近幾年,每當房地產(chǎn)市場(chǎng)降溫之際，樓市“泡沫論”、“崩盤(pán)論”便大行其道，今年尤甚。許多人動(dòng)輒拿國外泡沫及破滅的經(jīng)驗，來(lái)論證中國樓市泡沫之大，描繪未來(lái)崩盤(pán)之慘。其實(shí),我國的經(jīng)濟社會(huì )發(fā)展程度與房地產(chǎn)市場(chǎng)所處階段，與國外情況存在較大差異，不宜簡(jiǎn)單對比。為了讓大家更多了解國外情況，筆者將通過(guò)系列文章形式，解析國外典型房地產(chǎn)泡沫的生成與破滅，系列之一先談日本。
最后一次大漲才是泡沫
二戰之后，日本經(jīng)濟在廢墟上迅猛發(fā)展。經(jīng)濟起飛后，日本地價(jià)和房?jì)r(jià)保持較高漲速。日本不動(dòng)產(chǎn)研究所數據表明，從1960年至1990年的30年里，日本六大城市地價(jià)上漲了56.1倍。地價(jià)帶動(dòng)房?jì)r(jià)上漲，地價(jià)漲幅高過(guò)房?jì)r(jià)(中國2003年后中國亦如此)。30年間，地價(jià)飆升了三次。第一次，1961年前后以工業(yè)用地地價(jià)上漲為帶頭，最高的年漲幅為53%。第二次，1972年田中角榮發(fā)表了著(zhù)名的《日本列島改造論》，政府采取擴張性財政金融政策，結果引起搶購土地風(fēng)潮，1973年出現地價(jià)、房?jì)r(jià)、物價(jià)(還有石油危機的因素)皆大漲，六大城市地價(jià)上漲38%，住宅用地價(jià)格上漲更顯著(zhù);前兩次地價(jià)大漲后，并沒(méi)出現持續大跌，但第三次大漲結局卻迥然不同。
從1985年開(kāi)始，土地價(jià)格進(jìn)入加速上升時(shí)期，雖然單個(gè)年份的漲幅并未超過(guò)前兩次的最高值，卻是持續大漲時(shí)間最久的一次。1986年-1989年，持續保持20%以上的漲幅。1991年相比1985年，六大城市的土地價(jià)格指數上漲超2倍。1990年日本土地資產(chǎn)總額相當于同期日本GDP的3.69倍，占到國家財富總額的約70%，是美國土地資產(chǎn)總額的4倍，而同期美國土地資產(chǎn)總額僅占國家財富總額的25%。
1961年、1973年和1990年，是地價(jià)漲幅的三個(gè)峰值。前兩次地價(jià)大漲，因為有經(jīng)濟面與需求面支撐，所以沒(méi)形成泡沫，而第三次則不同。從經(jīng)濟增幅看，前兩次處于8%以上的經(jīng)濟高增長(cháng)時(shí)期。1974年開(kāi)始，日本經(jīng)濟告別高增長(cháng)，步入中低增長(cháng)，增速低于5%。從城鎮化進(jìn)程看，1974年城鎮化率達到74.9%時(shí)，日本住宅建設量達第一個(gè)高峰(1987年再創(chuàng )歷史新高)。前兩次地價(jià)大漲，城鎮化率不算太高，其中1961年時(shí)城鎮化率尚低于70%。從住房飽和度看，1968年日本戶(hù)均住房套數首次超過(guò)1，意味著(zhù)告別住宅短缺時(shí)代，而之前的兩次地價(jià)大漲，皆處于住宅需求旺盛時(shí)期。第三次地價(jià)大漲，則脫離了自住需求的有效支撐，形成大泡沫。
催生超級泡沫的四大因素
其一，日元大幅升值。1985年，迫于以美國為首的西方國家壓力，日本簽署了“廣場(chǎng)協(xié)議”，其后日元大幅升值，由1美元兌240日元跌至1986年的160日元，然后跌速放緩，1988年底跌至130日元，三年累計下跌五成。(而我國自2005年匯改后人民幣持續升值，至今兌美元累計升值僅三成左右)。本幣升值后，外資大量涌入，同時(shí)日本國內資本也異�；钴S，股市和房地產(chǎn)市場(chǎng)也隨之急劇升溫。
