相比于2010年4月16日上市的股指期貨，國債期貨才是中國金融期貨的先驅。中國的國債期貨交易試點(diǎn)開(kāi)始于1992年，結束于1995年5月，歷時(shí)兩年半。1992年12月，上海證券交易所最先開(kāi)放了國債期貨交易。上交所共推出12個(gè)品種的國債期貨合約，只對機構投資者開(kāi)放。1993年10月25日，上交所對國債期貨合約進(jìn)行了修訂，并向個(gè)人投資者開(kāi)放國債期貨交易。所以說(shuō)，這次國債期貨的上市，是重啟而非開(kāi)啟。
　　與早期比，國債期貨時(shí)隔多年再上路，所面臨的金融環(huán)境完全不同。首先，市場(chǎng)體量不同，2000年以前，我國國債市場(chǎng)每年發(fā)行量在千億元級別，而目前每年國債發(fā)行量在萬(wàn)億元級別。其次，市場(chǎng)交易格局不同。我們知道銀行間市場(chǎng)是1997年建立的，而此時(shí)國債期貨已經(jīng)退市，2001年，銀行間債券市場(chǎng)的發(fā)行量、交易量和托管量首次超過(guò)交易所市場(chǎng)，現在更是承擔了90%以上的債券交易量，所以國債期貨再上市面臨的現貨市場(chǎng)是體量龐大的銀行間市場(chǎng)，現貨市場(chǎng)的強大，能有效糾偏期貨市場(chǎng)可能出現的差錯。最后，中國市場(chǎng)的投資者無(wú)論機構還是散戶(hù)都更加成熟、理性。這些年股票市場(chǎng)、期貨市場(chǎng)呈現幾何倍數增長(cháng)，加之股指期貨的推出，培育出一批有著(zhù)成熟投資理念的投資者，加之現貨市場(chǎng)交易員的廣泛參與，將極大地修正市場(chǎng)的過(guò)度投機行為。
　　國債期貨上市時(shí)間雖然未公開(kāi)，但從中金所一系列動(dòng)作看，上市的日期已越來(lái)越近。首先，投資者教育活動(dòng)如火如荼；其次，日常模擬交易升級為演習測試。但同時(shí)我們也應該注意到，作為國債市場(chǎng)最大參與者，銀行、保險等機構參與國債期貨的細則還沒(méi)有出臺，這或許是國債期貨二次上市前最大的屏障，一旦這部分細則出爐，國債期貨上市將是指日可待的事情。
　　國債上市后的表現將如何，我們從兩個(gè)方面分析。一方面，回顧一下仿真行情的運行情況。另一方面，從股指期貨上市初期的表現，揣測國債期貨上市的情況。
　　先來(lái)說(shuō)說(shuō)國債仿真運行情況，國債仿真自2012年2月13日聯(lián)網(wǎng)測試啟動(dòng)，已經(jīng)歷近一年半，這期間，國債期貨仿真交易日均成交量4.4萬(wàn)手，日均持倉量10.07萬(wàn)手，日均成交持倉比在0.47，接近境外國債期貨市場(chǎng)的一般情況，說(shuō)明目前市場(chǎng)參與者相對謹慎，并未出現過(guò)度投機行為。
　　如果按照10.7萬(wàn)手的持倉量計算，每手3萬(wàn)元，那么市場(chǎng)資金大概30億元人民幣，相對體量龐大的現貨市場(chǎng)而言，還是微不足道的。從仿真測試初期情況觀(guān)察，主力合約跡象并不十分明顯，TF1203、TF1206、TF1209的持倉量差異不大，在首個(gè)交割完成后，三個(gè)合約的持倉量，成交量均呈現近高遠低的態(tài)勢，TF1206在持倉和成交量上遠遠領(lǐng)先于其他兩個(gè)合約。而在TF1206臨近交割時(shí)，TF1209和TF1212又呈現此起彼伏的情況。就日內波動(dòng)情況而言，絕大多數情況下當天的波幅小于0.2%，所以即便乘以50倍杠桿，最大波動(dòng)率也控制在10%左右，但小波幅不意味著(zhù)收益率差，以09仿真合約為例，從最初的98元漲至100元附近，目前回落至95元附近，所以國債期貨呈現日內波幅有限，區間波幅較大的特點(diǎn)。
