救市只能救得了一時(shí)，治市才是根本，才是資本市場(chǎng)長(cháng)期繁榮的基石。從某種意義上說(shuō)，新“國九條”就是我國資本市場(chǎng)治市的綱領(lǐng)性意見(jiàn)。
在滬市糾纏2000點(diǎn)和IPO重啟的時(shí)點(diǎn)，新“國九條”被市場(chǎng)理解為救市。但新“國九條”不是簡(jiǎn)單地救指數，而是在治市的層面救市。其最大意義在于，以治市來(lái)救市，以制度變革激活資本市場(chǎng)。
每當指數下滑，市場(chǎng)就響起一片“救市”的聲音，降低印花稅、實(shí)施T+0、降準等釋放流動(dòng)性的言論就鋪天蓋地。從這種角度來(lái)說(shuō)，部分投資者對新“國九條”多少有點(diǎn)失望，甚至感覺(jué)空洞沒(méi)有新意、沒(méi)有“實(shí)質(zhì)利好”。
其實(shí)，投資者的疑慮是有道理的。這種疑慮，是多年來(lái)資本市場(chǎng)法治環(huán)境的映射，源自投資者對治市的信心不足。欺詐發(fā)行和內幕交易沒(méi)有得到有效治理、題材炒作和投機盛行的市場(chǎng)，只能指望在關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)釋放流動(dòng)性和政策性利好進(jìn)行“電擊”，然后指數發(fā)動(dòng)一波脈沖性行情，這就是過(guò)去所謂的“救市”。但這種依靠外部刺激的救市行情注定短命，指數很快會(huì )重回原點(diǎn)，A股就在這種周而復始的市場(chǎng)循環(huán)中成為“時(shí)間的小偷”，偷走了一代代投資者的時(shí)間與金錢(qián)。
救市只能救得了一時(shí)，治市才是根本，才是資本市場(chǎng)長(cháng)期繁榮的基石。從某種意義上說(shuō)，新“國九條”就是我國資本市場(chǎng)治市的綱領(lǐng)性意見(jiàn)。隨著(zhù)A股在大金融格局中的日益邊緣化，如果沒(méi)有資本市場(chǎng)頂層設計的“救市”，沒(méi)有相應的制度安排，A股自身已經(jīng)很難成為具有吸引力和造血活力的新市場(chǎng)。二級市場(chǎng)的資金枯竭，一級市場(chǎng)融資功能的孱弱，揭示A股市場(chǎng)已經(jīng)陷入“囚徒困境”。
“國六條”基礎上的新
“國九條”，意在打造強力資本市場(chǎng)。其實(shí)現路徑是以注冊制改革引航，通過(guò)發(fā)展主板、中小企業(yè)板、創(chuàng )業(yè)板、全國中小企業(yè)股份轉讓系統、區域性股權市場(chǎng)，加快多層次股權市場(chǎng)建設。通過(guò)提高上市公司質(zhì)量、鼓勵市場(chǎng)化并購重組、完善退市制度，為股票市場(chǎng)建設提供制度保障。新“國九條”將大大拓展未來(lái)資本市場(chǎng)的廣度與深度，為國企混合所有制改革和企業(yè)融資提供強力資本平臺，同時(shí)拓寬居民投融資渠道，引領(lǐng)A股市場(chǎng)走出目前的“囚徒困境”。
我們先跳出資本市場(chǎng)，從宏觀(guān)上關(guān)注大金融格局，在資金規模上通過(guò)數字直觀(guān)目前資本市場(chǎng)的地位。很多成熟經(jīng)濟體直接融資比重在80%左右，間接融資只占20%。而我國恰好相反，間接融資的比重占了80%多，直接融資不足20%。金融業(yè)結構的不合理分布，其結果必然是銀行業(yè)、保險業(yè)、證券業(yè)發(fā)展的嚴重不協(xié)調。截至2013年12月末，銀行的總資產(chǎn)為151萬(wàn)億元，保險為8.3萬(wàn)億元，但證券卻只有2.08萬(wàn)億元。也就是我國金融業(yè)總資產(chǎn)現已突破160萬(wàn)億元，其中93%歸商業(yè)銀行，5%是保險公司，證券公司只有2%左右。
可見(jiàn)，在整個(gè)金融格局中，證券行業(yè)為主的資本市場(chǎng)基本處于從屬地位。金融業(yè)結構的不合理分布，如此微弱規模的資本市場(chǎng)，亟須提高直接融資比重。提高直接融資比重的方式，IPO恐怕只是杯水車(chē)薪，還得通過(guò)發(fā)展債券、期貨及衍生品、新三板等場(chǎng)外市場(chǎng)、再融資以及推動(dòng)兼并重組，建設多層次資本市場(chǎng)。間接融資比重過(guò)高，隱含太多的金融風(fēng)險。通過(guò)建設多層次資本市場(chǎng)提高直接融資比重，也是防范金融風(fēng)險的現實(shí)需求。
在多層次資本市場(chǎng)中，主板市場(chǎng)和作為二板的創(chuàng )業(yè)板是重中之重。而主板市場(chǎng)的低迷，使資本市場(chǎng)的平臺作用大打折扣，沉疴日久的A股不通過(guò)制度變革已經(jīng)很難走出低迷。2013年底，居民股票資產(chǎn)占其總資產(chǎn)的比例已降至2.5%的低點(diǎn)，這與一國國民收入跨入中等收入水平后，股票基金等金融資產(chǎn)占比不斷走高的一般規律嚴重背離。
資本市場(chǎng)的“囚徒困境”，還表現在一級市場(chǎng)IPO的時(shí)斷時(shí)續，形成蔚為壯觀(guān)的新股堰塞湖。鑒于IPO在審企業(yè)積壓嚴重，證監會(huì )鼓勵新申報企業(yè)另尋境外上市等其他融資渠道。一級市場(chǎng)融資功能微弱狀況下，提高直接融資比重的頂層設計很難實(shí)現，導致資本市場(chǎng)成為整個(gè)金融與國資改革大棋局中的短板。
資本市場(chǎng)低迷，國有企業(yè)大規模的混合所有制改革很難推進(jìn)。新一輪改革從“管?chē)蟆鞭D向“管?chē)Y”，以發(fā)展混合所有制為突破口，打破產(chǎn)權壟斷和市場(chǎng)壟斷，那么資本市場(chǎng)將成為國資改革的重要依托平臺。在混合所有制下，國有控股股東沒(méi)有必要占有目前高比例的股權。國有資本大量沉淀，使其無(wú)法實(shí)現資源的優(yōu)化配置，也不利于優(yōu)化股權結構。
新一輪經(jīng)濟改革需要借助強大的資本市場(chǎng)平臺，而目前孱弱的A股需要制度變革來(lái)徹底激活。新“國九條”將以新的制度變革引領(lǐng)資本市場(chǎng)走出“囚徒困境”，為未來(lái)的資本市場(chǎng)勾勒美好圖景。