對通縮的擔憂(yōu)正在一步步向政策現實(shí)轉化。最新的幾條消息是，歐盟正在考慮為成員國提供低息貸款，歐央行行長(cháng)德拉吉反駁德國對降息政策的批評，歐央行首席經(jīng)濟學(xué)家警告說(shuō)不排除選擇QE。
這幾條消息共同的關(guān)注點(diǎn)是歐洲正在考慮寬松的貨幣政策，歐洲當局一方面冀望寬松貨幣刺激經(jīng)濟，另一方面也不遺余力地為寬松排除障礙。要推行寬松政策，歐洲當局首先要在內部達成共識。
持續的財政緊縮及貨幣緊縮政策，以及潛在的通縮壓力，成員國加速推進(jìn)經(jīng)濟改革，提振經(jīng)濟增長(cháng)成為非常急迫的任務(wù)。這正是歐洲經(jīng)濟當局考慮通過(guò)低息貸款的方式刺激的現實(shí)原因。不過(guò)，根據媒體的報道，這一貸款可以被視為補貼貸款，由各成員國通過(guò)財政轉移來(lái)支付并共擔風(fēng)險。據說(shuō)，該方案將于12月的歐盟峰會(huì )進(jìn)行討論。
這可不是德國所喜歡的方式。甚至德國對低利率的貨幣政策都不乏微詞。德國多次批評歐央行的降息政策，而德國的意見(jiàn)又是那么重要，歐央行著(zhù)實(shí)為難。德國批評降息政策，除了該國傳統上對通貨膨脹有著(zhù)根深蒂固的恐懼外，德國經(jīng)濟對降息的需求并不大。德國經(jīng)濟增長(cháng)較為穩定，失業(yè)率也較為樂(lè )觀(guān)，對降息的需求相應要小一些。同時(shí)，德國也明顯出現經(jīng)常賬戶(hù)盈余，甚至因此遭到了美國的批評。
德國的情況并不能代表歐洲整體。德國一向是歐洲的好學(xué)生，也是推動(dòng)歐洲各國經(jīng)濟改革的主導國。德國一向主張通過(guò)緊縮財政和貨幣以及減赤，敦促重危國調整經(jīng)濟結構，健全貨幣體系，以便早日走向正軌。然而，德國的訴求，恰恰折射出歐洲復雜的經(jīng)濟現實(shí)。歐洲各國的不平衡是歐洲經(jīng)濟整體復蘇的大難題，這意味著(zhù)同一貨幣政策在各國將帶來(lái)不同的現實(shí)。對德國有益的政策，對重債國未必有利。在同一國家，可以通過(guò)轉移支付和政策傾斜來(lái)化解區域差異，而在歐元區卻意味著(zhù)爭吵。而爭吵卻又必然會(huì )貽誤戰機，難免拖延危機的救助。
即使沒(méi)有德國的反對，降息也更多的只是一種態(tài)度，而未必是一種有效措施。筆者在月初的專(zhuān)欄中分析過(guò)這一問(wèn)題，倘若歐洲患的是和日本一樣的資產(chǎn)負債表衰退，又面臨“流動(dòng)性陷阱”，則降低利率將基本無(wú)濟于事。從近期的情況看，歐洲面臨著(zhù)明顯的內需不足問(wèn)題，據媒體統計，自2011年四季度至今，歐元區制造業(yè)產(chǎn)能利用率連續7個(gè)季度不足80%，家庭消費也連續7個(gè)季度同比下滑。同時(shí)，歐洲的信貸緊縮也很?chē)乐�，盡管經(jīng)過(guò)數撥銀行業(yè)測試，歐洲銀行業(yè)的盈利能力仍提升緩慢，風(fēng)險敞口加大，信貸繼續緊縮。即使通過(guò)這波銀行業(yè)測評，不良貸款突破1.2萬(wàn)億歐元的歐洲銀行業(yè)仍將因企業(yè)投資消費意愿降低而持續信貸緊縮。
其實(shí)，是否有用已不重要，重要的一是態(tài)度，二是這一態(tài)度背后的政策取向。態(tài)度更多地是表現給歐洲內部，尤其是那些亟需救助的重危國，政策取向則讓歐洲外部的投資者多些參考。盡管不少投資者仍在押注歐洲復蘇，筆者可以判斷對通縮的擔憂(yōu)以及隨后的低利率是歐洲未來(lái)一段時(shí)期的政策選擇，而德國等少數派的反對將是歐洲執行這一政策時(shí)的異常，也應給予充分考慮。
然后是擔憂(yōu)中的通縮問(wèn)題。這波較為強烈的通縮擔憂(yōu)潮來(lái)自10月份意外降至0.7%的HICP數據。根據經(jīng)典的經(jīng)濟學(xué)理論，CPI連跌三個(gè)月即已意味著(zhù)出現通縮，與之伴生的是收入減少、物價(jià)下跌和購買(mǎi)力下降，進(jìn)而生產(chǎn)受抑制，導致失業(yè)率升高和經(jīng)濟衰退。緊縮的貨幣政策通常也被認為是通縮的一個(gè)原因，而歐洲這波討論中的潛在通縮，筆者更傾向于是一場(chǎng)周期性的危機。其原因既有債務(wù)危機，也有救助中的緊縮貨幣政策，但根源應與歐洲經(jīng)濟的結構性失衡有關(guān)。德國是歐洲經(jīng)濟的標桿，在推行德國版經(jīng)濟模式時(shí)，如何解決大歐洲的經(jīng)濟結構失衡，似乎應給予足夠的考慮。