從《意見(jiàn)》透露的信息來(lái)看，筆者認為以下改革方向值得重視：第一，《意見(jiàn)》提出，要堅持市場(chǎng)化和法治化取向。第二，未來(lái)有可能在當下高評級債券的基礎上推出高收益債券，并大力發(fā)展中小企業(yè)短期融資券和集合債。第三，《意見(jiàn)》提出，要促進(jìn)中介機構創(chuàng )新發(fā)展。第四，監管層繼續放寬外資持股比例。

　　頂層設計作出統籌部署

　　近日，國務(wù)院發(fā)文《進(jìn)一步促進(jìn)資本市場(chǎng)健康發(fā)展的若干意見(jiàn)》，就股票市場(chǎng)、債券市場(chǎng)、期貨市場(chǎng)、私募市場(chǎng)，以及擴大資本市場(chǎng)開(kāi)放等多方面，提出一系列指導意見(jiàn)，旨在進(jìn)一步促進(jìn)中國資本市場(chǎng)的健康發(fā)展，被業(yè)內人士普遍稱(chēng)為新“國九條”�！兑庖�(jiàn)》稱(chēng)，資本市場(chǎng)發(fā)展的主要任務(wù)是要加快建設多渠道、廣覆蓋、嚴監管、高效率的股權市場(chǎng)，規范發(fā)展債券市場(chǎng)，拓展期貨市場(chǎng)，著(zhù)力優(yōu)化市場(chǎng)體系結構、運行機制、基礎設施和外部環(huán)境，實(shí)現發(fā)行交易方式多樣、投融資工具豐富、風(fēng)險管理功能完備、場(chǎng)內場(chǎng)外和公募私募協(xié)調發(fā)展。到2020年，基本形成結構合理、功能完善、規范透明、穩健高效、開(kāi)放包容的多層次資本市場(chǎng)體系。

　　其實(shí)，在10年前的2004年1月底，國務(wù)院就發(fā)布《關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開(kāi)放和穩步發(fā)展的若干意見(jiàn)》，(俗稱(chēng)“國九條”)。隨后中國資本市場(chǎng)開(kāi)始了波瀾壯闊的股權分置改革。10年之后，國務(wù)院再推出新“國九條”，用證監會(huì )新聞發(fā)言人的話(huà)說(shuō)，這對當前和今后較長(cháng)一段時(shí)期促進(jìn)資本市場(chǎng)健康發(fā)展進(jìn)行頂層設計作出統籌部署，對于指導當前和今后一個(gè)時(shí)期資本市場(chǎng)各項工作具有重要現實(shí)意義，將對我國資本市場(chǎng)的長(cháng)期穩健發(fā)展產(chǎn)生深遠影響。尤其是在當前我國經(jīng)濟發(fā)展基本面沒(méi)有改變的情勢下，“新國九條”的發(fā)布顯示出決策層試圖通過(guò)改革以提振國內資本市場(chǎng)投資者的信心。有評論認為，在今年第3次跌破2000點(diǎn)的大背景下，新國九條將為股市的回暖乃至新一輪牛市的啟動(dòng)打下基礎，2000點(diǎn)應該是政策底。

　　值得注意的是，去年以來(lái)針對資本市場(chǎng)發(fā)展的政策密集出臺，正逐步廓清我國資本市場(chǎng)改革的方向路徑。去年11月發(fā)布的《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問(wèn)題的決定》提出，推進(jìn)股票發(fā)行注冊制改革;去年12月，國務(wù)院辦公廳發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步加強資本市場(chǎng)中小投資者合法權益保護工作的意見(jiàn)》;今年3月25日，國務(wù)院常務(wù)會(huì )議對資本市場(chǎng)發(fā)展作出六項部署，即繼續穩妥推進(jìn)注冊制改革、規范發(fā)展債券市場(chǎng)、培育私募市場(chǎng)、建設期貨市場(chǎng)、促進(jìn)中介創(chuàng )新，以及繼續擴大資本市場(chǎng)開(kāi)放等六個(gè)方面。這些頂層設計無(wú)疑都是為了完善資本市場(chǎng)制度。

　　4個(gè)改革方向值得重視

　　種種跡象顯示，中國多層次資本市場(chǎng)建設的路徑逐漸清晰。從《意見(jiàn)》透露的信息來(lái)看，筆者認為以下改革方向值得重視：

　　第一，《意見(jiàn)》提出，要堅持市場(chǎng)化和法治化取向。市場(chǎng)化和法治化的提法意味著(zhù)先修改《證券法》再推動(dòng)IPO注冊制改革的主張得到認可。金融是最需要法治規范的領(lǐng)域，這已經(jīng)在債市、股市、銀行貸款和民間借貸諸多弊案中得到證實(shí)。因此，如何有序建設多層次資本市場(chǎng)的建設，發(fā)展和完善中國金融體系，防范區域性和系統性金融風(fēng)險，都需要金融法律法規的系統配套，通過(guò)立法修法對金融調控、金融監管和金融交易行為起到引領(lǐng)作用。

