雖然全球已不具備因QE退出而爆發(fā)危機的條件了，但非理性投機行為主導的金融和資產(chǎn)市場(chǎng)將凸現QE退出過(guò)程中的不確定影響。美國經(jīng)濟遠未恢復到正常增長(cháng)水平，但道瓊斯指數已突破16000點(diǎn)，沒(méi)有經(jīng)濟基礎支撐的虛擬經(jīng)濟價(jià)格上漲，讓人不能不擔憂(yōu)背后的風(fēng)險和危機。長(cháng)達五年的量化寬松對世界經(jīng)濟帶來(lái)的短、長(cháng)期負外部效應還將逐漸顯現。無(wú)論美國平衡巨大的財政赤字的方式如何改變，都會(huì )帶來(lái)全球經(jīng)濟格局的巨變。我們?yōu)榇酥贫ㄒ恍┍Ｗo性應急措施非常必要。
美聯(lián)儲結束今年最后一次議息會(huì )議后宣布開(kāi)始退出量化寬松(QE)，雖然力度很小，但懸在全世界頭上的這把達摩克利斯劍終于落下，市場(chǎng)的恐慌心理得到難得的短暫平靜。不過(guò)，似乎另一柄達摩利克斯劍又懸在了全世界的頭上，或者說(shuō)QE衍生的問(wèn)題或許會(huì )更兇猛，危機政策的退出可能是新一輪危機的開(kāi)始，QE退出會(huì )對全球經(jīng)濟帶來(lái)哪些短期、長(cháng)期的不確定性?這些疑問(wèn)一下又成了各方爭論的焦點(diǎn)。至少，大宗商品市場(chǎng)的常態(tài)頻繁震蕩，金價(jià)房?jì)r(jià)的改變，都增加了2014年全球金融市場(chǎng)的不確定性和不穩定性，美國經(jīng)濟的復蘇和全球經(jīng)濟增長(cháng)也增加了變數。
經(jīng)濟學(xué)理論認為，只有當出現突發(fā)性的“黑天鵝”事件，造成熱錢(qián)大規模短時(shí)間恐慌性快速流出，對經(jīng)濟和市場(chǎng)產(chǎn)生突發(fā)的沖擊性影響，熱錢(qián)流出才會(huì )成為危機爆發(fā)的導火線(xiàn)。亞洲金融危機時(shí)泰國危機爆發(fā)印證了這一結論。不過(guò)，從年初以來(lái)美聯(lián)儲就不斷在釋放QE退出的信號，證券市場(chǎng)、大宗商品市場(chǎng)、金價(jià)的反復震蕩，說(shuō)明市場(chǎng)早已在消化這個(gè)信息。數據記載，因為主要發(fā)達國家是危機策源地，經(jīng)濟至今復蘇乏力，所以持續了五年的四輪QE釋放的過(guò)量流動(dòng)性，大量流入新興市場(chǎng)國家。因此QE退出影響最大的主要是新興市場(chǎng)國家。南非、巴西、印度、印尼等國近期資本呈逐漸流出態(tài)勢，證券市場(chǎng)反復震蕩，都應該是應對美聯(lián)儲退出QE的超前調整，而不是資本短期內的大規模出逃。這種超前的調整實(shí)際上有某種程度的緩沖作用，已起到了避免突發(fā)沖擊性影響的效果。換句話(huà)說(shuō)，現在QE正式退出已不成其為突發(fā)事件，熱錢(qián)短期進(jìn)一步流出的規模已大大縮小，不具備產(chǎn)生沖擊性影響的能量。這也就是說(shuō)，全球已不具備因QE退出而爆發(fā)危機的條件了。
那么，QE退出會(huì )帶來(lái)那些短期不確定性呢?昨天美國道瓊斯指數大漲300點(diǎn)，說(shuō)明了兩點(diǎn)。第一，市場(chǎng)已部分消化了QE退出可能的震蕩，第二，金融市場(chǎng)的非理性投機行為泛濫。QE退出畢竟是貨幣緊縮信號，不該是資本市場(chǎng)的所謂“利好”，特別是未來(lái)QE退出的力度一定會(huì )逐漸加大，道瓊斯指數大幅上漲是沒(méi)有支撐的。所以，非理性投機行為主導的金融和資產(chǎn)市場(chǎng)將凸現QE退出過(guò)程中的不確定影響。
隨著(zhù)QE未來(lái)退出規模的逐漸加大，美國資本市場(chǎng)的震蕩會(huì )成為常態(tài)。大宗商品市場(chǎng)也會(huì )呈現震蕩態(tài)勢。美聯(lián)儲上世紀90年代-21世紀初的長(cháng)時(shí)間的寬松貨幣政策，大量金融資本投機大宗商品市場(chǎng)，扭曲了大宗商品市場(chǎng)的商品屬性。而近五年來(lái)QE釋放的流動(dòng)性進(jìn)一步加劇了大宗商品市場(chǎng)特別是油價(jià)的金融屬性。QE退出，原則上來(lái)說(shuō)會(huì )導致油價(jià)下跌。但證券市場(chǎng)的震蕩會(huì )使投機活動(dòng)在證券市場(chǎng)與大宗商品市場(chǎng)之間的投機套利更頻繁，在美國大規模開(kāi)始使用天然氣并開(kāi)始出口石油后，逆市大幅推高油價(jià)的故事已不能自圓其說(shuō)，看趨勢，已突破每桶100美元的油價(jià)也會(huì )呈現與證券市場(chǎng)可能不一致但是同步的震蕩態(tài)勢。
