時(shí)隔18年，國債期貨重出江湖。7月5日，證監會(huì )批準中金所開(kāi)展國債期貨交易，之后中金所于7月8日宣布，就國債期貨合約及規則公開(kāi)向社會(huì )征求意見(jiàn)。根據征求意見(jiàn)稿，5年期國債期貨將最低交易保證金設為2%，漲跌停板設為±2%。作為繼滬深300股指期貨之后中國期貨市場(chǎng)的又一“重量級”品種，國債期貨有望在闊別18年后重返歷史舞臺。
流動(dòng)性緊缺揭示我國亟須利率避險工具
2013年6月20日是不平凡的一天，它注定會(huì )被載入中國金融史冊。當日，銀行間隔夜拆借利率達到了驚人的13.444%，創(chuàng )下了歷史新高，質(zhì)押式回購隔夜利率盤(pán)中峰值甚至達到了30%。一時(shí)間，資金面呈現出高度緊張狀態(tài)，銀行間市場(chǎng)哀鴻遍野。
對于此次“錢(qián)荒”現象的出現，表面上看好像是銀行“沒(méi)錢(qián)”了，但是實(shí)際上銀行并不缺錢(qián)。2012年滬深兩市16家上市銀行的利潤占據全部上市公司利潤總和的53%，可以說(shuō)幾乎大部分的企業(yè)都是在為銀行“打工”，因此關(guān)于銀行缺錢(qián)的說(shuō)法顯然站不住腳。真正導致此次銀行間流動(dòng)性緊缺出現的根本原因在于商業(yè)銀行表外業(yè)務(wù)及“影子銀行”的迅速擴張，其蘊藏的風(fēng)險引發(fā)了決策層的關(guān)注。當前，在銀行的資金通道上，依靠存款補充上來(lái)的錢(qián)很多時(shí)候都是在銀行的資產(chǎn)負債表外進(jìn)行“體外循環(huán)”，短存長(cháng)貸、短借長(cháng)投現象比比皆是，商業(yè)銀行不斷通過(guò)發(fā)行新的理財產(chǎn)品來(lái)還舊產(chǎn)品，而籌集來(lái)的資金大多又流向了房地產(chǎn)等長(cháng)期項目，短期內資金無(wú)法回籠，存在著(zhù)嚴重的資金錯配問(wèn)題；同時(shí)，今年1至4月份我國出口數據異軍突起，大量資金在保稅區完成了“一日游”甚至“一日幾游”，形成了資金空轉的現象，而商業(yè)銀行在這中間起到了關(guān)鍵作用。
因此，綜合來(lái)看，此次銀行間爆發(fā)流動(dòng)性緊缺事件表明了我國目前潛在的金融風(fēng)險，再加上利率市場(chǎng)化改革進(jìn)程的加快，各個(gè)金融機構所面臨的利率風(fēng)險將逐步加大，向金融機構和廣大投資者提供國債期貨等利率衍生工具迫在眉睫，幫助其有效規避風(fēng)險。
推出條件已成熟
一提起國債期貨，大多數人的腦海中會(huì )立刻浮現出18年前那起驚心動(dòng)魄的“327”國債期貨事件。當年，由于我國國債現貨市場(chǎng)規模小、利率市場(chǎng)化程度低、投資者結構不完善以及市場(chǎng)制度規則不健全等原因，使得當時(shí)的國債期貨價(jià)格存在著(zhù)嚴重的市場(chǎng)操縱行為。而正是因為“327”事件的影響，導致時(shí)至今日許多人對于國債期貨依舊是談虎色變，對于國債期貨的推出持懷疑態(tài)度。
實(shí)際上，現如今的市場(chǎng)環(huán)境和市場(chǎng)條件與18年前相比早已不可同日而語(yǔ)。目前，我國推出國債期貨已經(jīng)具備了較為成熟的條件，其主要表現在以下幾個(gè)方面：首先，當前我國國債現貨市場(chǎng)規模龐大，2012年末我國記賬式國債存量已經(jīng)突破7萬(wàn)億元，流通比例高達85%，2012年全年國債現券交易總額為9.1萬(wàn)億元，國債回購交易總額高達44.8萬(wàn)億元，這為國債期貨的上市交易奠定了堅實(shí)的市場(chǎng)基礎。其次，隨著(zhù)我國利率市場(chǎng)化改革進(jìn)程的加快，我國的利率市場(chǎng)環(huán)境得到了明顯改善，有效減少了市場(chǎng)操縱行為的發(fā)生。再次，我國金融市場(chǎng)上機構投資者的隊伍在逐步擴大，尤其是在國債市場(chǎng)，銀行、券商、基金、保險以及信托等金融機構掌握著(zhù)絕大多數的國債頭寸，這些金融機構的投資理念也在逐漸成熟。最后，我國金融市場(chǎng)的制度規則越發(fā)健全，目前國債現貨主要是在銀行間市場(chǎng)和上海證券交易所兩個(gè)市場(chǎng)進(jìn)行交易，監管措施嚴謹規范，風(fēng)險控制能力得到有效提升。
