2013年，全球金融市場(chǎng)和金融格局在持續動(dòng)蕩中加速變化，隨著(zhù)2014年美聯(lián)儲啟動(dòng)QE(量化寬松)退出程序，標志著(zhù)作為全球影響最為廣泛的貨幣政策正在發(fā)生轉向，而這也標志著(zhù)全球將不可避免地迎來(lái)新一輪挑戰。
美元將開(kāi)啟新一輪上升周期
國際金融危機已經(jīng)過(guò)去5年，世界各大央行——美聯(lián)儲、歐洲央行、英國央行和日本央行等——在全球經(jīng)濟和金融市場(chǎng)中仍占有異常重要的地位，發(fā)揮著(zhù)主導性作用，尤其是美聯(lián)儲的政策動(dòng)向無(wú)疑是全球金融格局和資本流向的風(fēng)向標。
無(wú)疑，全球金融風(fēng)險定價(jià)與資本結構將在未來(lái)兩三年之內進(jìn)行較大的調整，其背后的根本動(dòng)因就是美聯(lián)儲將逐漸退出寬松貨幣政策，由此引起全球利率以及資本流向的逆轉。美聯(lián)儲議息會(huì )議聲明將從2014
年1 月開(kāi)始削減每月的購債規模100 億美元至750 億美元，其中每月購買(mǎi)國債和MBS 的規模均降低50 億美元，分別至400 億美元和350
億美元。這標志著(zhù)美聯(lián)儲在金融危機之后實(shí)施了5年的三輪量化寬松政策開(kāi)始回歸常態(tài)化過(guò)程。
QE退出將開(kāi)啟美元新一輪上升周期。在發(fā)達經(jīng)濟體內部，歐、美、日會(huì )有較大分化。鑒于歐、日將延續寬松政策，主要央行貨幣政策的差異性將會(huì )助推美元走強，特別是如果參考美國貨幣政策周期與美元周期的關(guān)系，美元強勢周期可能會(huì )持續6-8年左右。
全球資金流向將“雙向變動(dòng)”
全球貨幣金融環(huán)境和資金流向將呈現
“雙向變動(dòng)”：一方面，全球資本流向新興經(jīng)濟體資本的減少，甚至回流。國際金融協(xié)會(huì )(IIF)預計2013和2014年從新興市場(chǎng)流出的跨境資本將增至1萬(wàn)億美元，并將2014年流入新興市場(chǎng)資本規模從今年的1.145萬(wàn)億美元下調至1.112萬(wàn)億美元，為2009年以來(lái)最低。
另一方面，新興經(jīng)濟體流向美國等發(fā)達經(jīng)濟體的儲蓄資金也將減少。如果我們把全球資金結構做個(gè)劃分，可以用“核心+夾心+外圍”來(lái)表示，核心是美國;夾心是日本、歐洲;外圍是新興市場(chǎng)。過(guò)去，核心大量消費，外圍大量制造，夾心扮演資金放貸。但未來(lái)這一切必將發(fā)生重大改變，美國正在改變消費驅動(dòng)，而轉向“實(shí)體再造”，全球資金正在回流美國。隨著(zhù)各國啟動(dòng)經(jīng)濟再平衡戰略將遏制全球儲蓄的增長(cháng)，新興經(jīng)濟體儲蓄資金大規模流向美國等發(fā)達國家流量也將放緩。
這將逐步改變全球利率水平與結構。由于美國國債市場(chǎng)是全球最大也是最活躍的債券市場(chǎng)，
2014年隨著(zhù)全球債券利率的上升�？傮w而言，全球流動(dòng)性將真正由過(guò)去的“過(guò)�！鞭D為“偏緊”，且貨幣政策會(huì )繼續保持分化：美國(主動(dòng))以及新興經(jīng)濟體(被動(dòng))將有所收緊，歐洲和日本可能會(huì )延續貨幣寬松的主基調。
