今年以來(lái)筆者寫(xiě)了不少貨幣政策的文章。幸運的是，關(guān)于穩增長(cháng)貨幣政策將名義穩實(shí)質(zhì)松，利率才是判斷貨幣政策是否寬松的標志，無(wú)風(fēng)險利率二季度將繼續走低等判斷基本得到印證。不幸的是，現在貨幣政策仍然是市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)，還得繼續聊聊貨幣政策那些事兒。

　　什么是貨幣政策的新常態(tài)?自習近平總書(shū)記日前在河南考察時(shí)提出“新常態(tài)”伊始，我們就給予了關(guān)注，并做了兩篇分析報告。那么，什么是貨幣政策新常態(tài)?當前結構性貨幣政策是否代表了貨幣政策新常態(tài)?對于貨幣政策的新常態(tài)是什么可能還需要摸索，但在改革推進(jìn)的大背景下，針對當前貨幣政策廣泛存在的行政干預，數量調控，貨幣政策被匯率政策綁架等弊端，我們可以猜測出貨幣政策新常態(tài)的三個(gè)關(guān)鍵詞：市場(chǎng)化調控，價(jià)格調控，更注重內外政策協(xié)調。盡管當前的貨幣寬松更多呈現調結構的特征，但結構寬松或者定向寬松絕對不應該成為貨幣政策新常態(tài)。從理論上看，財政政策調結構，貨幣政策調總量，證明是最有效的。從實(shí)踐上看，由于資金的同質(zhì)性和逐利性，靠貨幣政策來(lái)調結構要么事與愿違，要么事倍功半，往往效果不好。因此結構性或者定向性的貨幣政策只能是權宜之計，絕對不可能，也不應該成為中國貨幣政策的新常態(tài)。

　　定向降準等同于全面降準?6月9日，央行發(fā)布公告，決定從2014年6月16日起，對符合審慎經(jīng)營(yíng)要求且“三農”和小微企業(yè)貸款達到一定比例的商業(yè)銀行下調人民幣存款準備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)。此外下調財務(wù)公司、金融租賃公司和汽車(chē)金融公司人民幣存款準備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)。這次定向降準覆蓋大約2/3的城商行、80%的非縣域農商行和90%的非縣域農合行。這次降準再加上上次縣域金融機構的降準，基本上涉及絕大多數上繳存款準備金的金融機構，所以有機構就說(shuō)這次盡管叫定向降準，實(shí)質(zhì)上與全面降準無(wú)異。從數量上來(lái)看，這種說(shuō)法有一定道理，但從更能夠說(shuō)明政策力度的投放資金的規�？�，定向降準與全面降準仍有很大差距。定向降準仍然是定向，絕對不是全面。

　　再貸款好還是定向降準好?這次定向降準主要希望能夠擴大對“三農”和小微企業(yè)的貸款支持，因此這次定向降準主要適用于符合50/30條件，即上年新增涉農貸款占全部新增貸款比例超過(guò)50%，且上年末涉農貸款余額占全部貸款余額比例超過(guò)30%;或者，上年新增小微貸款占全部新增貸款比例超過(guò)50%，且上年末小微貸款余額占全部貸款余額比例超過(guò)30%的商業(yè)銀行。但在資金的使用上并沒(méi)有明確規定，這就難免會(huì )有資金滲漏到其他領(lǐng)域，影響定向降準的效果。相比較而言，再貸款專(zhuān)款專(zhuān)用，效果會(huì )好些。因此，我們預計再貸款除了在鐵路建設、棚戶(hù)區改造之外，會(huì )在更多的需要調結構的領(lǐng)域使用。

　　應該是降準還是降息?由于現在金融和實(shí)體的矛盾突出體現在社會(huì )融資成本居高不下，金融市場(chǎng)收益率的下降難以迅速以及有效地傳導到貸款領(lǐng)域，因此從解燃眉之急這個(gè)角度看，直接降低用戶(hù)端的降息效果最好。實(shí)際上從上次降息到現在，經(jīng)濟名義增長(cháng)率又下了一個(gè)臺階，一季度加權平均貸款利率高達7.37%和GDP名義增長(cháng)率7.87%已經(jīng)非常接近，也需要下調利率。因此我們認為在結構性貨幣政策難以奏效的情況下，應該果斷下調利率來(lái)解決企業(yè)尤其是不能夠通過(guò)直接融資來(lái)攤薄融資成本的企業(yè)的融資成本偏高問(wèn)題。