不久前，國務(wù)院總理李克強在天津濱海新區考察時(shí)強調，2014年通過(guò)全面深化改革、進(jìn)一步擴大開(kāi)放，我們有條件繼續保持經(jīng)濟平穩運行和金融市場(chǎng)總體穩定。要堅持實(shí)施穩健的貨幣政策，保持適度流動(dòng)性，實(shí)現貨幣信貸和社會(huì )融資規模合理增長(cháng)，保持物價(jià)總水平基本穩定。堅定推進(jìn)金融體制改革，進(jìn)一步完善金融市場(chǎng)體系，不斷增強服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟和支持產(chǎn)業(yè)轉型升級的能力。
李克強的講話(huà)對2014年貨幣政策定了調：保持適度流動(dòng)性。在筆者看來(lái)，“保持適度流動(dòng)性”，是在2014年國內外復雜多變的情勢下，要達到2014年經(jīng)濟平穩運行，必須把控好流動(dòng)性的尺度。
實(shí)體經(jīng)濟融資成本將易升難降
目前，國內對于中國經(jīng)濟下行普遍感到擔憂(yōu)，市場(chǎng)尤其擔心，在持續的債務(wù)壓力和經(jīng)濟轉型之下，中國經(jīng)濟2014年的情況可能很糟糕。不過(guò)，在筆者看來(lái)，這種擔憂(yōu)可能過(guò)于悲觀(guān)了。但我們對2014年經(jīng)濟工作不能掉以輕心，2014年中國實(shí)體經(jīng)濟融資成本將易升難降。
企業(yè)融資成本居高不下，主要是三個(gè)原因共同作用的結果：
首先是實(shí)體經(jīng)濟自身。近年來(lái)制造業(yè)和房地產(chǎn)業(yè)“二元化”問(wèn)題較突出。受產(chǎn)能過(guò)剩困擾，工業(yè)品出廠(chǎng)價(jià)格指數(PPI)連續20個(gè)月同比負增長(cháng)，2013年前11個(gè)月同比負增長(cháng)2%，由于1年期貸款基準利率為6%，實(shí)際融資成本相當于8%，而同期百城住宅價(jià)格指數同比上漲10.99%，快速上漲的地價(jià)和房?jì)r(jià)以及看好未來(lái)的預期，使房地產(chǎn)業(yè)對利率水平不敏感，吸引各類(lèi)資金持續流向房地產(chǎn)行業(yè)，結果必然是其他行業(yè)感到“融資難、融資貴”。
其次是影子銀行體系。它的快速膨脹在滿(mǎn)足企業(yè)融資需求的同時(shí)，也推高了融資成本，大量最終由銀行兜底的項目繞道信托、證券、基金等通道，銀行風(fēng)險沒(méi)有分散，同時(shí)增加了企業(yè)的融資成本。
再次是銀行。銀行負債成本持續攀升必然推高貸款利率。金融脫媒使銀行活期負債比例持續下降。2011和2012年，企業(yè)和居民活期存款占比分別為48%和42%，2013年前11個(gè)月進(jìn)一步下降至39.6%。同時(shí)，銀行理財產(chǎn)品收益率一路走高。大型金融機構法定存款準備金率保持在20%，準備金利率為1.62%，10多萬(wàn)億元的低息準備金也推高了銀行成本。
流動(dòng)性中期呈現緊平衡是大概率
2014年經(jīng)濟工作難度很大。在這種情況下，貨幣政策究竟是偏松還是偏緊，將極為考驗調控藝術(shù)。自中央經(jīng)濟工作會(huì )議閉幕以來(lái)，主流意見(jiàn)認為，2014年中國資金緊張的格局難以根本扭轉，市場(chǎng)流動(dòng)性中期呈現緊平衡仍是大概率方向。出現這種可能，是去年年中“錢(qián)荒”之后年底又出現“錢(qián)緊”帶給人們的暗示�，F在看來(lái)，2014年的貨幣政策基調在表態(tài)上保持不變，實(shí)則可能會(huì )出現“中性偏緊”，因此，短期內很難改變資金緊張的局面。不過(guò)，就在人們普遍擔心“錢(qián)緊”之際，2014年還可能出現流動(dòng)性泛濫的情況。這種預測，是由人民幣匯率變化帶來(lái)的。2014年人民幣匯率將由單邊升值步入所謂“雙邊波動(dòng)”的階段。如果“雙邊波動(dòng)”被開(kāi)啟，國內市場(chǎng)可能再現流動(dòng)性泛濫的局面，原因在于匯率浮動(dòng)幅度擴大，可能使一些投資內地資本市場(chǎng)的國際游資，借助匯率波動(dòng)頻繁退出實(shí)現套利，使資本市場(chǎng)的波動(dòng)性加劇。此外，如果中國央行為保持人民幣匯率穩定在合理區間內，需要賣(mài)出人民幣，這就等于向市場(chǎng)注資，又需要發(fā)行央票來(lái)收回剩余的流動(dòng)性，這一沖銷(xiāo)行動(dòng)如果操作不及時(shí)，就有可能資金泛濫，并推高通脹。
去杠桿化是一場(chǎng)持久戰
應對貨幣政策的兩難局面，關(guān)鍵在于引導資金更多進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟并不斷進(jìn)行去杠桿化�？梢灶A期，中國經(jīng)濟的去杠桿仍將持續，這并非短期內就可見(jiàn)效的一項工作。不論是化解產(chǎn)能過(guò)剩，還是治理地方債，抑或規范銀行同業(yè)業(yè)務(wù)，都是一場(chǎng)“持久戰”，除了“面上”的監管，還需要推動(dòng)“里子”的改革。
當然，正如中國社科院金融研究所所長(cháng)王國剛所言，中國金融要邁上新的臺階，要真正服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟，必須深刻認識實(shí)體經(jīng)濟部門(mén)的內生性金融要求，改變只有金融機構才能從事金融活動(dòng)的監管意識，將票據發(fā)行、債券發(fā)行、股票發(fā)行等“金融權”歸還給實(shí)體經(jīng)濟部門(mén)，才能形成金融部門(mén)與實(shí)體經(jīng)濟部門(mén)互動(dòng)的金融創(chuàng )新發(fā)展新格局。央行行長(cháng)周小川最近也表示，要進(jìn)一步推進(jìn)改革，為金融創(chuàng )新掃除體制、機制上的障礙。2013年7月，國務(wù)院辦公廳發(fā)布金融“國十條”后，中國金融改革的原則性方向就已經(jīng)大致確定了。周小川行長(cháng)的表態(tài)，更加細致地闡述了央行推動(dòng)金融改革的邏輯，給出了金融支持經(jīng)濟調整與轉型升級的具體思路，從中我們可讀到不少可能的政策安排與制度創(chuàng )新來(lái)。