　　第二，未來(lái)有可能在當下高評級債券的基礎上推出高收益債券，并大力發(fā)展中小企業(yè)短期融資券和集合債。從某種程度上說(shuō)，去年年中和十八屆三中全會(huì )提出的多層次資本市場(chǎng)建設的兩大重要內容之一，債券市場(chǎng)改革的著(zhù)力點(diǎn)不在一級市場(chǎng)而在二級市場(chǎng)，原因在于二級市場(chǎng)才是風(fēng)險跟蹤和定價(jià)的關(guān)鍵所在。只有廣泛的做市商群體參與，才能帶動(dòng)二級市場(chǎng)信用信息的傳播和價(jià)格的發(fā)現，并通過(guò)流動(dòng)性予以實(shí)現，繼而通過(guò)對一級市場(chǎng)的反饋約束債券的發(fā)行，包括約束城投債和地方債務(wù)的無(wú)序擴張。

　　第三，《意見(jiàn)》提出，要促進(jìn)中介機構創(chuàng )新發(fā)展。放寬業(yè)務(wù)準入，壯大專(zhuān)業(yè)機構投資者，促進(jìn)互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展，提高證券期貨服務(wù)業(yè)競爭力。這與央行對互聯(lián)網(wǎng)金融不宜管得過(guò)多過(guò)死的態(tài)度是一脈相承的，不過(guò)互聯(lián)網(wǎng)金融“先看看”的階段已經(jīng)過(guò)去，今后會(huì )更加注重規范發(fā)展，包括可能推出負面清單管理。

　　第四，監管層繼續放寬外資持股比例。這意味著(zhù)可能會(huì )鼓勵實(shí)體企業(yè)到境外上市以及發(fā)展QDII，以及繼續擴大QFII、RQFII規模，“國際板”也有可能被列入議事議程。

　　從《意見(jiàn)》內容和不斷提升的市場(chǎng)預期來(lái)觀(guān)察，毫無(wú)疑問(wèn)，當下證監會(huì )推行的改革思路應該是“先規范后發(fā)展、輕審批重監管”，而按品類(lèi)監管更能適應資本市場(chǎng)分層次發(fā)展并要求分類(lèi)監管的內在需要�？梢韵嘈�，隨著(zhù)頂層設計以及系統的戰略安排，中國資本市場(chǎng)的可持續發(fā)展指日可待。不過(guò)，這份規劃并沒(méi)有拿出時(shí)間表，改革措施的前后邏輯也難以看出，如何落地依然是個(gè)問(wèn)題。

　　不同市場(chǎng)間轉板機制應有所突破

　　中國資本市場(chǎng)的改革畢竟是一個(gè)系統性問(wèn)題，涉及金融系統與經(jīng)濟改革的方方面面。要想真正建立健全立體的上市體系，還有更多細致的改革等待推動(dòng)。正如全國人大財經(jīng)委副主任委員吳曉靈曾經(jīng)表示的那樣，作為多層次市場(chǎng)體系建設的一項重要內容，上海應該在探索建立不同層次資本市場(chǎng)間的轉板機制方面有所突破。她認為，要克服新股發(fā)行價(jià)格畸高的現象，就應該建立一個(gè)有深厚塔基的多層次資本市場(chǎng)，而且要在三級市場(chǎng)當中建立無(wú)縫對接的升板和降板機制，連接線(xiàn)便是做市商。吳曉靈建議，以目前各地的產(chǎn)權交易所為基礎建立柜臺交易市場(chǎng)，沒(méi)有產(chǎn)權交易所的地方也可以組建地方柜臺交易市場(chǎng)。能夠參與這個(gè)市場(chǎng)的應該是合格的投資人，不需要任何人審批，只要有一個(gè)券商愿意為這個(gè)企業(yè)做市，股票就可以交易，界限就是不能超過(guò)200份。此外，她還建議把股份代辦轉讓系統擴大到200至1000人的非上市公眾公司。只要有兩個(gè)做市商愿意為企業(yè)做市，就應該允許交易。若這兩個(gè)市場(chǎng)的交易量和價(jià)格節節上升，可進(jìn)行升板，進(jìn)入三板市場(chǎng)，滿(mǎn)足更多條件后則可在創(chuàng )業(yè)板、中小板或者是主板上市。相反，若主板市場(chǎng)上股票的交易價(jià)格與交易量持續走低，也應能退到下一個(gè)市場(chǎng)，形成上下浮動(dòng)的機制。

　　在筆者看來(lái)，吳曉靈女士的觀(guān)點(diǎn)和建議可視為對證監會(huì )既有工作的重要補充，也對未來(lái)的多層次資本市場(chǎng)建設提供了具有操作性的路徑�？梢韵嘈�，中國式多層次資本市場(chǎng)建設的輪廓已經(jīng)呼之欲出。