看看美國房地產(chǎn)市場(chǎng)的價(jià)格變化，就要注意美聯(lián)儲會(huì )在什么時(shí)候調整基準利率。一般開(kāi)始提高利率不會(huì )對房?jì)r(jià)產(chǎn)生下跌的壓力，甚至有助漲的作用。但當利率調整到一定的程度，房地產(chǎn)價(jià)格就會(huì )發(fā)生變化。次貸危機爆發(fā)，就是因為美聯(lián)儲連續15次提高基準利率達到5.25%水平時(shí)房?jì)r(jià)開(kāi)始大幅調整。當然這次利率不會(huì )導致新一輪房地產(chǎn)危機，因為房地產(chǎn)信貸沒(méi)有出現“次貸”時(shí)那樣瘋狂，主要價(jià)格推動(dòng)因素可能主要是包括中國人在內的外國人購房行為。
另外，過(guò)去幾年美元一直呈現貶值的態(tài)勢，這極大地改善了美國的出口，是美國經(jīng)濟復蘇的重要因素之一。QE退出意味著(zhù)貨幣的相對緊縮，原則上美元應升值。強勢美元對美國出口和美國經(jīng)濟復蘇無(wú)疑是不利因素。不過(guò)美國巨大的國際債務(wù)是否會(huì )對美元升值有一定的“牽制”作用，或故伎重施對其他貨幣施加升值的壓力，保持美元相對貶值態(tài)勢和出口優(yōu)勢，眼下都成了不確定因素。
再說(shuō)說(shuō)美國QE退出的一些長(cháng)期影響。
最先被關(guān)注的是，由QE推動(dòng)的證券市場(chǎng)的價(jià)格泡沫會(huì )否釀成新一輪危機。美國經(jīng)濟尚在復蘇的路上，遠未恢復到正常增長(cháng)水平，但道瓊斯指數已突破16000點(diǎn)，沒(méi)有經(jīng)濟基礎支撐的虛擬經(jīng)濟的價(jià)格上漲，讓人不能不擔憂(yōu)背后的風(fēng)險和危機。雖然筆者不認為新一輪危機會(huì )在明年爆發(fā)，也不知道什么時(shí)候會(huì )成為導火線(xiàn)，不過(guò)前事不忘，后世之師，剛剛經(jīng)歷金融危機“洗禮”的全球經(jīng)濟，理該呼吁加強全球治理和大國責任，防止危機的卷土重來(lái)。
其次，QE作為拯救美國危機的手段被美聯(lián)儲實(shí)施了五年之久。美聯(lián)儲根據美國的經(jīng)濟金融形勢定調貨幣政策似乎是天經(jīng)地義之事。但美元作為國際貨幣，對美國有利的政策對其他國家卻有難以估量的負面效應也是明擺著(zhù)的。2011年許多新興市場(chǎng)因為大規模資本流入，資產(chǎn)價(jià)格泡沫膨脹，通脹惡化，貨幣升值，到了難以承受的程度，不約而同采取了匯率控制政策，有的國家甚至采取了控制資本流動(dòng)的政策，經(jīng)濟受到極大影響。長(cháng)達五年的量化寬松對世界經(jīng)濟和國際社會(huì )帶來(lái)的短期長(cháng)期的負外部效應還將逐漸顯現。
還有，QE退出后美國經(jīng)濟的再平衡方式如何改變。過(guò)去幾年，通過(guò)美元貶值增加出口減少貿易逆差是美國經(jīng)濟復蘇的重要手段之一。QE退出后，美國會(huì )采取什么新方式來(lái)擴大出口優(yōu)勢改善貿易不平衡?很久以來(lái)，美國都是通過(guò)向全世界借錢(qián)來(lái)推動(dòng)經(jīng)濟增長(cháng)和經(jīng)濟恢復的，美國的國債60%是由外國人持有，尤以我國持有量最大。美國如何平衡巨大的財政赤字，是否轉變增長(cháng)方式實(shí)施不向外國借錢(qián)的經(jīng)濟再平衡發(fā)展模式?無(wú)論變或不變，都會(huì )帶來(lái)全球經(jīng)濟格局的巨變。
尤其需要小心的是，在全球化的世界經(jīng)濟格局下，危機有傳遞效應。隨著(zhù)QE退出力度不斷加大，我們要密切關(guān)注國際貿易形勢和投資環(huán)境的變化可能傳遞的負面影響，為此制定一些保護性的應急措施是非常必要的。另外，如何在開(kāi)放和風(fēng)險防范之間找到平衡，防止國際國內金融不穩定的疊加效應，也是對當前金融改革和金融戰略制定的考驗。從長(cháng)期著(zhù)眼，國際貨幣環(huán)境和經(jīng)濟格局的改變，應是需要前瞻性準備的重點(diǎn)。