18年前，在當時(shí)的市場(chǎng)條件下，我國敢于推出國債期貨品種進(jìn)行嘗試，并積累了經(jīng)驗，汲取了慘痛的教訓；18年后，我國的經(jīng)濟基礎和市場(chǎng)條件都發(fā)生了翻天覆地的變化，一代人都成長(cháng)起來(lái)了。隨著(zhù)我國金融環(huán)境的改善，重新推出國債期貨的條件更加成熟。與此同時(shí)，在這18年間，國外的利率衍生工具發(fā)展迅猛，為我國的國債期貨市場(chǎng)提供了大量可借鑒的經(jīng)驗。所以，當前盡快推出國債期貨從而有效服務(wù)國民經(jīng)濟已經(jīng)具備了現實(shí)可行性。
對金融市場(chǎng)三大利好
筆者認為，國債期貨推出后將帶來(lái)三大好處，主要體現在：
一是推動(dòng)利率市場(chǎng)化和人民幣國際化。目前，利率市場(chǎng)化改革的100步已經(jīng)走完了90步，但關(guān)鍵的那一步還沒(méi)邁出，即缺乏透明、有效的基準利率的收益率曲線(xiàn)。由于國債期貨市場(chǎng)的交易機制最完善，接近于完全競爭市場(chǎng)，因此國債期貨的價(jià)格走勢可以充分反映基準利率的收益率曲線(xiàn)，有效發(fā)揮國債期貨的價(jià)格發(fā)現功能，促進(jìn)我國利率市場(chǎng)化改革。同時(shí)，隨著(zhù)人民幣跨境貿易的推廣，境外持有人民幣的機構購買(mǎi)和持有我國國債的需求日趨強烈，需要運用國債期貨來(lái)管理持債風(fēng)險。國債期貨上市將會(huì )增強境外機構持有我國國債的積極性，提升人民幣在國際市場(chǎng)中的地位。
二是規避利率風(fēng)險，對沖流動(dòng)性風(fēng)險�，F在，銀行間市場(chǎng)已經(jīng)存在利率掉期、債券遠期等衍生產(chǎn)品，但各有利弊，還不能完全規避利率風(fēng)險。而國債期貨的推出可以為金融機構提供有效的利率避險工具。此外，近期銀行間市場(chǎng)流動(dòng)性緊缺現象的發(fā)生表明金融機構之間存在著(zhù)巨大的流動(dòng)性風(fēng)險，而國債期貨可以憑借自身保證金交易、雙向買(mǎi)賣(mài)和T+0機制的特點(diǎn)來(lái)對沖現貨市場(chǎng)的流動(dòng)性風(fēng)險，提高資金使用效率。
三是完善債券市場(chǎng)體系。國債期貨作為國際上成熟、簡(jiǎn)單和廣泛使用的利率衍生產(chǎn)品和風(fēng)險管理工具，對于提高國債發(fā)行效率，降低國債發(fā)行成本，保證國債順利發(fā)行，完善國債管理體系等具有重要作用。因此，國債期貨的推出有助于形成由債券發(fā)行、交易、風(fēng)險管理三級構成的完整的債券市場(chǎng)體系。
引起期貨市場(chǎng)三大變化
國債期貨的推出對于我國期貨市場(chǎng)的影響力毋庸置疑，期貨行業(yè)因此也會(huì )發(fā)生諸多變化，整體來(lái)看主要體現在以下三個(gè)方面：
第一，品種結構變化。目前，在我國期貨市場(chǎng)上，金融期貨雖然僅有滬深300股指期貨一個(gè)品種，但其成交額在全部32個(gè)期貨品種中已經(jīng)占據了半壁江山。此時(shí)，如果國債期貨能夠順利上市交易，金融期貨的成交額和所占比例將會(huì )繼續攀升，期貨品種結構不斷完善，我國期貨市場(chǎng)將真正進(jìn)入金融期貨時(shí)代。
第二，投資者結構變化。我國期貨市場(chǎng)參與者的現狀是機構少，散戶(hù)占主導。當初推出股指期貨的時(shí)候，很多機構持觀(guān)望態(tài)度，并沒(méi)有積極介入。但后來(lái)逐步認識到了股指期貨在資產(chǎn)配置中的重要作用。而國債期貨就是為機構投資者量身定做的，商業(yè)銀行作為我國國債的最大持有者和投資者，應當積極參與，而不能繼續持觀(guān)望態(tài)度。建議大型商業(yè)銀行可以直接成為中金所的會(huì )員，而其他商業(yè)銀行可以通過(guò)期貨公司的渠道介入國債期貨。這樣一來(lái)，商業(yè)銀行也可以為包括期貨公司在內的其他金融機構帶來(lái)發(fā)展機遇，培育期貨公司成為具有競爭力的金融機構，促進(jìn)期貨行業(yè)“質(zhì)的提升”。
第三，市場(chǎng)結構變化。過(guò)去中國金融市場(chǎng)一直存在著(zhù)三個(gè)失衡，即股市、債市不平衡，場(chǎng)內、場(chǎng)外不平衡和期貨、現貨不平衡�，F如今，隨著(zhù)國債期貨的推出，債券市場(chǎng)的發(fā)展將會(huì )愈加成熟，期貨和現貨的聯(lián)系也將更加緊密，從而在一定程度上改善市場(chǎng)失衡的狀況。
國債期貨對于我國金融市場(chǎng)意義非凡，它在服務(wù)國民經(jīng)濟和推動(dòng)利率市場(chǎng)化的過(guò)程中扮演著(zhù)重要角色。讓我們翹首企盼國債期貨重出江湖。