央行將穩健貨幣由去年三季度的 “堅持”到去年四季度和今年一季度的“保持”、社會(huì )融資由去年三季度的“適度增長(cháng)”轉為“合理增長(cháng)”，這也意味著(zhù)流動(dòng)性有望小幅放松，近期資金面寬松未來(lái)有望延續，無(wú)須擔憂(yōu)流動(dòng)性再度緊張。

　　中國經(jīng)濟出現積極變化、全面寬松難以控制資金流向、債務(wù)擴張加劇金融風(fēng)險，未來(lái)央行不會(huì )采取大規模的總量刺激，而是著(zhù)力保持定力，維持“總量穩定”。

　　首先，本次報告多次強調中國經(jīng)濟運行中的積極因素：服務(wù)業(yè)增速較快和就業(yè)形勢良好，李克強總理多次強調保增長(cháng)是為了保就業(yè)，在就業(yè)形勢良好的背景下，大規模刺激政策的動(dòng)力不足。

　　其次，央行強調將嚴格控制對高耗能、高排放行業(yè)和產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)的貸款，總量寬松的貨幣政策將導致資金流向容易失控。

　　最后，央行強調當前貨幣政策會(huì )保持定力，主要因為債務(wù)對經(jīng)濟增長(cháng)的拉動(dòng)力在減弱，債務(wù)擴張背后的金融風(fēng)險更值得關(guān)注，采取大規模刺激政策的動(dòng)力不足。

　　但考慮到實(shí)體融資成本居高不下，經(jīng)濟下行風(fēng)險加大，貨幣政策存在微調的必要性。而鑒于通脹風(fēng)險基本解除，再加上非標萎縮，金融降杠桿已見(jiàn)成效，期限錯配有所緩解，貨幣政策也存在微調空間。未來(lái)央行將繼續通過(guò)定向微調加強“結構優(yōu)化”，其核心是著(zhù)力降低部分領(lǐng)域的長(cháng)端融資成本，為“穩增長(cháng)”、“防風(fēng)險”保駕護航，長(cháng)端收益率存下行空間。

　　貨幣政策的確有必要適度放松。從銀行體系來(lái)看，一季度超儲率降至1.8%的三年低點(diǎn)。從實(shí)體經(jīng)濟來(lái)看，盡管貸款加權利率有所下行，但一般貸款平均利率從去年底的7.14%升至7.37%，住房貸款利率從6.53%至6.70%，貸款上浮比例也從63.4%大幅升至70.3%，實(shí)體經(jīng)濟的融資壓力仍然較大，加劇了房地產(chǎn)和整體經(jīng)濟的下行風(fēng)險。一季度政治局會(huì )議特別在四個(gè)統籌基礎上增加了“防風(fēng)險”，為配合這一基調，央行此次對潛在風(fēng)險由“關(guān)注”提升至“高度關(guān)注”。

　　事實(shí)上，去年四季度貨幣政策執行報告已經(jīng)確定了貨幣政策由中性偏緊轉為中性偏松的總基調，本次報告釋放的信號更為明確：央行對未來(lái)經(jīng)濟增長(cháng)前景比起四季度更為謹慎、對物價(jià)風(fēng)險不確定性和風(fēng)險的關(guān)注度有所下降、對房地產(chǎn)增長(cháng)動(dòng)能不足可能引發(fā)的潛在風(fēng)險更加關(guān)注。

　　貨幣政策的中性偏松將體現在未來(lái)會(huì )通過(guò)定向流動(dòng)性投放的方式降低特定領(lǐng)域的融資成本，為穩增長(cháng)保駕護航，利用基建投資或改善民生的財政支出增長(cháng)對沖房地產(chǎn)投資下行，防范房地產(chǎn)投資下行引發(fā)的潛在風(fēng)險事件。未來(lái)將通過(guò)定向流動(dòng)性寬松的政策著(zhù)力降低棚戶(hù)區改造等重點(diǎn)領(lǐng)域和 “三農”、小微企業(yè)等薄弱環(huán)節的融資成本，保證在建續建工程和項目的合理資金需求，積極支持鐵路等重大基礎設施、城市基礎設施、保障性安居工程等民生工程建設。定向寬松的貨幣政策可以滿(mǎn)足穩增長(cháng)和調結構的雙重目的，能減輕穩增長(cháng)對民營(yíng)部門(mén)的擠出效應。定向流動(dòng)性投放也意味著(zhù)未來(lái)長(cháng)端利率仍有下降空間。

　　短端資金利率有望維持穩定，無(wú)須擔憂(yōu)穩增長(cháng)措施對資金利率的沖擊。當前穩增長(cháng)的經(jīng)濟環(huán)境遠不如去年三季度，表現為今年房地產(chǎn)已處于下降周期、相對高位的產(chǎn)成品庫存和融資成本。這意味著(zhù)經(jīng)濟的環(huán)比改善需要力度相對更大的穩增長(cháng)措施，去年三季度的穩增長(cháng)+緊貨幣的組合模式今年難現。

　　貨幣政策執行報告中，央行將穩健貨幣由去年三季度的 “堅持”到去年四季度和今年一季度的“保持”、社會(huì )融資由去年三季度的“適度增長(cháng)”轉為“合理增長(cháng)”，這也意味著(zhù)流動(dòng)性有望小幅放松，近期資金面寬松未來(lái)有望延續，無(wú)須擔憂(yōu)流動(dòng)性再度緊張。