2013年下半年，宏觀(guān)政策呈現“緊貨幣、緊財政和緊匯率”的格局，但進(jìn)入2014年以來(lái)，宏觀(guān)政策一改強力收緊立場(chǎng)，呈現出漸行漸寬的“微刺激”態(tài)勢。
從年初到3月，匯率政策的基調是“寬”，即從偏緊到寬松。去年匯率政策過(guò)緊，人民幣實(shí)際有效匯率升值近8%。從1月開(kāi)始，央行“量”、“價(jià)”齊下，強力干預外匯市場(chǎng)，打破人民幣匯率的單邊升值。
貨幣政策的基調是“穩”，即從偏緊到中性，央行于1月擴大SLF范圍，并明確提出隔夜、7天、14天的利率門(mén)檻為5%、7%、8%，鎖定利率上限，安撫利率持續飆升造成的市場(chǎng)恐慌。
從4月到6月初，貨幣政策的基調是“寬”，即從中性到寬松。4月份第二周，央行公開(kāi)市場(chǎng)操作結束連續8周的凈回籠。4月17日和5月30日國務(wù)院常務(wù)會(huì )議兩次宣布定向降準。
財政政策的基調是“穩”，即從偏緊到中性。去年以來(lái)，財政政策名為“積極”，實(shí)為“偏緊”。4月以來(lái)，8次國務(wù)院常務(wù)會(huì )議連續推出一系列穩增長(cháng)措施，擴大小微企業(yè)減稅、擴大出口退稅、上調鐵路投資目標等相繼浮出水面。
近期的一系列跡象表明，伴隨著(zhù)經(jīng)濟下行壓力的加大尤其是房地產(chǎn)投資的加速下行，更大力度的“微刺激”第三波正蓄勢待發(fā)。
其中一個(gè)重要信號，即為：李克強總理6月6日在中南海召開(kāi)經(jīng)濟工作座談會(huì )，重點(diǎn)不再是年初的強調增長(cháng)目標彈性、淡化GDP目標，而是重申“確�！蓖瓿扇杲�(jīng)濟社會(huì )發(fā)展主要目標任務(wù)。而作為當天會(huì )議的結語(yǔ)，“爭取上半場(chǎng)表現不俗、下半場(chǎng)勇奪佳績(jì)”更是釋放了迄今為止最為明確的寬松信號。
中央不會(huì )不明白房地產(chǎn)下行的壓力，也不會(huì )不知道按照目前的趨勢，下半年連上半年的“表現不俗”都做不到，更何況是“勇奪佳績(jì)”。那么中央為什么還要如此明確地喊出“勇奪佳績(jì)”、“確�！蓖瓿赡繕四�?只有一種可能：下半年政策力度將會(huì )比現在更大。
綜合判斷，我們認為，更有力度的微刺激第三波正在逼近，核心思路是“寬貨幣、寬財政、寬信用”。
從財政政策看，為扭轉“八項規定”的被動(dòng)緊縮，預計財政支出力度將進(jìn)一步加大，助力穩增長(cháng)。經(jīng)濟疲弱的窘境之下，4月出現財政存款大增和財政支出減速顯然不合時(shí)宜，5月財政存款投放和財政支出雖然明顯加快，但全年來(lái)看，仍有很大的松動(dòng)空間，結構性減稅、鐵路投資仍是主要發(fā)力點(diǎn)。尤其是鐵路投資，今年上調鐵路投資計劃至8000億元，比去年增長(cháng)20.1%，但前4個(gè)月同比下降2.8%。在經(jīng)濟下行壓力下，預計下半年鐵路投資會(huì )加大力度，同比增速將達30%以上，可以對沖房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資回落2個(gè)百分點(diǎn)。
從貨幣政策看，央行將繼續按照國務(wù)院的要求，加大貨幣定向寬松力度，并且可能以“定向寬松”之名，行“全面寬松”之實(shí)。即便如此，也沒(méi)有違背“總量穩定、結構優(yōu)化”的新常態(tài)，只是為了緩解實(shí)體經(jīng)濟過(guò)緊的融資環(huán)境。
更重要的是，信用端也將逐步松綁�！熬o信用”制約了“寬貨幣”對實(shí)體的支持效果，顯然已成為當前經(jīng)濟的不可承受之重，未來(lái)必定會(huì )逐步松綁。央行方面，可能逐步放松信貸額度，并通過(guò)窗口指導加大對實(shí)體經(jīng)濟尤其是住房按揭貸款的支持，從近日央行調統司副司長(cháng)徐諾金的表態(tài)來(lái)看，不排除下半年降準或降息的可能。銀監會(huì )方面，也將適度放松存貸比限制。
總而言之，“微刺激”不同于完全“不刺激”，當前經(jīng)濟面臨向下的重壓，中央顯然擔心如果不加大政策對沖力度，“穩中求進(jìn)”將無(wú)從談起，甚至可能爆發(fā)系統性金融風(fēng)險。但是，“微刺激”更不是“大刺激”，其目標也是求“穩”、防風(fēng)險，而不是求“快”、走老路。在這種情況下，下半年經(jīng)濟可能仍有下行壓力，只不過(guò)走勢會(huì )相對平滑。