　　但仿真與實(shí)際市場(chǎng)比較存在較大偏差，我們看同為金融期貨的股指期貨在上市初期呈現的特點(diǎn)，或許對國債期貨的上市有所啟發(fā)。
　　從成交量上看，股指期貨上市初期的成交規模大大超出市場(chǎng)預期，第一個(gè)交易日四個(gè)合約的總成交額就達到605億元，與滬深300 指數成分股總計672億元的成交額相差無(wú)幾。主力合約明顯，能占到90%以上的持倉，而期現基差方面，以滬深300指數和期貨合約的一分鐘高頻交易數據進(jìn)行分析，當月合約IF1005相對現貨指數的基差平均值為1.12%，最大值為3.21%最小值為-0.84%。次月合約IF1006相對于現貨指數的基差平均值為2.28%，最大值為4.70%，最小值為-0.62%。
　　跨期基差方面，采用一分鐘高頻交易數據，IF1006相對于IF1005 的價(jià)差平均值為1.15%，最大值為2.16%，最小值為-0.08%，IF1009相對于IF1005的價(jià)差平均值為3.11%，最大值為5.61%，最小值為0.54%。
　　在交割方面，并未出現明顯的“到期日”，即以股票市場(chǎng)指數為標的，期貨在到期日并未對現貨市場(chǎng)構成異常影響，既無(wú)成交量明顯放大的情況，業(yè)務(wù)價(jià)格在短時(shí)間內也無(wú)巨幅波動(dòng)的狀況。股指期貨首個(gè)交割日表現平穩，成交量?jì)H為3765手，甚至少于IF1012，5月合約在當日下午即運行至交割區間。從交割前的走勢與結算套利邊界的對比來(lái)看，期指并未有明顯的結算套利機會(huì )。
　　綜合比較仿真交易情況和股指期貨上市初期情況，我們可以對國債期貨重啟后的情況進(jìn)行大膽猜想。
　　第一，上市首日的成交量應該不成問(wèn)題。前提是開(kāi)放機構參與者。與股指期貨不同，股指期貨的參與者更多的是股民，他們對此品種的熟稔度高，而債券市場(chǎng)相對封閉，受眾有限，所以必須開(kāi)放機構投資者才能盤(pán)活市場(chǎng)。銀行間市場(chǎng)只要有少部分交易單位投身國債期貨，那國債的持倉量和成交量都不成問(wèn)題。
　　第二，日內波幅相對有限。在中金所確定完首個(gè)交易日開(kāi)市價(jià)后，當天料難出臺影響利率市場(chǎng)的重大政策決策，按仿真經(jīng)驗來(lái)說(shuō)，波幅應該控制在0.2%左右。
　　第三，主力合約料是近月合約。我國目前正在推進(jìn)利率市場(chǎng)化，自從貸款利率放開(kāi)后，影響我國利率市場(chǎng)的因素增多，利率市場(chǎng)變化更為敏感，所以對遠期合約的把握程度更低，進(jìn)而像股指期貨一樣，持倉主要集中在近月合約上。
　　第四，期限套利空間猶存。這主要是一方面開(kāi)市價(jià)格確定的問(wèn)題，另一方面是前期參與者少，報價(jià)難免出現偏差，期限套利機會(huì )料不錯。
　　第五，交割日平穩運行概率大，現貨市場(chǎng)可交割券券源豐富，加之期限套利者的存在，料交割日難有大波瀾。
　　時(shí)隔十八年，國債期貨再上路，勢必萬(wàn)眾矚目，此舉將對利率市場(chǎng)化產(chǎn)生深遠影響。