其二，流動(dòng)性泛濫。1986年，日本銀行連續四次降低貼現率，由5%降到1987年2.5%的超低利率水平，這是日本戰后以來(lái)的最低水平，并且一直持續到1989年5月。同時(shí)，“廣場(chǎng)協(xié)議”使日元對美元持續大幅度升值，日本政府為抑制日元的升值，經(jīng)常干預外匯市場(chǎng)，日本銀行大量買(mǎi)進(jìn)美元賣(mài)出日元，造成日元供應量膨脹，加劇了流動(dòng)性過(guò)剩。
其三，遍地皆是“自大狂”。20世紀80年代，日本經(jīng)濟和財力地位顯赫，政府和民眾忘乎所以，都相信地價(jià)永遠上漲。日本總理府在1987年的調查顯示，超過(guò)半數以上的受訪(fǎng)者認為“只有土地是安心并且是有利的”。20世紀80年代后半期,日本企業(yè)滿(mǎn)世界輸出資本，甚至在美國大肆購樓，但泡沫破滅后不得不轉售給美國企業(yè)。
其四，大財團、大企業(yè)為所欲為。日本的金融制度不健全，銀行與大企業(yè)之間休戚與共，而政府又強力支持二者，貸款監管寬松，除了商業(yè)銀行等金融機構外，一些由日本財政部支持的住房貸款機構也在土地投機中大量發(fā)放信貸資金給開(kāi)發(fā)企業(yè)，進(jìn)一步降低了融資成本。1985年至1989年期間，日本實(shí)體經(jīng)濟不振，很多大企業(yè)熱衷于投機土地資產(chǎn)和金融資產(chǎn)，從中獲取巨額利潤，企業(yè)的這種投機活動(dòng)大大推動(dòng)了地價(jià)的上漲。
史上最大房地產(chǎn)泡沫的破滅之路
追究日本房地產(chǎn)泡沫的短期因素，有四根導火索：一是銀行利率連續大幅度提高。從1989年3月到1990年8月，日本銀行連續五次提高貼現率，過(guò)于急劇的貨幣緊縮加速資產(chǎn)市場(chǎng)崩潰;二是政府緊縮對房地產(chǎn)企業(yè)的貸款。1990年4月，大藏省開(kāi)始就日本金融機構的房地產(chǎn)貸款進(jìn)行總量控制;三是股市崩盤(pán)促使樓市加速下跌。日本股市從1990年初即開(kāi)始大幅下挫，樓市1991年才開(kāi)始大跌，股市下跌的恐慌情緒傳導到樓市;四是境外資金撤離。由于日元升值，外資涌入日本，許多境外投資機構通過(guò)擠破日本股票和樓市泡沫大賺了一筆，比如美國老虎基金從1990年初開(kāi)始拋空日本股票市場(chǎng)，直到1997年亞洲金融危機時(shí)，還持有大量的日本股票市場(chǎng)空單。
日本土地價(jià)格和住宅價(jià)格長(cháng)期持續下跌，嚴重打擊了建筑業(yè)。直到2000年，破產(chǎn)的建筑企業(yè)仍達到6214家，占全部破產(chǎn)企業(yè)的三分之一。房地產(chǎn)泡沫的破滅使巨額房地產(chǎn)貸款成為壞賬。住友、東京三菱、大和、三和等多數銀行全面虧損，兵庫銀行、北海道拓殖銀行等最終倒閉。從1992年開(kāi)始，日本經(jīng)濟長(cháng)期低迷，即便是近兩年安倍狠勁折騰，仍未徹底走出泡沫經(jīng)濟的陰影。
日本泡沫的生成與破滅，在全球房地產(chǎn)泡沫史上非常具有典型性。從本幣升值、貨幣政策、投資需求、房?jì)r(jià)漲幅等來(lái)看，過(guò)去幾年我國樓市與日本上世紀80年代后期有一定的相似之處，但多數情況要好于日本。更關(guān)鍵的是，從宏觀(guān)面和基本面分析，當前我國經(jīng)濟正由高速增長(cháng)向中速增長(cháng)轉變，但仍能保持7%以上。2013年我國城鎮化率還只有53.7%，明顯低于70%。當前城鎮戶(hù)均住房套數剛達到1左右，尚未飽和�？傮w而言，當前我國房地產(chǎn)業(yè)的基本面更接近日本上世紀70年代初期或中期，而非80年代后期的情形。因此，我國樓市并非如日本當年房地產(chǎn)一樣形成巨大泡沫，因此也不會(huì )輕易崩盤(pán)。