對新興經(jīng)濟體尾部沖擊風(fēng)險加大
上述情形對新興經(jīng)濟體尾部沖擊風(fēng)險加大。從全球各國經(jīng)濟危機的歷史經(jīng)驗看，全球外圍國家爆發(fā)經(jīng)濟危機與美元流動(dòng)性漲落周期息息相關(guān)。如1979至1985年美元走強期間，爆發(fā)拉美債務(wù)危機;1995至2002年美元走強期間，觸發(fā)1997年的亞洲金融危機、1998年的俄羅斯金融危機、1999年的巴西金融危機和2001年的阿根廷金融危機，自“布雷頓森林體系”解體以來(lái)，美元每次升值都使新興市場(chǎng)遭到金融危機重創(chuàng )。預計美聯(lián)儲量化寬松政策退出時(shí)，經(jīng)濟和金融脆弱性高的國家將首當其沖：以下不同類(lèi)型的國家將經(jīng)受不同的沖擊：
一是杠桿率高的國家。債務(wù)比率高的國家脆弱性更強。為克服金融危機的外部沖擊，新興經(jīng)濟體大量舉債，致使負債率不斷上升。美聯(lián)儲收緊貨幣直接導致新興經(jīng)濟體償債成本上升，使債務(wù)不可持續。如果新興經(jīng)濟體由于外部需求放緩、內生增長(cháng)動(dòng)力不足而繼續依靠債務(wù)融資刺激經(jīng)濟，將帶來(lái)較大風(fēng)險。
二是“雙赤字”國家。今年以來(lái)，新興市場(chǎng)代替了歐洲邊緣國家而吸收了國際經(jīng)濟的不平衡，從而成為經(jīng)常賬戶(hù)赤字的主要承擔國，尤其是印度、印尼、巴西、土耳其和南非，這些國家經(jīng)濟減速最為嚴重，并且同時(shí)擁有龐大規模的經(jīng)常賬戶(hù)赤字和財政赤字。
三是資源型出口國家。美聯(lián)儲QE3退出后，美元進(jìn)入周期性上升通道，帶來(lái)大宗商品價(jià)格下跌。南非、巴西、印尼等資源生產(chǎn)國的經(jīng)濟將面臨一次大調整。這些國家經(jīng)常項目順差減少甚至出現逆差后，不得不靠資本項目?jì)袅魅刖S持資金周轉，這將進(jìn)一步加重償債壓力，導致經(jīng)濟脆弱性大幅上升，特別是有著(zhù)經(jīng)常賬戶(hù)赤字、財政赤字的經(jīng)濟體將會(huì )承受更大的匯率波動(dòng)和資產(chǎn)價(jià)格的調整，加劇金融危機風(fēng)險，這恐怕是美聯(lián)儲政策退出給世界帶來(lái)的最大的尾部風(fēng)險。
對我國而言，考慮目前我國仍然存在持續的經(jīng)常賬戶(hù)順差、外匯儲備規模充裕、外債規模較低、以及央行、外匯局對跨境資本特別是資金的異常流動(dòng)有較為嚴格的監控等有利因素，預計美聯(lián)儲開(kāi)始縮減QE對中國造成的沖擊有限，但這并不意味著(zhù)中國會(huì )獨善其身，短期內美元和美國國債收益率加速上揚，已經(jīng)對國內流動(dòng)性和利率成本上升產(chǎn)生了非常大的影響。美國量化政策改變與中國去杠桿化以及利率市場(chǎng)化進(jìn)程加速疊加，導致2012年6月以來(lái)“錢(qián)荒”持續間歇式出現，這很可能將意味著(zhù)中國已經(jīng)進(jìn)入一個(gè)“結構性偏緊”的常態(tài)化貨幣新環(huán)境，國內利率水平持續上升將是不可避免的大趨勢，對國內經(jīng)濟結構調整和經(jīng)濟增長(cháng)造成較大的負面壓力。