學(xué)界與市場(chǎng)普遍認為的兩個(gè)重要的硬性指標，一個(gè)是失業(yè)率降到6.5%以下，一個(gè)是通貨膨脹率升到2%以上。
具體而言，退出量化寬松政策會(huì )分三步走：
第一步，與市場(chǎng)溝通可能退出量化寬松政策的訊息。美聯(lián)儲將提供逐漸退出量化寬松政策模式的詳情，為市場(chǎng)形成理性預期提供時(shí)間，因而這將是一次漸進(jìn)的過(guò)程，不會(huì )直接出售資產(chǎn)；同時(shí)這一過(guò)程會(huì )保持靈活性，即如果宏觀(guān)經(jīng)濟環(huán)境惡化的話(huà)，有可能再次加速資產(chǎn)購買(mǎi)計劃；這會(huì )是上調官方利率前的初步舉措。
第二步，放慢資產(chǎn)購買(mǎi)速度。當前每月450億美元的美國政府債券購買(mǎi)將首先受到影響，這是因為抵押貸款支持證券購買(mǎi)計劃對房地產(chǎn)市場(chǎng)帶來(lái)的支持對經(jīng)濟的穩定性仍是不可或缺的。美聯(lián)儲會(huì )有效微調并監控債券市場(chǎng)和抵押貸款支持證券市場(chǎng)。但是，關(guān)于如何處置已購買(mǎi)的債券，美聯(lián)儲目前沒(méi)有給出具體意見(jiàn)。
第三步，逐步上調存款利率和聯(lián)邦基金目標利率，特別是上調其2008年以來(lái)設定的0-0.25%的聯(lián)邦基金利率區間，從而起到收緊銀根的作用。
因此，我們不難理解為何學(xué)界和市場(chǎng)對6月初美國的非農就業(yè)報告如此看重。
目前美國經(jīng)濟形勢良好，受到QE刺激和支撐的股市和債市均達到近年來(lái)的最佳表現，美元也受益于QE引領(lǐng)的全球量化寬松保持堅挺。整個(gè)經(jīng)濟正朝著(zhù)有利于“退出QE的政策溝通階段”的方向發(fā)展。任何反映經(jīng)濟形勢將能夠自行維持穩定增長(cháng)的信息都有可能導致美聯(lián)儲做出退出QE的表態(tài)，而這無(wú)疑會(huì )影響世界各國貨幣政策的制定以及全球金融市場(chǎng)的運行。
5月份的非農報告顯示美國4月失業(yè)率已達到金融危機以來(lái)最低值7.5%，部分學(xué)者預期如果5月失業(yè)率會(huì )繼續下降，美聯(lián)儲有可能將開(kāi)始縮減債券購買(mǎi)額。
但實(shí)際上，最新公布的非農就業(yè)報告不太可能改變聯(lián)儲對就業(yè)市場(chǎng)的觀(guān)感，報告出臺后的市場(chǎng)反應也證明了這一點(diǎn)。失業(yè)率從4月的7.5%增長(cháng)到了5月的7.6%，盡管其上升更可能是噪音而非就業(yè)趨勢的改變，并且相比2012年8月，也就是美聯(lián)儲啟動(dòng)第三輪債券采購項目之前，降低了0.5%，但仍然沒(méi)有降低到6.5%的QE退出預期水平；5月的新增就業(yè)人口是17.5萬(wàn)，使得2012年8月以來(lái)的每月平均增長(cháng)數字達到了19萬(wàn)，距離伯南克“每月新增20萬(wàn)就業(yè)人口”仍然存在一定距離。
非農數據就業(yè)數據略微上漲顯示出了美聯(lián)儲刺激計劃的作用，但是失業(yè)率并沒(méi)有下降，讓美聯(lián)儲不得不繼續執行量化寬松政策。相應的，美國股市、債市、匯市繼續保持高位，而國際金銀等貴金屬價(jià)格下跌，表明市場(chǎng)仍然相信美聯(lián)儲將繼續維持目前的量化寬松政策。
同時(shí)，美聯(lián)儲考慮的另一指標——通脹數據并不支持伯南克做出改變現有政策的判斷。觀(guān)察近兩個(gè)月的CPI數據，不但距離美聯(lián)儲2%的目標較遠，而且呈下滑趨勢，因此即使最終公布的非農數據好于預期，美聯(lián)儲也不太可能選擇此時(shí)就啟動(dòng)退出QE，因為這可能令經(jīng)濟復蘇勢頭半途夭折，同時(shí)還有令經(jīng)濟陷入通縮的風(fēng)險。相對較低的通貨膨脹率水平不僅為QE的繼續提供了足夠的操作空間，也為伯南克思考QE的最終退出機制提供了充足的時(shí)間。
除了就業(yè)率和通貨膨脹率數據不支持美國立即退出QE的論調以外，還有三個(gè)問(wèn)題也是美聯(lián)儲在退出QE時(shí)必須面對的：
第一，伯南克認為退出QE的標志是提高存款準備金率，而這無(wú)疑會(huì )增加美聯(lián)儲的壓力。金融危機之后，各銀行法定準備金和超額準備金規模迅速膨脹，如果QE退出后實(shí)體經(jīng)濟中仍然缺乏足夠規模的投資需求，那么積存的準備金將會(huì )對美聯(lián)儲造成巨大的壓力；
第二，目前的量化寬松政策中，也包含了一些諸如降低貸款抵押條件、允許GSEs進(jìn)入聯(lián)邦基金市場(chǎng)等融資便利，一旦退出QE，這些融資便利將不復存在，其對應的資產(chǎn)風(fēng)險會(huì )大幅上升，進(jìn)而導致資產(chǎn)價(jià)格的劇烈波動(dòng)。這一點(diǎn)在歐洲將尤為明顯。因此是否在退出常規QE時(shí)繼續保留這些融資便利是美聯(lián)儲及各大央行應當考慮的問(wèn)題；
第三，美聯(lián)儲在QE期間購買(mǎi)的國債和資產(chǎn)支持抵押證券的處置問(wèn)題。一旦美聯(lián)儲縮小其國債購買(mǎi)規�；蜣D而開(kāi)始拋售，美國政府債券將暫時(shí)失去吸引力，其收益率將會(huì )大幅上升，從而增大政府財政負擔，增加政府融資成本；相應的，對資產(chǎn)支持抵押證券的處理也將會(huì )帶來(lái)金融市場(chǎng)的劇烈波動(dòng)。因此，紐約聯(lián)邦儲備銀行行長(cháng)威廉?達德利在5月21日也曾經(jīng)表態(tài)認為：美聯(lián)儲過(guò)去制定的量化寬松政策退出原則需要更新，考慮到目前龐大的抵押貸款支持證券規模，在今后退出政策過(guò)程中，美聯(lián)儲可能不會(huì )選擇銷(xiāo)售抵押貸款支持證券……經(jīng)過(guò)權衡比較，聯(lián)邦公開(kāi)市場(chǎng)委員會(huì )最后可能會(huì )選擇讓抵押貸款支持證券隨著(zhù)時(shí)間的推移慢慢到期。
綜合以上原因，考慮到目前面臨的財政政策阻力，美國經(jīng)濟基本面的逐步改善是非常積極的信號。但5月的非農就業(yè)數據還沒(méi)有強勁到可以完全抵消其他領(lǐng)域，特別是通貨緊縮方面潛藏的危機，再綜合考量其他因素，筆者認為美國退出量化寬松尚需時(shí)日。